ВТБ: высокий риск новых допэмиссий

У ВТБ большой объём обесцененных кредитов (стадия 3), непокрытых резервами — на 7,5% капитала при низком нормативе достаточности. Покрытие совокупными резервами кредитов 3-й стадии 85% (у Сбера – 116%, у Совкомбанка 1Q25 – 103%, у БСП – 93%). Для того, чтобы довести покрытие до 100% при текущем объёме обесценения, необходимо сформировать дополнительные резервы на 200 млрд рублей (40% от прогнозной прибыли 2025 года).

Банк с низким резервированием проблемных кредитов с высокой вероятностью испытает давление на прибыльность при росте обесценения. Опасна для миноров ВТБ огромная доля кредитов стадии 2 и 3 за вычетом совокупных резервов относительно балансового капитала. Так, у ВТБ это значение составляет почти 100% (!) капитала (Сбер – 32%, Совкомбанк 18%, БСП 9%). Банк может испытать огромное давление на капитал и столкнуться с необходимостью докапитализации в случае кризиса. За последние несколько лет неоднократно отмечал, что ВТБ в глазах многих людей ложно выглядит хорошей историей. До ближайшего кризиса. Но потом очередная докапитализация расставляет всё по своим местам. Банк не генерирует такую большую прибыль до отчисления в резервы, которая бы позволяла справляться со стрессовыми убытками (подобными 2014/2022 гг) без привлечения внешней помощи. Допки будут и за горизонтом 2025 года. Осенняя допэмиссия увеличит число обыкновенных акций на 20%. Вероятная конвертация префов (увеличит долю гос-ва до 75+%) позволит провести ещё одну сопоставимую по размерам допэмиссию, не снижая долю государства в обыкновенных акциях <50%. В ближайшие годы дивидендный отток (если таковой будет, конечно) капитала на обыкновенные акции будет в значительной мере компенсироваться выпуском новых акций в пользу «якорных» инвесторов.

PR машина ВТБ набрала обороты весной, в ближайшее время не остановится. Мне не нравится манипулирование общественным мнением с их часто повторяемым тезисом – дивиденды (с учетом префов) в разы выше осенней допки. Выплата на обыкновенные акции (137 млрд) незначительно превышает целевые параметры SPO. Вероятность того, что заплатят за 2025 год 50% от прибыли, не проводя в последующие месяцы допэмиссию, оцениваю близко к 0%. Концептуально в кейсе ВТБ ничего не изменилось. Банк испытывает хронический дефицит капитала, чтобы эту ситуацию преодолеть нужно аккумулировать в капитале более триллиона рублей в ближайшие 3-4 года. И вообще по банкам есть сомнения, что в 2026-2027 гг. они будут себя так же хорошо чувствовать, как в 2023-2025гг. Из российских банков я пока сижу только в Сбере, который за счёт своей процентной маржи может абсорбировать очень большие убытки от обесценения, оставаясь достаточно прибыльным с хорошим запасом капитала.