Сбербанк: кредиторы Самолёта договорились. Что обещано держателям облигаций

Осень у «Самолёта» тяжёлая: в конце сентября компания с задержкой рассчиталась по выпуску БО-П20, в октябре АКРА и НКР снизили её рейтинг до BBB, и банки-кредиторы взялись готовить программу спасения.

Утром 5 ноября зампред правления Сбербанка Анатолий Попов сказал РИА Недвижимость, что основные банки-кредиторы «Самолёта» достигли принципиальных договорённостей по программе «улучшения финансового положения» компании. Впервые за эти недели банкир назвал держателей облигаций: программа «должна учитывать интересы всех заинтересованных сторон, включая банки-кредиторы, держателей облигаций и акционеров». Работу рассчитывают закончить до конца 2026 года (РИА Недвижимость). Акции к 10 утра прибавили 5,6%, крупные выпуски облигаций — около 2 п. п. номинала.

Неделю назад, 28 октября, финансовый директор Сбера говорил только о банках и проектах, и в разборе 29 октября главный вопрос был «где в этой программе облигации». Теперь облигации в словах банка есть. Ниже разобрано, что именно обещано, кто вообще может изменить условия облигаций и как срок «до конца года» ложится на график выплат «Самолёта».

Попов говорит о трёх вещах: кто договорился, что за решение и когда. Рядом с каждой фразой — то, чего в ней нет.

Главное в интервью — формула «учитывать интересы». Это обещание сесть за стол, но не обещание заплатить по графику. У держателей облигаций и акционеров интересы при дележе противоположны: чем больше стоимости останется акционерам, тем меньше достанется кредиторам. Программа, которая обещает учесть интересы обоих, ничего не говорит о том, как их поделят.

Две оговорки Попова стоит разобрать отдельно. «Сроки действия соглашения» — язык долгого документа. Так устроена санация по новому закону о банкротстве: компания и большинство кредиторов подписывают план на срок до четырёх лет, и суд может обязать исполнять его и несогласных. О ней неделей раньше заговорил ВТБ. А «состав участников» не определён, то есть пока неизвестно, будут ли держатели облигаций стороной соглашения или его условия им сообщат.

Перед Сбером о «Самолёте» высказались ещё два государственных кредитора.

• 29 октября, «Дом.РФ». Замгендиректора Максим Грицкевич: «Мы не являемся кредитором холдинговой компании «Самолёт»», у «Дом.РФ» только проектные кредиты (Интерфакс). Холдинговая компания — та самая головная, ПАО «ГК «Самолет», которая выпускает облигации. Значит, у одного из крупнейших кредиторов группы нет требований к той компании, которая должна держателям облигаций.
• 30 октября, ВТБ. Первый зампред Дмитрий Пьянов: ВТБ — второй кредитор «с большим отрывом от первого» и, по его словам, будет ориентироваться на позицию главного кредитора. «Кейс «Самолета» будет первым крупным — возможно, вообще первым — кейсом, в котором будет использовано комплексное соглашение о санации». Обмен долга на акции, при котором кредиторы получили бы долю в компании, а доля нынешних акционеров уменьшилась бы, он назвал маловероятным: с апреля 2027 года банковское регулирование штрафует такие вложения. Оздоровление, по его словам, сведётся к комфортным срокам реструктуризации долга (Интерфакс, IF News). Растянуть сроки — значит вернуть позже, а не дать денег сейчас. Облигации в тот день подешевели, БО-П11 — с 66,7 до 60,4% (Cbonds).

Сама компания тем временем погасила «Самолет 01» (Cbonds), а о программе молчит. Последний пост в канале для инвесторов — 16 октября, о смене гендиректора (SMLT_IR). В ленте раскрытия после 23 октября — только сообщения о выплатах и погашении (лента раскрытия). Для компании, о долге которой за неделю высказались три государственных кредитора, третью неделю молчать странно.

Банки договариваются о своих кредитах, а условия облигаций сами не меняют. Судьба облигаций может решиться тремя путями.

Собрание владельцев. По действующему закону условия выпуска меняет только общее собрание его владельцев, для ключевых решений — три четверти голосов. У «Самолёта» в рынке 14 выпусков, у каждого своё собрание. Сбер может договориться с ВТБ за неделю, с владельцами 14 выпусков так не получится.

Санация. Комплексное соглашение о санации появилось в реформе банкротства 253-ФЗ. Если его поддержит установленное законом большинство независимых кредиторов, суд распространит его на несогласных, в том числе на держателей облигаций; срок — до четырёх лет с продлением на два, компания при этом не признаётся банкротом (Ведомости через Смартлаб).

Перевесят ли банки держателей, зависит от подсчёта. Большинство считают по денежным требованиям, включая те, срок исполнения которых ещё не наступил (обзор закона адвокатского бюро «Качкин и партнёры»). Весь прочий корпоративный долг группы на 30 июня, кроме облигаций, — около 35 млрд ₽: банки и другие кредиторы, причём не только головной компании. Облигаций у инвесторов на ту же дату было около 78 млрд (расчёт 29 октября). По этим долгам держатели — большинство.

Но головная компания ещё и поручилась перед банками за кредиты своих строек. Только по кредитным линиям одного проекта, который в раскрытии не назван, обязательства по поручительствам — от 25 до 50% активов головной компании. Если считать от её РСБУ за 2025 год (базу компания не указала), это 63–126 млрд. Засчитают ли поручительства по непросроченным проектным кредитам в подсчёт большинства, в открытых разборах прямо не сказано. Если засчитают, большинство может оказаться у банков.

Закон вступает в силу 27 июля 2027 года. Два законопроекта переносят санацию на 1 января 2027-го, о первом чтении ни одного из них в открытых источниках не найдено. Но и с 1 января быстро не получится: прежде чем идти в суд, должник не меньше чем за 20 рабочих дней уведомляет крупных кредиторов и публикует уведомление (тот же обзор). Если сделать это можно только после вступления закона в силу, до суда компания дойдёт не раньше февраля. Январское погашение санацией тогда не переписать, а февральскую оферту БО-П11 и выпуски дальше — можно. После публикации уведомления суд может принять обеспечительные меры, вплоть до приостановки исполнительных производств.

Без изменения условий. Банки дают головной компании деньги, и она платит по графику. Это единственный способ учесть интересы держателей, который банки могут обеспечить сами, без собраний и суда. Ни Сбер, ни ВТБ о такой возможности не говорили.

До конца года «Самолёту» платить почти нечего: купоны около 2,2 млрд ₽ за ноябрь и декабрь и выкуп маленького БО-П05 9 ноября, не больше 0,24 млрд. Октябрь с купонами и погашением «Самолет 01» на 1,4 млрд компания прошла в срок.

Тяжёлая полоса начинается сразу после срока программы.

Объёмы — по числу облигаций в рынке в последних сообщениях «Выплаченные доходы»; купоны — по параметрам выпусков на Мосбирже.

Денег вне эскроу на 30 июня у группы было около 9,9 млрд ₽ (МСФО за полугодие, разбор 16 октября), втрое меньше, чем нужно за эти три недели. Вся компания на бирже 5 ноября стоит 16,9 млрд, так что выпуском акций такие деньги не собрать. Без банков январь и февраль не закрыть, это было ясно и до интервью.

Новое — в календаре. Если программу согласуют в последние дни декабря, то после новогодних праздников, с 11 января, до погашения БО-П13 останется 11 рабочих дней. Между сообщением о собрании владельцев и самим собранием закон о рынке ценных бумаг требует не меньше 10 рабочих дней (ст. 29.10): сообщение, разосланное 11 января, даёт собрание не раньше 25-го, в день выплаты.

Изменить условия БО-П13 через собрание реально, только если его созовут ещё в декабре, а санация к январю, как сказано выше, не успевает. Поэтому, если программа появится в последние дни года, январю она может дать только деньги. Без них будет неплатёж: технический дефолт по БО-П13, а если деньги не придут и в льготный срок из решения о выпуске, — дефолт.

Цена, % номинала: после слов ВТБ — вниз, после слов Сбера крупные выпуски — немного вверх

Страницы выпусков на Смартлабе: 29.10 около 10:20, 05.11 около 10:08 МСК; закрытие 04.11 — расчёт по изменению за день.

За неделю после слов ВТБ крупные выпуски потеряли 7–12 п. п. номинала, а утром 5 ноября вернули около 2 п. п. — примерно пятую часть. Для слов без цифр это соразмерно.

Сильнее изменилось отношение к январю. 29 октября БО-П13 стоил 83%, и рынок считал погашение почти решённым; теперь бумага, которую должны погасить через 2,7 месяца, стоит 78%. В деньгах компании за неделю ничего не ухудшилось, «Самолет 01» погашен. Изменилось ожидание: после слов ВТБ о санации рынок стал считать вероятным, что январский выпуск растянут вместе с остальными. Если так и выйдет, нынешние цены окажутся справедливыми.

Выпуски со сроками после февраля 2027 года стоят 47–54% номинала. Для ориентира: если номинал отложить на четыре года с купоном 10%, а за риск требовать 25–30% годовых (ключевая ставка 14% плюс 11–16 п. п.), такая бумага стоит 57–65%, а на максимальные шесть лет — 47–56%. Нынешние цены ближе ко второму варианту. Это расчёт, а не прогноз условий: о купонах и сроках никто из банкиров не говорил.

Акции ведут себя иначе. За неделю до 4 ноября, пока облигации дешевели, бумаги SMLT почти не изменились (+0,8%), а 5 ноября к 10 утра выросли на 5,6%, до 277 ₽; с начала года они дешевле на 72% (таблица акций Смартлаба). Для акционеров новость и правда хорошая: если долг растянут, а в акции его не обменяют, компания остаётся у них целиком, а ждать денег будут кредиторы.

Фон для программы Попов дал в том же интервью: продажи первичного жилья в 2026 году упадут на 10–15% к прошлому году и не восстановятся в 2027-м (MarketTwits по РИА). По данным Единого ресурса застройщиков, которые приводит РИА, около 35% строящегося у «Самолёта» жилья, 1,6 млн кв. м, уже возводится с переносом сроков. Деньги покупателей сначала гасят проектные кредиты, и при медленных продажах до головной компании их дойдёт ещё позже.

Для способности платить по облигациям сама новость проходит без следа: денег, сумм и сроков не названо, держатели среди договорившихся не значатся, а условия облигаций банки без собраний или суда не меняют. Небольшой плюс — банки действуют вместе: Сбер ведёт, ВТБ ориентируется на позицию главного кредитора, у «Дом.РФ» с головной компанией дел нет. Значит, внезапного банкротства по иску одного из банков ждать труднее. Общая оценка прежняя, как 9, 16 и 29 октября: серьёзно, нужны деньги со стороны.

Лучше станет, если до конца года в программе найдутся деньги под БО-П13 и оферту БО-П11 или компания сама объявит план по январю. Хуже — если программа перенесёт январское погашение, если примут перенос санации на 1 января (тогда под соглашение может попасть февральская оферта БО-П11), если появятся новые залоги в пользу банков или проекты уйдут новому владельцу без денег для головной компании.

Слова Сбера о держателях облигаций — пока намерение, а не условие. За ним стоят настоящие плюсы: «Самолёт» погасил «Самолет 01» и заплатил все октябрьские купоны, банки договорились между собой и действуют заодно, и банкротства по иску одного из них ждать стало труднее. До конца года платить почти нечего, и проблем с выплатами в эти месяцы не видно.

Но держатели за столом переговоров не сидят, а программу обещают к концу декабря, когда до погашения на 16,8 млрд останется 11 рабочих дней. Если в программе окажутся деньги под январь, обещание учесть интересы держателей будет выполнено самым понятным способом — выплатой в срок. Если нет, январь обернётся просрочкой или спешным собранием владельцев, и держатели узнают свои условия последними. Выпуски 2027–2029 годов рынок уже оценивает как растянутые, и для них программа решит скорее, насколько долго ждать, чем платить ли в срок.

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.