Норникель - фаворит в металлургическом секторе - Атон

Норникель: EBITDA за 1П19 выше консенсуса на 4%, промежуточная дивидендная доходность 6% — ПОЗИТИВНО

Норникель опубликовал сильные финансовые результаты за 1П19: EBITDA выросла на 21% г/г, превысив консенсус-прогноз на 4% и оценку АТОНа на 3%. Промежуточные дивиденды составят 884 руб. на акцию (исходя из выплаты 60% EBITDA), что соответствует внушительной 6%-й дивидендной доходности. Совокупная доходность по итогам года, таким образом, должна превысить 12%, поскольку EBITDA за второе полугодие, вероятно, будет выше, чем за первое. Норникель остается нашим фаворитом в металлургическом секторе. Его акции по-прежнему дешевы: они котируются лишь по 5.0x EV/EBITDA при текущих спотовых ценах на металлы и курсе рубля (против 6.4x в среднем за пять лет), а дивидендная доходность прогнозируется на уровне около 13%. Мы считаем, что высокая рентабельность (59% по EBITDA) и диверсифицированный ассортимент продукции защищают прибыль Норникеля от неблагоприятных изменений макроэкономической конъюнктуры.

· Выручка $6 292 млн (-1% против консенсуса, -1% против АТОНа) увеличилась на 8% г/г, в основном благодаря росту производства г/г (Ni +6%, Cu +9%, Pd +10%, Pt +16%) и повышению средней цены палладия (на 40% г/г), хотя эталонные цены на никель, медь и платину снизились на 10%.

· EBITDA $3 719 млн (+21% г/г) превысила консенсус на 4% в результате роста выручки от реализации металлов и ослабления рубля. Рентабельность по EBITDA повысилась на 6.3 пп г/г и достигла 59%.

· Промежуточные дивиденды соответствуют доходности 6%: компания объявила о выплате в виде дивидендов 60% EBITDA, или 884 руб. на акцию ($1.33 на GDR). Мы ожидаем, что в 2П19 EBITDA увеличится до $4 млрд, и финальная дивидендная доходность составит 6.6%. Совокупный показатель 12.6% — один из наивысших в отрасли.

· FCF сократились на 15% г/г до $2 206 млн (+17% против консенсуса), поскольку оборотный капитал увеличился до $1 300 млн и выросли расходы по налогу на прибыль. Вероятно, во втором полугодии FCF уменьшатся до $1.1 млрд вследствие роста капиталовложений, несмотря на объявленное высвобождение оборотного капитала в размере $300 млн.

· Чистый долг по итогам 2019 г. должен вырасти до $8.3 млрд из-за снижения FCF и направления $4.1 млрд на дивиденды. Однако мы полагаем, что отношение чистого долга к EBITDA останется низким (1.1x) благодаря росту прибыли основного бизнеса.

· Прогноз на 2019 год: Норникель по-прежнему позитивно оценивает перспективы рынка палладия, ожидая дефицит предложения в размере 0.6 млн унций к концу года, и с осторожным оптимизмом смотрит на рынок платины. Прогноз по никелю и меди нейтральный. Компания также прогнозирует, что оборотный капитал за 2019 г. составит $1 000 млн и капиталовложения — $2 200 млн (+37.5% г/г).

Телеконференция

· Основное внимание: Слухи об IPO Быстринского ГОКа, прогноз оборотного капитала на 2020 г., подтверждение программы капвложений на 2019-20 гг., взгляды компании на замещение на рынках палладия и платины.

· Детали: 20 августа, 17:00 по московскому времени и 15:00 по лондонскому. Россия +7 495 646 93 15 (PIN 80877206#), Великобритания +44 207 194 3759, (PIN 34211892#).
     
Оценка взгляд

· Норникель торгуется по 6.4x консенсус EV/EBITDA – на уровне пятилетнего среднего. Исходя из наших допущений в части курса рубля и спотовых цен на металлы, акции компании по-прежнему дешевы (5.0x MtM EV/EBITDA), при этом подразумеваемая дивидендная доходность впечатляет: 13.5%.

· Мы подтверждаем рейтинг по акциям Норникеля ВЫШЕ РЫНКА. Эти бумаги отстают от цен на корзину металлов. Мы считаем цены на палладий устойчивыми, а хорошие котировки никеля должны привлечь внимание инвесторов к акциям Норникеля.

Атон