Еще раз по поводу нефти

Еще раз по поводу экстраординарной ситуации на российской бирже 20 апреля.

Пишу тут больше для себя, чтобы лучше разобраться в ситуации. 

Моё мнение: всё-таки биржа была не права.

1. До клиентов не было транслировано сообщение CME, что теперь инструмент теперь может торговаться в отрицательной зоне.
2. Программное обеспечение росс. биржи, как я понял, не позволяло вести торговлю по отрицательным ценам. Именно по этой причине торги по инструменту CL были 21 апреля остановлены (а не из-за опеки о клиентах, которые могли купить и получить ещё больший убыток). Да, на ценообразование фьючерса это бы никак не повлияло, но тем не менее факт: биржа была не готова.
3. Биржа допустила, что клиенты потеряли средства больше, чем ГО (гарантийное обеспечение). Если так, то зачем тогда вообще нужно ГО и для чего существует нужна биржа??? Как по мне, так это главная причина, по которой в ситуацию должен вмешаться ЦБ. ГО и служит своего рода «страховкой». С помощью ГО биржа обеспечивает надежность взаиморасчётов. Но тут – явный fuckup.
4. Росс. фьючерс 20 апреля упёрся в планку на 8 долларов. Потом остановка торгов – и нате, получите: цена исполнения сразу -37 долларов. По логике, от 8 до -37 должно было быть несколько планок. Как можно делать ценой исполнения уровень, по которому не было вообще никаких сделок? Биржа говорит: всё по регламенту. ОК! Но вы тогда обеспечьте возможность нормального ценообразования.

В целом ситуация произошла из-за того, что наша биржа оказалась технически не подготовлена. А дело всё в том, что MOEX имеет крайне косячную спецификацию контракта,созданную для своего удобства.

Разъясню:

• В спецификации российского фьючерса CL прописано: «Цена исполнения контракта считается равной значению расчетной цены (Settle Price) соответствующего фьючерса Light Sweet Crude Oil Futures, которая определяется биржей NYMEX и публикуется на сайте CME Group по адресу www.cmegroup.com в последний торговый день, ПРЕДШЕСТВУЮЩИЙ дню исполнения соответствующего фьючерса Light Sweet Crude Oil Futures.»
• То есть ценой исполнения российского фьючерса CL.4-20 была цена закрытия нефти WTI на CME на 20 апреля.
• 20 апреля WTI на CME закрылась на -38 $, эта цифра и стала ценой исполнения для росс.фьючерса.
• Однако этот день НЕ был последним торговым днём для соответствующего американского фьючерса.
• 21 апреля соответствующий фьючерс на WTI на CME еще торговался и закрылся на 10.01 $.  
• По своей спецификации российский контракт должен был еще торговаться и 21 апреля, но в данном конкретном случае биржа торги остановила.
• Обычно, в нормальной ситуации, когда нефть торгуется положительно, российский фьючерс в последний день торгуется и встаёт в жесткий flat, весь день стоит горизонтально, т.к. цена экспирации уже известна (она зафиксирована в предыдущий день). Малейшее отклонение приводит к арбитражным операциям и безрисковой прибыли.
• Для чего российская биржа так делает? Почему нельзя сделать даты одинаковыми? Ведь это очевидное разумное решение!!! Почему она НЕ БЕРЁТ в качестве базы для расчётов цену исполнения американского фьючерса в последний день, а берёт эту цену в предыдущий день?
• Да потому что по факту сама российская биржа выступает маркет-мейкером по контракту.
• Когда физические лица покупают контракт на нефть, то у кого они покупают? Кто его им продаёт? Ответ: маркет-мейкер.
• У маркет-мейкера появляется короткая позиция.
• Чтобы не брать на себя риск, маркет-мейкер тут же открывает так называемую «ответную ногу», т.е. «перекрывается»: покупает фьючерс на нефть на другой бирже (на CME).
• Сдвиг на день нужен маркет-мейкеру потому, что фьючерс на CME – поставочный. Чтобы случайно не выйти на поставку, для это и существует дополнительный день. Таким образом, маркет-мейкер как бы «подстраховывается». Скорее всего, маркет-мейкер закрывает уравновешивающую позицию в последние секунды торгов в предпоследний день, но мало ли что? Вдруг он не успеет?
• (Небольшое замечание: сама российская биржа вряд ли напрямую выступает маркет-мейкером. Для этого она заключает договор с юридическими лицами (брокерами). Они и выступают маркет-мейкерами).

Что должна была сделать российская биржа? Как только на CME вышло сообщение о возможности торгов в отрицательной зоне, биржа должна была СРАЗУ прекратить торговлю и рассчитать российских клиентов за фьючерс, а нанятые ей маркет-мейкеры должны были сразу закрыть все свои «ответные» (перекрывающию) позиции на CME.

Что мы теперь имеем?

• 20 апреля клиенты в России понабрали лонгов, а маркет-мейкеры тут открыли об них  шорты.
• Эти же маркет-мейкеры «перекрылись» на CME: встали там в лонг.   
• В России нефть упёрлась в планку, а в США нефть начала резко падать.
• Маркет-мейкеры начали нести жесткие убытки по свои лонгам в США.
• Вопрос: что они делали со своими лонгами дальше? От ответа на этот вопрос зависит исход битвы «клиенты-биржа».
• Если биржа встанет на сторону клиентов – то убытку понесут маркет-мейкеры, с которыми у росс. биржи договор.
• Если биржа встанет на сторону брокеров – убытки понесут клиенты. Начнутся тяжбы (которые никому не нужны). Вытянуть деньги из клиентов брокерам будет сложно. Это издержки, юридические расходы.
• Если российские маркет-мейкеры в США удерживали лонг до следующего дня, то они получили супер-прибыль и на росс. клиентов им можно забить. Но если они закрыли лонги по минус 38, то с кого им спросить???  
• Если нефть в CME упала до минус 37, то могло ли маркет-мейкеров вынести там по маржин-коллам? Наверняка, у них было достаточно капитала. Однако, не запаниковали ли они и не закрыли ли сами позиции руками? Если закрыли, то российских клиентов будут драть.

В правилах на CME написано: «On the day of expiration, the expiring month will settle based on the VWAP of the outright CME Globex trades executed between 14:00:00 and 14:30:00 ET.» То есть маркет-мейкеры могли подержать свои лонги до 21 апреля (это дата экспирации) до 14-00.

Как было на самом деле – надо копать…

Кто-нибудь может ответить на следующий вопрос: у маркет-мейкеров была необходимость закрывать позиции на CME 20 апреля? Или они могли закрыться 21 апреля, не выходя на поставку? Я склоняюсь ко второму варианту.

Точка зрения Тимофея Мартынова

https://smart-lab.ru/blog/616788.php#comment11096666

Точка зрения Spydell

https://smart-lab.ru/blog/616876.php

Объяснение арбитражёра

https://smart-lab.ru/blog/616925.php

Я, конечно, поддерживаю точку зрения Spydell.

_______________

telegram: renat_vv