Veon - отмена дивидендов за 2020 год весьма вероятна - Атон

VEON представила слабые результаты, что в некоторой степени отвечает ожиданиям рынка. Показатели выручки и EBITDA оказались ниже консенсус-прогноза на 2.8% и 2.6%, соответственно.

Основным неприятным сюрпризом стала потенциальная отмена дивидендов за 2020, что, по нашему мнению, может разочаровать инвесторов. Тем не менее, мы считаем, что слабые показатели 2020 отражены в оценке компании, которая торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 3.5x против 5.2x у МТС. В долгосрочной перспективе Группа сохраняет оптимизм относительно своих возможностей роста, учитывая продолжающуюся программу развертывания сетей 4G. Что касается российского бизнеса, Veon ожидает увидеть первые признаки разворота в 1П21.

Дима Виктор
    Атон

Выручка во 2К20 снизилась на 16.3% г/г до $1.89 млрд – на 2.8% ниже консенсус-прогнозов. На выручке группы сказался эффект высокой базы в связи со специальной компенсацией в $38 млн, полученной во 2К19, а также динамика обменных курсов в размере $178 млн в течение квартала и карантинные меры на рынках присутствия VEON. Органическая выручка упала на 6.9%, что было частично нивелировано ростом органической выручки от использования мобильных данных на 14.4%, в то время как органическая выручка от услуг мобильной и фиксированной связи снизилась на 5.7%. На всех рынках кроме Украины и Казахстана динамика выручки в локальной валюте оказалась отрицательной.

EBITDA упала на 18.7% г/г до $809 млн, оказавшись ниже консенсуса на 2.6%. Давление оказали неблагоприятные изменения валютных курсов ($178 млн), специальная компенсация во 2К19 и отрицательная динамика выручки. Несмотря на давление со стороны выручки эффективное управление затратами (структурные операционные расходы Группы упали на 15% г/г во 2К20) позволило продемонстрировать хороший показатель рентабельности EBITDA во 2К20, который составил 42.7% против 43.9% в 1К20. Органическая EBITDA снизилась на 11.2%.

Операционные капзатраты, без учета лицензий, достигли $492 млн, увеличившись на 9.3% г/г с $450 млн во 2К19, преимущественно за счет инвестиций в сети 4G.

Прогноз. Группа пересмотрела свой прогноз на 2020 — компания ожидает стабильного восстановления результатов во 2П20 и снижение органической выручки в пределах нескольких процентов как по линии выручки, так и по линии EBITDA. Интенсивность капзатрат должна составить 22-24%. Пересмотренный прогноз предполагает восстановление динамики Группы во 2П20 с учетом постепенного ослабления карантинных мер на всех рынках VEON. Перспективы российского сегмента в 3К20 по-прежнему остаются неясными (по словам VEON), но Группа ожидает увидеть первые признаки улучшения деловой активности в 1П21, учитывая постоянные инвестиции в сети и другие меры поддержки.

Дивиденды. В соответствии с текущей дивидендной политикой VEON стремится выплачивать не менее 50% свободного денежного потока на собственный капитал (EFCF) после оплаты расходов по лицензиям, поддерживая при этом отношение чистого долга к EBITDA 12М на уровне 2.0x. В 1П20 величина EFCF после оплаты расходов по лицензиям достигла $68 млн (против $600 млн в 1П19), в то время как отношение чистого долга к EBITDA 12М составило 2.2x. С таким раскладом возникает некоторая неопределенность в плане 2П20. Veon сообщил о том, что отмена дивидендов за 2020 весьма вероятна.
     
Важные показатели российского дивизиона

Выручка за 2К20 снизилась на 9.7% г/г до 65.5 млрд руб. Негативное влияние на выручку оказала динамика доходов от услуг мобильной связи (-9.8%), отражающая резкое падение выручки от роуминга (почти на 90% за квартал) и существенное сжатие абонентской базы (-8.4% г/г), частично компенсированное ростом выручки от услуг фиксированной связи (+8.9% г/г). В результате показатель ARPU сократился на 4.6% до 332 руб. Выручка от продаж оборудования и аксессуаров упала на 29.2% г/г. Сокращение абонентской базы стало следствием временного закрытия магазинов и значительного сокращения базы мигрирующих абонентов (-56% во 2К20).

Показатель EBITDA во 2К20 снизился на 20% г/г, составив 25.7 млрд руб. Динамика EBITDA обусловлена прежде всего сокращением выручки в результате введения ограничительных мер, а также более высокими структурными затратами вследствие роста расходов на содержание и эксплуатацию сети и повышением расходов на интерконнект из-за возросшей доли межсетевого трафика. Снижение EBITDA было частично компенсировано рядом инициатив в части оптимизации затрат. Рентабельность EBITDA составила 39.3% (против 44.3% в 2К19).

Оценка. По оценкам Bloomberg, VEON торгуется с мультипликаторами P/E 2020П 6.3x и EV/EBITDA 3.5x.