Доходность выше 100% — уже не подарок: сложная неделя на рынке облигаций

Индекс RGBI по итогам недели снизился на 0,5%, до 111,93 пункта. После умеренного восстановления неделей ранее рынок ОФЗ вновь перешел к снижению, причем даже отсутствие аукционов Минфина не помогло удержать котировки. Это указывает на то, что основное давление на государственный долг сейчас связано не столько с объемом предложения, сколько с пересмотром ожиданий относительно дальнейшей траектории ключевой ставки.

Инфляция и ОФЗ

На уходящей неделе Минфин не проводил аукционы по размещению ОФЗ ввиду его выпадания на праздничный день. После трех недель активных заимствований рынок получил временную передышку от предложения новых бумаг. Однако даже отсутствие аукционного давления не помогло государственным облигациям удержать позиции: индекс RGBI снизился примерно на 0,5% и к пятнице опустился ниже 112 пунктов.

На наш взгляд, это достаточно показательный сигнал. Еще неделей ранее мы отмечали, что Минфину удается последовательно увеличивать объемы размещений без существенной дополнительной премии. Казалось, что рынок постепенно находит равновесие вблизи доходностей 16,5%. Однако текущая неделя показала, что устойчивый спрос на первичных аукционах сам по себе еще не означает готовности инвесторов активно выкупать ОФЗ на вторичном рынке.

Важным событием стала публикация 5 ноября резюме октябрьского заседания Банка России. Регулятор подтвердил, что устойчивое инфляционное давление остается повышенным, а для возвращения инфляции к цели потребуется дольше сохранять жесткие денежно-кредитные условия.

Особенно важно, что Банк России повысил прогнозную траекторию ключевой ставки. На 2027 год теперь ожидается средняя ставка в диапазоне 12,5–13,5%, а на 2028 год — 9–10%. При этом регулятор не стал давать сигнал о направлении следующего решения. Фактически рынок получил подтверждение того, что рассчитывать на быстрое снижение стоимости денег пока преждевременно.

На наш взгляд, именно это сейчас становится главным ограничителем для роста длинных ОФЗ. Доходности в районе 16-16,5% действительно выглядят привлекательными относительно текущей ключевой ставки 14%, но инвесторы оценивают не только сегодняшний уровень ставок, а всю их будущую траекторию. Если период жесткой ДКП окажется более продолжительным, длинная дюрация продолжит нести существенный риск отрицательной переоценки.

Рынок корпоративных облигаций

На уходящей неделе корпоративный долговой рынок вновь оказался под давлением кредитных рисков. При этом ситуация выглядит достаточно противоречиво: спрос на облигации в целом остается высоким, но отдельные эмитенты сталкиваются с масштабной распродажей своих бумаг. Инвесторы все отчетливее разделяют качественный долг и выпуски компаний, у которых возникают вопросы к ликвидности, долговой нагрузке или способности рефинансировать обязательства.

Одной из главных историй стал «Балтийский лизинг». После снижения рейтинга «Эксперт РА» с AA- до A, изменения прогноза на развивающийся и установления статуса «под наблюдением» облигации компании продолжили торговаться с глубокими дисконтами. По отдельным выпускам расчетная доходность превышает 100% годовых, хотя компания продолжает своевременно обслуживать долг и дефолта не допустила.

При этом фундаментальные причины для беспокойства действительно есть. Доля изъятого имущества достигла 6,1% чистых инвестиций в лизинг, задолженность по расторгнутым договорам выросла до 9,5%, а коэффициент текущей ликвидности снизился до 65%. Дополнительный фактор риска — нарушение отдельных банковских ковенантов по задолженности на 86,5 млрд рублей. Это не означает немедленного требования банков вернуть всю сумму, однако заметно повышает зависимость компании от позиции кредиторов.

Главным испытанием станут ноябрьские оферты: потенциальный объем выплат по выпускам БО-П14 и БО-П21 может достигнуть 11,5 млрд рублей при полном предъявлении бумаг. На наш взгляд, трехзначные доходности здесь уже нельзя рассматривать как обычную рыночную премию. Они отражают серьезные опасения инвесторов относительно способности эмитента пройти ближайший платежный календарь. Успешное исполнение оферт может привести к существенному восстановлению котировок, но любые задержки способны спровоцировать новую волну распродаж.

Продолжилось ухудшение ситуации и вокруг МГКЛ. После технического дефолта по выпуску 001Р-07 на сумму 24,66 млн рублей компания допустила еще одно неисполнение купонных обязательств — по выпуску 001РS-02 на 20,14 млн рублей. НРА понизило рейтинг эмитента с BB до C, а Московская биржа с 5 ноября перевела девять выпусков его облигаций в сектор компаний повышенного инвестиционного риска. Теперь речь идет уже не об отдельном сбое платежа, а о повторяющихся проблемах с исполнением обязательств, что существенно ухудшает перспективы восстановления доверия инвесторов.

Еще одним показательным событием стала распродажа облигаций «Селигдара». На торгах 5 ноября отдельные выпуски в моменте теряли более 28% на фоне новостей об ужесточении обвинений в отношении акционеров компании. При этом сам эмитент заявил о продолжении работы в штатном режиме и обратился в ЦБ и Московскую биржу, сочтя происходящее возможным результатом манипулирования рынком. Эта история отличается от случаев МГКЛ и «Балтийского лизинга»: прямых проблем с обслуживанием долга здесь не установлено, однако даже косвенный негативный информационный фон способен вызвать резкое падение котировок.

Первичные размещения недели и новости эмитентов

✅ Подписывайтесь на телеграм-канал Финам Инвестиции и Торговые сигналы, а также на наш канал в MAX