Дивидендные выплаты Сбербанка могут вырасти после продажи DenizBank

«Сбербанк» опубликовал сильные результаты за 1к18.

Прибыль составила 212 млрд руб. (+27% г/г, ROE 24%), что на 3% выше прогноза консенсуса и на 2% превышает наши ожидания. Основные тенденции были сильными: явное давление на чистую процентную маржу (-49 бп к/к) было нивелировано 1) снижением стоимости риска (115 бп против прогноза консенсуса/ожиданий в 130 бп), при этом рентабельность с учетом риска снизилась всего на 12 бп к/к; и 2) ростом комиссионных доходов на 26% г/г (на 7% выше консенсус-прогноза). Результаты за 1 квартал подтверждают нормализованный уровень ROE свыше 20% после внедрения МСФО 9.

Мы ожидаем повышения дивидендных выплат после продажи DenizBank, что, на наш взгляд, еще не отражено в рыночных оценках. Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» как для обыкновенных, так и для привилегированных акций «Сбербанка». Прогнозная цена на горизонте 12 месяцев составляет 360 руб./ОА и 320 руб./ПА, что предполагает ожидаемую полную доходность на уровне 70% и 71% соответственно.

Операционные тренды: давление на чистую процентную маржу уже учтено в котировках, а повышение комиссионных доходов – пока нет. Чистая процентная маржа за отчетный период снизилась на 49 бп к/к/14 бп г/г, до 6,6% (по оценке ВТБ Капитал), в первую очередь из-за переоценки корпоративного и ипотечного портфелей. Однако это было нивелировано ростом комиссионных доходов на 26% (на 7% выше консенсус-прогноза), а также положительным соотношением операционных доходов и операционных расходов (доходы +12%, расходы +95). При этом соотношение расходов и доходов (CIR) составило 35,4%.

Мы полагаем, что в долгосрочной перспективе сокращение чистой процентной маржи продолжится (следующее снижение ожидается в 3к18, поскольку реальные ставки могут снизиться), при этом прогноз по снижению этого показателя на 50 бп по итогам 2018 г. по-прежнему актуален. Мы полагаем, что инвесторы уже учли этот фактор, учитывая, что с начала года котировки Сбербанка опустились на 3% (на 23% по сравнению с февральскими максимумами), тогда как повышение комиссионных доходов пока никак не отразилось на цене акций.

Умеренный эффект от перехода на МСФО 9 предполагает вероятность превышения нашего прогноза по стоимости риска. Переход на новый стандарт МСФО 9 снизил капитал Сбербанка на 69,5 млрд руб. (эффект на достаточность базового капитала оценивается в 20 бп против ожиданий примерно в 50 бп). В результате перехода на МСФО 9 доля неработающих и реструктурированных кредитов выросла на 60 бп и по состоянию на 1к18 составила 9%, при этом коэффициент покрытия денежными средствами составил 88,5%. Стоимость риска в 1к18 была на уровне 105 бп (ниже наших прогнозов и ожиданий консенсуса на уровне 130 бп).

Однако учитывая высокое покрытие резервами ранее выданных кредитов и умеренные темпы роста портфеля, мы ожидаем, что руководство Сбербанка повысит свои ожидания по стоимости риска (мы оцениваем стоимость риска в 2018 г. на уровне 110 бп, в 2019 г. –100 бп).

Капитальная позиция. Коэффициент достаточности базового капитала Сбербанка повысился на 100 бп, до 12,2%. Однако учитывая продажу DenizBank, мы полагаем, что к концу 2018 г. он может достигнуть 14%. В связи с этим мы не исключаем увеличения коэффициента дивидендных выплат до 50% (против ожиданий консенсуса на уровне 44%).

ВТБ Капитал