Яндекс полностью восстановился после падения в марте - Альфа-Банк

Мы снизили нашу целевую цену на 12 месяцев по акциям «Яндекса» на 1% до $47,7 (с $48,3) после обновления прогноза рекламного рынка России и пересмотра нашей финансовой модели. Акции компании полностью восстановились в цене после снижения в марте, по сути, на волне опережающей динамики глобальных Интернет-компаний за последние два месяца и сейчас торгуются на уровнях, соответствующих началу года. Потенциал роста к нашей целевой цене при текущих уровнях котировок составляет всего 10%, и мы снижаем рекомендацию по этим бумагам до НА УРОВНЕ РЫНКА.

Хотя основной позитивный сюрприз для инвесторов в 2П20 может быть связан с операционными результатами компании (более сильные в сравнении с ожиданиями тренды восстановления бизнеса после пандемии), сценарий V-образного восстановления уже в высокой степени учтен рынком в текущих уровнях котировок. В то же время мы видим определенные риски, связанные со сделками M&A, учитывая, что компания обсуждает покупку крупных миноритарных долей в Яндекс.Маркете и Яндекс.Такси у своих партнеров, что может выдвинуть на передний план перспективы монетизации и оценки стоимости этих активов. Помимо этого, приближение дорогостоящего строительства новой штаб-квартиры, подразумевает риск снижения прогнозов СДП с 2021г. Сейчас мы рекомендуем инвесторам придерживаться более консервативного подхода к этим бумагам и искать более дешевые возможности для покупки.

Спрос на онлайн рекламу в ближайшие несколько кварталов будет под давлением: Мы понизили наш прогноз рынка онлайн рекламы после того, как наша команда макроаналитиков понизила свой прогноз спада реального ВВП. Сейчас мы ожидаем, что бюджеты на онлайн рекламу сократятся на 5% г/г в этом году, так как контекстный и перфоманс форматы рекламы не защищены от кризиса из-за сильного негативного влияния карантинных мер на рекламодателей в сегменте предприятий малого и среднего бизнеса. Поскольку 69% выручки Yandex приходится на онлайн рекламу, из которых примерно 50% поступает от рекламодателей МСБ, выручка компании в ближайшие кварталы будет зависеть от траектории спроса на рекламу со стороны этого сегмента. Его восстановление может занять больше времени в сравнении с другими целевыми рынками компании (такими как е-mobility и классифайды) и продлиться до 2021 г. включительно, согласно данным отраслевых опросов.

Неоднозначная ситуация в сегменте Такси. Согласно нашему прогнозу, GBV такси вернется к умеренному росту уже в 3К20, однако фокус инвесторов будет главным образом направлен на рентабельность. Мы не ожидаем возвращения EBITDA основных сервисов (такси и food tech) в положительную зону ранее 4К20, учитывая быстрое расширение Яндекс.Еды и Яндекс.Лавки. На наш взгляд, стабилизация рентабельности сегмента такси является главным условием будущего IPO, которое, судя по всему, маловероятно до весны 2021 г. с учетом риска второй волны пандемии. Кроме того, мы считаем, что конкурентная среда в российском сегменте такси меняется, однако не в пользу Yandex, учитывая, что ФАС отклонила сделку по покупке активов “Везет”, а Ситимобил и Gett, по сообщениям СМИ, обсуждают формат партнерства.

Закат крупных СП. Как сообщали недавно СМИ, Yandex ведет переговоры о покупке 45% акций Яндекс.Маркета у Сбербанка и 36% акций Яндекс.Такси у Uber. Эти сделки, в случае их заключения, будут означать завершение периода развития этих активов в формате партнерств, а также использование существенной части накопленной “денежной подушки” компании. Покупка убыточного на текущий момент Яндекс.Маркета окажет отрицательный эффект на СДП в 2020 г., а также сосредоточит внимание инвесторов на оценке конкурентоспособности данного проекта на российском рынке e-commerce.

YNDX выглядит переоцененным в сравнении с мировыми аналогами, торгуясь с премией в 34-3% к медианному уровню коэффициентов 2020-2021 EV/EBITDA и с премией 102-6% по мультипликатору P/E. Наш анализ методом суммы составных частей указывает на стоимость 100% акций на уровне 1,1 трлн руб. Это соответствует 22,6x EV/EBITDA и 61,9x P/E на базе относительно слабых финансовых показателей на 2020 и нормализации этих коэффициентов до 14,8x EV/EBITDA и 29,3x P/E исходя из прогноза на 2021 г. Ключевой риск для нашей РЦ может быть связан со сделками в области M&A, а также с капиталовложениями на строительство новой штаб-квартиры. Потенциал повышения нашей РЦ связан с операционной деятельностью, если восстановление онлайн рекламы и других бизнесов после пандемии будет опережать наши текущие ожидания.

Акции YNDX сейчас торгуются на уровне начала года, полностью восстановившись после падения из-за пандемии Covid-19, макроэкономических событий и снижения курса рубля по отношению к доллару США (к середине марта акции упали на 34% с начала года). При текущей рыночной цене, которая на 10% ниже максимума с начала года ($48,6 по состоянию на 13 февраля), Яндекс является одним из лидеров в российском технологическом секторе наряду с такими именами как МТС и Ростелеком. Акции российского сектора TMT, торгуемые в рублях, показали снижение в среднем на 8%, а акции в долларах США — на 21% по сравнению с максимумами с начала года. Несмотря на видимое негативное влияние пандемии на крупнейшие бизнесы Яндекса (интернет-рекламу и такси) и понижение финансовых прогнозов аналитиками, акции выиграли от сильного опережающего роста мирового интернет-сектора в апреле и мае. Мы видим, что динамика акций Яндекса следует за траекторией акций Google, которые сейчас торгуются на уровне +8% с начала года.

Курбатова Анна
Воробьева Олеся
«Альфа-Банк»

Акции «Яндекса» выглядят переоцененными в сравнении с мировыми аналогами, торгуясь с премией в 34-3% к медианному уровню коэффициентов 2020-2021 EV/EBITDA и с премией 102-6% по мультипликатору P/E