Наш взгляд на акции Аэрофлота

Рекомендуем обратить внимание на акции компании «Аэрофлот», считаем их фундаментально привлекательными в долгосрочной перспективе.

✈️ Аэрофлот– крупнейший российский авиаперевозчик с долей рынка авиаперевозок России выше 40% (по состоянию на 1 кв. 2021 г.), с самым крупным и новым авиапарком в стране (336 воздушных судов со средним возрастом чуть выше 7 лет). Компания также является одним из лидеров европейского авиарынка и одним из мировых лидеров по перевозкам между Европой и Азией. В состав Группы «Аэрофлот» входят сетевые авиакомпании «Аэрофлот», «Россия», «Аврора», лоукостер «Победа», а также профильные сервисные компании. По данным компании, она является одним из мировых лидеров по качеству обслуживания пассажиров и занимает четвертое место по цифровизации среди авиакомпаний мира, согласно рейтингу компании по стратегическому консалтингу Bain & Company.

Динамика акций Аэрофлота

Кризис пандемии в 2020 году

В связи с глобальным ограничением авиасообщения в 2020 году  Аэрофлот, как и другие авиакомпании, пережил один из самых масштабных кризисов.

• Пассажиропоток Аэрофлота по итогам года упал на 50% г/г до 30,2 млн человек (на международных маршрутах– на 78% до 6 млн.).
• Выручка сократилась на 55% г/г до 302,2 млрд. руб.
• EBITDA упала на 84%.
• Показатели чистой прибыли и свободного денежного потока ушли в отрицательную зону.
• Долг компании по итогам 2020 г. увеличился на 31% г/г до 752,9 млрд, руб. Отчасти это было связано с ослаблением рубля (88% долга это валютный лизинг), а отчасти — с ростом долговой нагрузки на фоне падения EBITDA в 2020 г. и отрицательного свободного денежного потока.
• Кроме того, для финансирования деятельности компания разместила акции на 80 млрд руб. по цене 60 руб. за акцию. Государство выкупило бумаги новой эмиссии на сумму 50 млрд руб.

Итоги 1 квартала 2021 года

• Темпы падения пассажиропотока снизились до 34% г/г и даже выросли на 4% кв./кв.
• В абсолютном выражении пассажиропоток составил 7,4 млн человек, из них 6,3 млн пришлось на внутренние перевозки, что на 3% выше, чем в 4 кв. 2020 г. и на 3% ниже результатов 1 кв. 2020 г.
• Выполненный пассажирооборот вырос квартал к кварталу на 6,7%, а коэффициент занятости пассажирских кресел — на 5,5 п. п. На внутренних маршрутах этот показатель составил 83,3%, что выше, чем до пандемии (в 1 кв. 2019).
•  Выручка снизилась на 39,1% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, до 75,5 млрд. руб., но выросла на 11% квартал к кварталу.
• Показатель EBITDA составил 7, 71 млрд. (-41% г/г) против отрицательной величины в 4 кв. 2020 г.
• Рентабельность EBITDA 10,1% против 10,5% в 1 кв. 2020 г.
• Чистый убыток составил 25,14 млрд. руб. против убытка свыше 48 млрд руб. в 4 кв 2020 г. и убытка на уровне 22,5 млрд. в 1 кв. 2020 г.
• Свободный денежный поток остался отрицательным на уровне около -5 млрд руб. в месяц. Менеджмент не исключает сохранения отрицательного денежного потока во 2 кв. 2021. на аналогичных уровнях.
• На 31 марта 2021 года объем денежных средств и краткосрочных финансовых инвестиций составил 78,2 млрд руб. Группа сохранила значительную часть денежных средств, привлеченных в результате эмиссии акций в октябре 2020 года. При этом группа «Аэрофлот» исправно обслуживала свои обязательства, в том числе перед лизингодателями.
• Операционные расходы в 1 квартале 2021 года снизились на 29,8% (на 19,4% без учета расходов на авиационное топливо) и составили 96, 2 млрд. руб.
• Общий долг по состоянию на 31 марта 2021 г. остался практически на уровне показателя на 31 декабря 2020 г., увеличившись на 0,2% — до 753,68 млрд. руб.
• Чистый долг «Аэрофлота» (без учета лизинговых обязательств) увеличился на 17,2 млрд руб. по сравнению с концом 2020 года до 675,43млрд руб., что примерно соответствует уровню годовой давности, хотя Аэрофлот привлек 80 млрд руб. за счет продажи новых акций.

📝 Основные выводы

• Наблюдается некоторое улучшение операционных и финансовых показателей, пока преимущественно на внутренних направлениях, но и в международном сегменте есть первые признаки улучшения.
• Судя по росту объёмов бронирования и по апрельским результатам по пассажиропотоку (рост в 14 раз по сравнению с апрелем 2020 г.), 2ой квартал должен показать дальнейшую позитивную динамику. Во-первых, 2-ой квартал исторически более сильный, а во-вторых, база прошлого года (апрель-май) будет экстремально низкой из-за пика карантинных ограничений в 2020 г.
• Долговая нагрузка авиакомпании выглядит умеренной относительно отрасли, но тем не менее, она возросла, даже несмотря на вторичное размещение акций, что может сдерживать инвестиционный потенциал акций.
• До полного восстановления предстоит еще большой путь, так как пандемия продолжает очень значительно влиять на перевозки, прежде всего, международные.
• Учитывая отрицательные показатели по прибыли и до недавнего времени по EBITDA, акции Аэрофлота торгуются с большой премией к своим историческим показателям. Впрочем, данная картина характерна для всех авиакомпаний.
• Дисконт акций Аэрофлота по мультипликатору EV/EBITDA к глобальным аналогам составляет 54% (22% к турецким перевозчикам).

Мы считаем акции Аэрофлота фундаментально привлекательными на долгосрочном горизонте в свете постепенного восстановления объемов международных перевозок.

❗️ Основные риски

• Медленные темпы восстановления авиаперевозок.
• Высокие темпы роста цен на нефть, повышающие цены на авиационное топливо.