Новые муниципальные облигации: стоит ли брать?

📞

На ближайшую неделю не запланировано чрезмерно много первичных размещений. Из того, что мы еще не успели разобрать особенно интересными выглядят новые субфеды — от Ульяновской области и Республики Саха. Давайте посмотрим на них, а также пару других корпоративных бумаг.

🔵 Ульяновская область

Как мы не раз отмечали, буквы рейтинга в субфедах, на наш взгляд, не имеют большого аналитического смысла. Мы полагаем, что федерация по-прежнему полностью готова оказывать финансовую поддержку регионам в случае каких-то серьезных проблем, несмотря на то, что по конституции такой обязанности у РФ перед регионам нет.

Поэтому в случае субфедов все упирается чисто в позиционирование бумаг. И здесь первоначальные ориентиры Ульяновской области выглядят чрезмерно хорошо.

У эмитента есть почти полная альтернатива по дюрации в виде выпуска 34009. Доходность там — 14,6%, поэтому запас для снижения в новой бумаге по-настоящему огромный. Чтобы сравняться с доходностью с уже размещенной бумагой новый выпуск должен разместиться с купоном в 13,7%.

Мы полагаем, что в новое размещение вполне можно сходить при купоне не ниже 14,5%.

Это позволит компенсировать высокую разницу по ТКД с прошлыми выпусками за счет заметно более высокой YTM доходности. Но в целом, если смотреть на долгосрочное удержание, то бумага выглядит нормально и при купоне в 14%,

🐎 Республика Саха

Максимальная доходность в бумагах эмитента на данный момент составляет 14,8% при очень низкой ТКД, поэтому в целом по первоначальному ориентиру бумага точно выглядит неплохо.

Для нас ориентир для участия в размещении — купон не ниже 14%, но тут мы видим только какой-то минимальный спекулятивный интерес. Смотреть на рейтинги в случае субфедов большого смысла мы не видим, поэтому долгосрочно мы бы лучше купили облигации Ульяновской области.

🚇 ГТЛК

Новых финансовых вводных по ГТЛК не поступало — это по-прежнему АА- и полная зависимость от государственной поддержки. Рынок в эту историю по-прежнему верит, а собственная кредитоспособность — по-прежнему BBB+.

Чего-то жуткого мы все еще не видим, но на какую-то огромную долю залезать в ГТЛК пока довольно страшно на фоне напряженной ситуации с федеральным бюджетом.

Что касается позиционирования, то большого запаса эмитент по стартовому купону не дает. Размещенный в конце марта выпуск дает доходность около 17,1%. Соответственно минимальный ориентир для участия в этом размещении — купон на уровне 16%. Если мы уйдем ниже, то, на наш взгляд, имеет смысл смотреть только на вторичку эмитента.

🚙 Рольф

Очень своеобразная история. Во-первых, более короткие выпуски эмитента стоят с доходностью около 21-22%, поэтому какого-то гигантского апсайда эмитент не предлагает даже при первоначальном ориентире по купону.

Во-вторых, финансовые показатели за 2025 год, мягко скажем, вышли не самыми лучшими. Чистый долг/EBITDA — почти 5х, а EBITDA эмитенту не хватало даже на проценты.

В такой конфигурации мы не видим большого смысла участвовать в этой первичке. Да, внезапной смерти тут не будет, ибо на конец прошлого года у эмитента были лимиты в банках на 15 млрд руб., но в рейтинговой группе BBB можно найти истории поинтереснее и поспокойнее.


Получайте нашу аналитику раньше всех: t.me/+mK0E84LywtVmMjdi

#Облигации #Размещения