Уралкалий-Уралхим на фоне мусорных облигаций

Почему не все ВДО — мусорные, и наоборот
Мы все (небезосновательно) привыкли критически относиться к сектору ВДО (высокодоходных, или мусорных, облигаций). Подробный разбор отчетности, истории собственников и руководства, сомнения в реальности оценок и аудита — вот неполный набор вопросов, с которыми сталкивается любой эмитент высокодоходных облигаций. Человеческий мозг привык всегда сравнивать: если есть черное, то есть и белое. Настороженное отношение к ВДО зачастую приводит к идиализации «больших» эмитентов.
Давайте посмотрим, как дела у «Уралкалия». Макисмальная доходность по бондам — 7,25%, минимальная — 6,75%. Рейтинг эмитента — ruА от Эксперта и ВВ- от S&P. А что внутри?

Аналитический центр А.И.С.Т. опубликовал в октябре крайне занимательное исследование по группе миллиардера Д.А. Мазепина (https://yadi.sk/d/Fgmi8qfKqMafxQ). Исследование выглядит весьма мотивированным, но заставляет задуматься о фактах. А факты следующие (на основании данных сиситемы СПАРК за 2018 год):

— Риск нужно рассматривать на группу из «Уралхима» и «Уралкалия». Их контролирует одно лицо, а бизнесы тесно связаны
— Активы «Уралхима» меньше долга. То есть компания давно убыточна
— Убыток по группе за 2018 год — 45,1 млрд рублей
— Долг/EBITDA по группе 5,31. Средний по отрасли — 1,59
— Общий долг — 691 млрд рублей. При этом суммарный капитал — примерно (-60 млрд)

Да, компания пока успешно перекредитовывается, но позитивного движения не было и не видно. Основные фонды изношены, а инвестпрограммы не завершены. Встает невольный вопрос: а дали бы эмитенту ВДО с такими относительными метриками выйти на рынок? И еще один. Те ли облигации мы называем мусорными?

@Aleksandrov_Dmitry

@AndreyHohrin
TELEGRAM t.me/probonds
YOUTUBE https://www.youtube.com/c/PRObonds
https://ivolgacap.ru/
www.probonds.ru

Уралкалий Уралхим облигации отчетность

PRObonds | Иволга Капитал

Андрей Х.

Москва

1037

99 033

с 28 августа 2018

10 Комментариев

Mezantrop
25 декабря 2019, 07:34
В условиях российских реалий, да еще и у производителя, да в условиях официального мусорского рейдерства схематоз может быть любым. Вам же собственник отчитываться не будет что да как...
Вполне возможно держатель активов высосан «независимым кредитором» и в случае наезда и отжима рейдеры еще и должны будут. Не факт, что так, но подходить в лоб к такой отчетности — дело не благодарное. Другое дело, что скорее всего у этих господ есть МСФО, а у большинства ВДО — нет. У джентльменов принято верить на слово)))
0
- Андрей Х.
  25 декабря 2019, 07:56
  Mezantrop, про РСБУ, я отказываюсь работать с компаниями, ведущими этот формат отчетности. эти кейсы закончились. но это не решает проблемы неэффективности бизнеса Уралхима/Уралкалия и не объясняет низкой стоимости фондирования этой неэффективности.
  +1
  - Mezantrop
    25 декабря 2019, 08:08
    Андрей Хохрин,
    Ну то есть Вы уверены что во внутренней структуре владения нет схематоза, сознательно ухудшающего показатели?
    +1
    - Андрей Х.
      25 декабря 2019, 08:16
      Mezantrop, я не в чем не уверен, кроме неэффективности по формальным показателям. а она есть. как правило, после подобных отчетностей мы даже не беремся за изучение эмитента. видимо, большой и серьезный финансовый мир живет другими правилами.
      +2
      - Dune Will
        01 января 2020, 01:22
        Андрей Хохрин, с одной стороны, ставка предоставления денег группе действительно выглядит заниженной. с другой, оценивая риски именно уралкалия, я бы провел параллели с историей открытия-группы банков и открытия-холдинга. Уралкалий не просто юрлицо. это системно значимое для отрасли и для страны предприятие (точнее группа предприятий). так что в случае, если дойдет до плохого, полагаю, производство будут спасать. это не тот случай, когда плюнули на татфондбанк. масштабы другие и эффект совсем другой будет. эмитент может поменять собственника, но продолжить жить
        0
      - Dune Will
        01 января 2020, 01:23
        Андрей Хохрин, вспомним мечел. контора до сих пор на краю банкротства. и все основания есть для банкроства. и дефолты были. ан нет, стоят заводы, дымят заводы. амортизация амортизируется, купоны платятся.
        0
MaxCall
25 декабря 2019, 10:09
«Подробный разбор отчетности, истории собственников и руководства, сомнения в реальности оценок и аудита — вот неполный набор вопросов, с которыми сталкивается любой эмитент высокодоходных облигаций.»

С этим сталкивается любой инвестор, а эмитент, обычно, все это пытается сделать.
+1
Gregori
30 декабря 2019, 22:55
Уралкалий- ИМХО история специфичная. ситуация ощутимо поменялась со сменой рук-ва. Встречал мнение что отчётность предприятия и работы pr службы с СМИ были оптимизированы под создания имиджа компании проблемной. С целью -скупка акций. В Березниках/Соликамске поговаривают киоски стояли и людей зазывали с тем что бы продавали акции, пока всё не обвалилась. Был когда провал- шума было-кошмар/ужас. При этом само предприятие запускало новое рудоуправление.
0