TCS Group остается привлекательной долгосрочной инвестицией - Альфа-Банк

TCS вчера представил финансовые результаты за 1К19 по МСФО и провел телефонную конференцию.

Чистая прибыль составила 7,2 млрд руб. (+25% г/г) при ROAE 64,4%, что соответствует нашей оценке и консенсус-прогнозу рынка. Рост кредитов превзошел ожидания, что привело к более высокому в сравнении с ожиданиями чистому процентному доходу (на безрисковой и скорректированной на риск основе). Впрочем, подобная динамика кредитного портфеля стала следствием усилий по расширению клиентской базы, что отражено в замедлении роста комиссионного дохода (на фоне различных промо-акций) и более высоких в сравнении с ожиданиями операционных расходах. TCS подтвердил свой прогноз по чистой прибыли на 2019 г. (она составит, как минимум, 35 млрд руб.).

Таким образом, мы считаем новость НЕЙТРАЛЬНОЙ для акций банка. После ралли на 26% с начала года (vs. роста индекса РТС на 16%) акции торгуются по коэффициенту P/BV на уровне 3,5x, а по коэффициенту P/E 2019П – на уровне 6,6x. Это на 12-25% ниже средних мультипликаторов за 2017-2018 гг. и на 50-80% ниже мультипликаторов Capitec (южноафриканского потребительского банка), в то время как ROE Тинькофф в 3 раза выше. Мы по-прежнему считаем Тинькофф привлекательной долгосрочной инвестицией, считая потенциал роста клиентской базы и способность контролировать кредитный риск главными драйверами роста акций. В то же время мы не видим краткосрочных триггеров (на что также указывают и недавние продажи акций основателем и топ-менеджментом).

Кипнис Евгений
Альфа-Банк

Обзор результатов. Чистый процентный доход за 1К19 вырос на 29% г/г до 18,1 млрд руб. (что на 3-5% выше наших ожиданий и консенсус-прогноза рынка) на фоне роста кредитного портфеля на 59% г/г (на фоне усилий банка по расширению клиентской базы). В то же время дальнейший рост кредитов опирался на менее доходные кредиты наличными и кредиты под залог недвижимости, оказывая давление на валовую рентабельность (она снизилась на 5,4 п. п. г/г и на 1,6 п. п. к/к). Это отчасти было нейтрализовано снижением стоимости фондирования (5,3% в 1К19, на 1,1 п. п. г/г и на 0,6 п. п. к/к), что привело к снижению ЧПМ на 2,5 п. п. г/г (в квартальном сопоставлении ЧПМ не изменилась). Чистый комиссионный доход вырос всего на 16% г/г в 1К19, замедлившись с 39% г/г в 4К18, главным образом, на фоне промоакций по проектам в области lifestyle-сервисов. Это, однако, было компенсировано ростом страхового и прочего дохода на 138% г/г.

Операционные расходы выросли на 33% г/г, в целом соответствуя росту выручки на фоне найма новых сотрудников и маркетинговой активности.

Отчисления в резервы выросли на 48% г/г в 1К19, на 2% выше консенсус-прогноза. Стоимость риска за 1К19 составила 7,5%, не изменившись г/г. Кредиты третьей стадии сократились на 1,6 п. п. к/к до 9,9%, а коэффициент покрытия кредитов резервами вырос на 6 п. п. до 140%. Чистая прибыль и коэффициент достаточности капитала.

Чистая прибыли за квартал составила 7,2 млрд руб. (что соответствует нашей оценке и консенсус-прогнозу рынка) при ROAE 64,4%. Коэффициент достаточности капитала 1 уровня составил 14,0%, снизившись с 14,9% в 4К18 на фоне роста взвешенных на риск активов до 12% к/к.

Дивиденды. TCS объявил квартальные дивиденды в размере $0,17/ГДР (примерно 30% чистой прибыли за 1К19, что соответствует дивидендной политике банка). Этот размер дивидендов соответствует дивидендной доходности на уровне 3,5% на годовой основе. Дата закрытия реестра назначена на 24 мая (дата отсечения 22 мая после закрытия рынка).

Итоги телефонной конференции и прогноз. Менеджмент подтвердил свой прогноз по чистой прибыли на 2019 г. (она должна составить, как минимум, 35 млрд руб.), указывая на дальнейший потенциал повышения прогноза по росту кредитов (+40%), учитывая результаты за 1К19. Менеджмент сообщил стабилизации риск-метрик, не наблюдая их дальнейшего улучшения, при этом коэффициент одобрения кредитов несколько снизился – до 22-25%. Менеджмент был позитивно настроен в отношении динамики кредитов наличными и кредитов под залог недвижимости, считая эти продуктов более привлекательными с точки зрения ЧПС (чистой приведенной стоимости) в сравнении с кредитными картами (так как более длительные сроки погашения, более низкий профиль риска и более низкие затраты на привлечения клиентов более чем нейтрализуют менее высокие ставки)