Прокомментирую небезызвестный рисеч аналитика Сбера про Газпром

Госкомпании – никогда не были “lowhanging fruit”, как про них написано в отчете. Их основной бенефициар – государство. В случае с Газпромом — владеющий пакетом акций более 50%. Операционный денежный поток Газпрома по определению не принадлежит миноритариям или подрядчикам (судя по качеству аргументов из рисеча, в том числе по проекту Алтай — выводы про неприлично большую коррупцию при реализации инвестпрограммы не менее неприлично сильно притянуты). Он принадлежит государству. Хорошо это или плохо — другой вопрос.Цели государства как акционера обычно радикально отличаются от целей частных инвесторов. Руководство страны использует операционный денежный поток для реализации геополитических и внутриполитических амбиций и, как ни странно – финансирования социальных программ или развития депрессивных слабозаселенных регионов.

Пока сохраняется подобная структура собственности, обширный операционный поток может неизменно превращаться в скудный свободный денежный поток, и нет никакого практического смысла подсчитывать последний без учёта реализации мегаинвестпроектов. Государство финансирует то, что считает важным. Ошибка в понимании истинных целей государства, как мажоритарного акционера может дорого обойтись клиентам инвесткомпании, которые прочитают мнение аналитиков и купят акции в надежде на изменение подхода к управлению.

Миноритариям госкомпаний наверняка принадлежат, пожалуй, лишь ежегодно выплачиваемые дивиденды (около 6% годовых в случае с Газпромом). Именно поэтому курс акций госкомпаний так сильно реагирует на изменение дивидендных выплат, а не на финпоказатели. При анализе справедливой стоимости Газпрома и большинства других госкомпаний концептуально правильно дисконтировать именно дивидендный поток исходя из исторически сложившихся уровней выплат и требований правительства, а не денежный поток. То есть зачастую даже не важно, откуда берутся дивиденды. Понимание источника не улучшит качество прогноза по ним (спросите у менеджмента Роснефти).

К слову — сделав такие расчеты на основе дивидендов, станет видно, что почти все госкомпании в России переоценены рынком, хоть и дешевы по мультипликаторам. Но в этом и заключается работа sell side аналитика –честно сказать клиентам брокера, что покупать конкретные акции не выгодно, а не дарить им надежду что, как написано в отчете ”Value that could be unlocked”, попутно упражняясь в сомнительного качества остроумии с примесью фамильярности.

Все самое интересное оперативно выкладывается Телеграм канале https://t.me/economicsguru