Потенциал роста АФК Система составляет 48% - Промсвязьбанк

АФК Система, одна из крупнейших российских публичных финансовых корпораций, опубликовала отчетность за 3 кв. 2021 г. Выручка АФК Системы выросла на 22%, до 225 млрд рублей. Скорректированная OIBDA увеличилась на 5%, до 75 млрд рублей Динамика основных финансовых результатов обусловлена улучшением показателей ключевых активов из портфеля корпорации: МТС, Segezha Group и Степь. По нашим оценкам, АФК Система значительно недооценена относительно собственных активов в портфеле, и мы продолжаем позитивно смотреть на будущее компании. Однако недавно мы понизили оценку по маркетплейсу Ozon, в связи с чем пропорционально была понижена оценка АФК Системы до 37 рублей на акцию, что все еще дает потенциал роста 48%.

Финансовая корпорация АФК Система представила результаты за 3 кв. 2021 г., которые оказались лучше консенсус-прогноза по выручке (225 млрд рублей против 215,75 млрд рублей) и OIBDA (75 млрд рублей против 73,64 млрд рублей).

АФК Система увеличила выручку в 3 кв. 2021 г. на 21,8% г/г до 225 млрд рублей за счет роста ключевых активов. Основное влияние оказали телеком-оператор МТС, лесопромышленный холдинг Segezha Group и агрохолдинг Степь. Кроме того, на динамику выручки повлияла консолидация результатов Биннофарм Групп в отчетности Системы с 25 июня.

Наибольший вклад внесла компания МТС за счет превалирующей доли в портфеле. Она увеличила выручку на 8,4% г/г — до 138,2 млрд рублей, что связано с ростом потребления трафика, увеличением потребления сервисов экосистемы, а также ростом продаж смартфонов и аксессуаров. Второй по вкладу оказалась Segezha Group, которая нарастила выручку на 35% г/г — до 25,61 млрд рублей на фоне роста цен на продукцию лесной и бумажно-целлюлозной отраслей. Выручка сети клиник Медси повысилась на 6,4% г/г и составила 7,2 млрд рублей на фоне восстановления спроса на плановую медпомощь, сохраняющегося спроса на связанные с COVID услуги, развития помощи на дому и телемедицины. Наибольший темп роста среди ключевых активов отразил агрохолдинг Степь который в отчетном периоде показал рост выручки на 88% г/г — до 27,7 млрд рублей. Рост показателя обеспечен увеличением валового сбора в сегменте растениеводство, наращиванием объема реализации в сегменте агротрейдинг и запуском направления трейдинг нишевыми культурами. Фармхолдинг Биннофарм Групп увеличил выручку на 28% г/г — до 6,8 млрд рублей. Показатель обусловлен реализацией стратегии по усилению присутствия продуктов Биннофарм Групп в различных сегментах фармрынка.

Скорректированная OIBDA корпорации выросла на 4,7% г/г — до 75,03 млрд рублей преимущественно на фоне повышения OIBDA МТС (+4% г/г), Segezha Group (2х), Степь (2,3х) и Биннофарм (+43,7%). При этом негативную динамику показал Ozon, у которого выросла отрицательная EBITDA с 1,9 до 11,3 млрд рублей, что, с одной стороны, связано с эффектом высокой базы 3 кв. 2020 г., с другой — операционная эффективность маркетплейса остается очень слабой и нестабильной. Рентабельность OIBDA головного центра чуть снизилась, но осталось высокой – 33%.

Скорректированная чистая прибыль корпорации сократилась на 11,8% — до 2,3 млрд рублей. Значительное влияние на результаты оказывает все еще убыточный Ozon (чистый убыток в 3 кв. составил 14 млрд рублей). Рентабельность чистой прибыли центра снизилась до 1%.

Капитальные затраты Системы выросли до 47,5 млрд рублей в результате инвестиций МТС в развитие сетей с LTE и экосистему, капитальных затрат Segezha Group, направленных на модернизацию Сегежского и Сокольского ЦБК и Вятского фанерного комбината, а также инвестиций Агрохолдинга Степь в развитие молочных комплексов, обновление сельхозтехники, выкуп земельных паев.

Чистый долг АФК Системы увеличился на 26% г/г, до 208,6 млрд рублей. Долг растет планомерно с 3 кв. 2020 года, но это не вызывает опасений из-за специфики стратегии компании. Мы считаем текущий уровень долга завышенным, но на верхней границе комфортного, поскольку головная компания имеет более легкий доступ к ликвидности, а сама Система допускала его небольшое увеличение.

В мае 2021г. совет директоров АФК Системы одобрил новую дивидендную политику на 2021-2023 гг., ориентированную на последовательный рост дивидендных выплат. Рекомендуемый базовый объем дивидендов будет расти каждый год и составит ≈3 млрд рублей в 2021 году, ≈4 млрд рублей в 2022 году и ≈5 млрд рублей в 2023 году. Дополнительно к базовому объему дивидендов, начиная с 2022 года, предполагается выплата 10% от абсолютного прироста показателя OIBDA за предыдущий год, если Корпорация по итогам периода продемонстрирует рост OIBDA более чем на 5%.

Мы положительно оцениваем отчетность компании, лучше ожидаемой с точки зрения выручки и OIBDA. Компания хорошо диверсифицирована, есть ряд бизнесов, которые приносят фиксированный доход (МТС, Медси, Сегежа, Степь) и есть часть рискованных активов с фокусом на инновационность. Видно, что АФК Система нацелена на продолжение масштабирования Биннофарма: с 25 июня компания включена в отчетность Системы. Также в перспективе возможен выход на IPO Медси и агрохолдинга Степь, которые демонстрируют высокие темпы роста выручки.

По нашим оценкам, АФК Система значительно недооценена относительно собственных активов в портфеле, и мы продолжаем позитивно смотреть на будущее компании. Однако, недавно мы понизили оценку по маркетплейсу Ozon до 3415 рублей за акцию из-за растущего чистого убытка, стабильно слабой операционной эффективности и усиливающейся конкуренции на рынке доставок. В связи с чем пропорционально была понижена оценка АФК Системы до 37 рублей на акцию, что все еще дает потенциал роста 48%.

Теличко Людмила 
«Промсвязьбанк»