Зависимость надбавки к НДПИ от дивидендов Газпрома может быть устранена - Sberbank CIB

Менеджмент «Газпрома» объявил, что готовит новую дивидендную политику.

На наш взгляд, это коренным образом меняет инвестиционную привлекательность компании. Неожиданное увеличение дивидендов, о котором было объявлено две недели назад, сначала представлялось нам однократным событием, обусловленным лишь очень высокими результатами за 2018 год. Предложенные дивиденды подразумевали 23%-й коэффициент выплат с поправкой на неденежные однократные статьи, что приблизительно соответствует действующей устаревшей и не слишком прозрачной дивидендной политике компании. Тем не менее новая дивидендная политика, предусматривающая увеличение коэффициента выплат до 50% через три года, существенно повышает инвестиционную привлекательность компании, предвещая увеличение причитающейся акционерам доли денежных средств и потенциальную дивидендную доходность 14-15% после 2021 года. Мы понимаем, что в ближайшее время финансовые показатели компании будут довольно слабыми, а также что временные рамки и ориентировочные коэффициенты дивидендных выплат в соответствии с новой политикой все же можно толковать по-разному. Тем не менее мы считаем, что столь конструктивный шаг руководства не стоит игнорировать.

Дивидендная политика будет изменена значительно раньше, чем ожидалось. Менеджмент готовит новую дивидендную политику, которая будет представлена на рассмотрение совету директоров с целью утверждения ее в этом году. Новая политика будет предусматривать 50%-й целевой коэффициент дивидендных выплат после трехлетнего переходного периода.

Зависимость надбавки к НДПИ от дивидендов может быть устранена. По итогам обсуждения вопроса с Минфином менеджмент не ожидает увеличения надбавки к НДПИ в 4К19. Пока повышенная ставка НДПИ состоит из двух отдельных компонентов: во-первых, это базовый повышающий коэффициент 1,4 (планировалось, что он сохранится до 2021 года, но, скорее всего, после 2021 года, как мы полагаем, он сохранится в качестве нового нормализованного уровня НДПИ для Газпрома); дополнительное повышение базовой ставки во втором полугодии, как это было в последние два года, — это способ, которым государство получает дополнительную компенсацию, но мы думаем, что теперь этот компонент будет замещен дивидендами.

Впереди два сложных года, но новая дивидендная политика будет способствовать дальнейшему повышению котировок акций. Мы считаем, что в 2019-2020 годах у компании будут очень ограниченные возможности для увеличения выплат. Это будет связано с низкими свободными денежными потоками из-за по-прежнему больших потребностей в капвложениях и слабой конъюнктуры мирового газового рынка. Тем не менее улучшение условий дивидендной политики обещает потенциальное повышение дивидендной доходности до 14-15% в 2022-2025 годах, что, как мы полагаем, также потребует более жесткой финансовой дисциплины ввиду ожидающегося повышения долговой нагрузки в среднесрочной перспективе. Снизив средневзвешенную стоимость капитала до 10,6% в оценке по ДПДС (стоимость капитала понижена на 2 п. п.), мы повысили целевую цену Газпрома до $4,20 за акцию, рекомендация изменена на ПОКУПАТЬ.

Котельникова Анна
Громадин Андрей
Sberbank CIB