Акции ВТБ на минимумах. Что будет дальше?

Дарья Фёдорова

Акции ВТБ обновляют минимумы перед допэмиссией, которую банк планировал провести до конца сентября, и торгуются около номинальной стоимости 50 руб. за акцию. Текущая капитализация банка — 660 млрд руб., и при прогнозе прибыли на 2026 год в 600 млрд руб., значение мультипликатора P/E сейчас в 3 раза меньше аналогов — 1,1х. Разбираемся, почему акции стоят так дёшево и что будет с ними дальше.

Решение о размещении допэмиссии было принято на собрании акционеров 30 июня, в нём зафиксирована цена 87 руб. за акцию., способ размещения — по открытой подписке, оплата акций — денежными средствами. Всего может быть размещено до 6,29 млрд акций, акционерный капитал при максимальном объёме размещения вырастет на 49%.

Утверждённая цена размещения на 70% выше текущей рыночной цены, но пока банк не планирует пересматривать цену размещения.

Мультипликаторы

Капитализация банка сейчас составляет 660 млрд руб. при прогнозной прибыли в 2026 году в 600 млрд руб., значение мультипликатора P/E составит всего 1,1х, это в три раза меньше аналогов. Такой низкий мультипликатор, вероятно, учитывает эффект размытия предстоящей допэмиссии и риск отклонения фактической прибыли от прогнозной.

Если допэмиссия будет размещена в полном утверждённом объёме 6,3 млрд акций, капитализация составит 980 млрд руб. С учётом этого размытия значение P/E составит 1,6х при прибыли 600 млрд руб., это уже только в 2 раза меньше аналогов.

По словам первого зампреда правления ВТБ Дмитрия Пьянова, реальный размер допэмиссии будет меньше, банк планирует привлечь 314 млрд руб. В этом случае может быть выпущено 3,6 млрд акций, а P/E с учётом размытия составит 1,4х.

Прогноз прибыли

В начале года менеджмент банка ожидал прибыль по итогам 2026 года в размере 600–650 млрд руб., затем прогноз был скорректирован ближе к нижней границе — 600 млрд руб. Прибыль банка складывается из трёх основных доходных статей:

• процентные доходы
• комиссионные доходы
• прочие операционные доходы, в основном представленны прибылью от финансовых инструментов.

Основные расходные статьи: резервы и общие административные расходы. Наименее предсказуемы из них прибыль от финансовых инструментов и расходы на формирование резервов.

На звонке с аналитиками по результатам I полугодия первый зампред правления ВТБ Дмитрий Пьянов отметил, что в I квартале чистый результат по финансовым инструментам составил 100 млрд руб., во II квартале — 18 млрд руб., и эта разница задаёт диапазон от успешного квартала до скорее негативного. По его словам, при планировании на III и IV кварталы банк закладывает оптимистичный сценарий, приближенный к 100 млрд руб. по статье чистого дохода от финансовых инструментов. Из этого следует, что в годовом прогнозе около 200 млрд руб. подвержены рискам.

Так как речь идёт о рыночных инструментах, по этой статье возможны не только прибыли, но и убытки, как, например, произошло в мае этого года, когда прочие операционные доходы банка были отрицательными (-7,2 млрд руб.). Во II полугодии российский рынок акций и облигаций находится под давлением. В июле прочие операционные доходы банка составили 13,9 млрд руб. против 18 млрд руб. в среднем в месяц в I полугодии 2026. С начала августа Индекс МосБиржи вырос на 2,9%, Индекс ОФЗ снизился на 2,2%.

Второй риск — возможный рост расходов на резервы. По итогам 7 месяцев коэффициент CoR (стоимость риска) составила 0,9%, но прогноз на год подразумевает коэффициент 1,1%. То есть расходы на резервы могут вырасти до конца года. Дополнительное давление на резервы может оказать замедление экономики и ухудшение финансового состояния заёмщиков.

Если риск доходов от финансовых инструментов реализуется, прибыль ВТБ по итогам 2026 года может составить 400 млрд руб. вместо 600 млрд руб., тогда P/E по прогнозной прибыли за 2026 год при допэмиссии 3,6 млрд акций — 2,1х, а дисконт к аналогам — 36%.

Сделка с Wildberries

Партнёрство с RWB должно было стать драйвером прибыли банка после 2027 года. На первом шаге предполагается покупка 5% в WB-банке, кроме того, малому и среднему бизнесу, работающему с WB-банком, будут доступны корпоративные продукты ВТБ. Но из-за пожаров на складах маркетплейса летом результаты партнёрства могут оказаться хуже ожиданий.

В итоге:

• Акции ВТБ торгуются около исторических минимумов и своей номинальной стоимости 50 руб. с дисконтом в 3,3 раза по мультипликатору P/E к аналогам.
• Частично дисконт объясняется готовящейся допэмиссией и существенным разводнением: капитал вырастет от 28 до 49%. С учётом разводнения значение мультипликатора P/E по прогнозу прибыли на 2026 год 600 млрд руб. составит 1,4–1,6х, дисконт к аналогам 2–2,3 раза.
• Основной риск выполнения прогноза прибыли — доходы от финансовых инструментов, которые во II полугодии банк планирует на уровне 100 млрд руб. в квартал. Если риск реализуется и в августе — декабре 2026 года эти доходы будут минимальными, прибыль ВТБ в 2026 году может составить 400 млрд руб. вместо 600 млрд руб. В этом случае и с учётом допэмиссии значение P/E составит 2,1–2,4х, а дисконт к аналогам — 27–36%.
• Акции ВТБ стоят дёшево, но дисконт к аналогам частично оправдан низкой достаточностью капитала, неопределённости эффекта от партнёрства с RWB и волатильностью доходов от финансовых инструментов.
• Больше определённости относительно будущих доходов банков появится в начале 2027 года: банк планирует представить новую трёхлетнюю стратегию на 2027–2029 годы. Пока взгляд на акции нейтральный.