Беглый взгляд на отчет Positive Technologies
Минусы:
1. Рост выручки и, соответственно, чистой прибыли за 20 год оказался бумажным. 50% роста выручки – дебиторская задолженность;
2. Из-за бумажного роста выручки операционный денежный поток остался на уровне 19 года, то есть фактического улучшения финансового положения компании не произошло;
3. Сальдо денежных потоков положительно только благодаря новым займам;
4. Воспользовались отложенными налоговыми активами, чтобы снизить налог и увеличить чистую прибыль. С обычным налогом прибыль должна быть меньше на 400 млн;
Плюсы:
1. Дебиторка оборачивается в несколько раз быстрее кредиторки, что защищает от кассовых разрывов и снижает риск ликвидности;
2. Поскольку дебиторка оборачивается в среднем 90-100 дней, бумажный рост прибыли, который отражен в отчете за 20 год, оказал значительное влияние на квартальные отчеты 21 года: за 9 месяцев операционный денежный поток оказался на 1000% больше прибыли до налогообложения (~100 млн прибыли, против ~1 млрд операционного потока), и примерно 60% этой разницы составили поступления от дебиторов;
3. Ожидания высокого темпа роста могут легко оправдаться;
4. Много средств уходит на НИОКР и капитальные затраты, что увеличит стоимость компании в будущем;
5. Стабильно высокий кредитный рейтинг;
Увеличение выручки посредством увеличения дебиторской задолженности, а также использование отложенных налоговых активов, для снижения налога – эти методы менеджментом компании были предприняты исключительно для создания максимально привлекательного отчета для розничного инвестора. Вероятнее, в последующие годы компания вернется к стандартной бизнес-модели, результаты которой отражены в отчете за 18-19 года, следовательно, результаты 20 года для целей оценки рекомендуется сглаживать.
DCF FCFE:
Комфортная чистая прибыль, которую может генерировать компания = 250 млн
Темпы роста беру из презентации компании = 30%
Использовал бету 1.2, как меру повышенного риска и самой компании, и сектора, в котором она развивается.
Справедливая стоимость компании ~60 млрд. руб.
Справедливая стоимость акции ~1000 руб.
Итого: компания привлекательна, ожидания по росту могут не только оправдаться, но и увеличиться, но отдавать больше 1000 рублей за акцию не стану, поскольку малейшее изменение ожидаемых темпов роста, ожидаемой прибыли или риска может оказать значительное негативное влияние на справедливую стоимость. Присмотрюсь к бумаге по ценам ближе к 500-600 рублей за штуку.
Здравствуйте! Спасибо за хорошие и глубокие вопросы.Постараемся адресовать Ваши соображения и просим обратить при анализе внимание также на следующие факторы, для цельного понимания ситуации:
1. Так как 50-60% годовой выручки из-за сезонности приходит в 4-м квартале, как у многих бизнесов, работающих в крупнейшими российскими компаниями, выручка, согласно условиям контрактов с клиентами, оказывается в дебиторской задолженности на конец года, 31.12.2021, что абсолютно нормально. При этом, эта ДЗ была погашена и получена на расчетный счет в виде поступлений денежных средств в течение января-февраля 2021 года, что чётко видно, например, из промежуточной отчётности за 1 кв. 2021 года. Бумажной такая выручка не может являеться, по определению. Динамика баланса на разные отчётные даты даёт этому чёткое подтверждение, вы можете легко убедиться сами, проверив цифры в баланесе.
2. По этой же причине в операционный денежный поток 2020-го года не попала выручка 4-го квартала, которая на конец года была отражена как дебиторская задолженнсть в балансе, была погашена, поступила в виде денежных средств на счета компании и была учтена в операционном денежном потоке компании за 1 кв. 2021 года. Это нормальный эффект для операционного цикла любой крупной компании, предоставляющей клиентам отсрочку платежа после отгрузки, по условиям контрактов.
3. Компания много инвестирует, поэтому положительный операционный денежный поток 2020-го года в размере 1,3 млрд. руб. расходуется на инвестиционную деятельность, в размере более 1 млрд. руб. Это нормально и похвально для развивающейся компании, опережающей по темпам развития рынок… Сальдирование поступлений и погашений по финансовой деятельности, в свою очередь — результат целенаправленной политики по замещению более дорогих кредитных ресурсов более дешевыми на фоне снижения кредитных ставок по рынку в 2020-м году, за счёт расширения линейки банков с которыми работает компани, без повышения общей задолженности компании. Результатом этой деятельности является снижение стоимости заёмных средств для компании и повышение рентабельности. Более того, показатель Чистого долга в 2020-м году снизился на 80 млн. руб. Показатель задолженности компании Чистый долг / EBITDA LTM находится на абсолютно комфортом уровне 0,3 (при отраслевом нормативе не больше 3-3,5).
4. Чтобы исключить эффекты отложенный налогов, предлагаем посмотреть на показатель Прибыли до налогооложения, которая выросла в 2020м- году на 1,3 млрд. руб. Отложенные налоги — это положительные эффекты в том числе широкой инвестиционной деятельности компании.