Обзор IPO Элемент - стоит ли участвовать

Уверена, каждый найдет для себя что-то новое в этом обзоре.

Содержание:

1. О компании: чем занимается, доля на рынке, иски.
2. Финансовое состояние.
3. Оценка на IPO
4. Вывод

О компании: чем занимается, доля на рынке, иски.

Компания Элемент является национальным лидером в микроэлектронике, компанией с полным циклом разработки и производства ЭКБ (электронная компонентная база), электронных блоков и модулей, оборудования и материалов для микроэлектронного производства в наиболее востребованных сегментах рынка.

Для примера, где используются микросхемы:

Среди наиболее массовой продукции Группы – микросхемы для транспортных карт «Тройка», банковских карт «Мир» и защищенные микросхемы для заграничных паспортов и прочих электронных документов.

Компания формально занимает 51% долю среди российских производств микроэлектроники, но реальная доля на рынке продаж российских производителей всего 20%. Согласно оценкам, указанным в отчёте Kept, в 2023 г. российский рынок микроэлектроники вырос на 38% и составил 289 млрд руб., таким образом доля Элемента на рынке составляет всего 12%.

С одной стороны, есть куда расти, с другой, рынок конкурентный и расти значительно лучше рынка может быть сложно. Прогноз по росту рынка до 2030 года составляет 15,2% в год. 

Компания имеет 2 952 клиентов на 2023 год, 88% из них это корпоративные клиенты, 12% — государственные компании. Топ-10 клиентов составляют 29% в выручке.

Крупными заказчиками являются Московский метрополитен, Минпромторг России.

Одним из ключевых факторов развития отрасли являются принимаемые меры государственной поддержки:

• льготные кредиты и займы (от 1%, на 15 лет)

• субсидии и гранты

• льготное налогообложение (налог на прибыль 3%, страховые взносы 7,6%).

Стоит предположить, что производственные мощности компании загружены на 100%. В презентации компании одним из драйверов роста назван факт, что спрос превышает производственные мощности в 3,3 раза. Косвенно это подтверждается наличием исков с 2022 года о срыве сроков поставке продукции к одной из основных компаний группы Микрон. 

Компания Микрон выступала/выступает ответчиком по делам Минтпромторга (свежий иск от 2024 г), Атлас и Орен-Карт на сумму 346 млн. руб. С последними двумя были заключены мировые соглашения. 

К слову Атлас и ОРЕН-КАРТ это крупнейшие производители банковских карт в России. Для интереса обратите внимание как выросла их выручка в 2022 году. В 2023 году она просела на 20%.

Для роста компании в натуральном и денежном выражении необходим в перспективе существенный КАПЕКС. Хорошо, что IPO направлено на привлечение денежных средства в компанию.

Финансовое положение компании

Динамика основных финансовых показателей положительна с 2022 года.

При этом особо успешны у компании последние 2 года. И наконец-то закрыт накопленный убыток в Капитале. Из плюсов можно отметить рост рентабельности. Компания имеет льготу на уплату налога на прибыль. При ее отмене нагрузка на чистую прибыль возрастет.

Активы компании значительно выросли в 2022 году за счет получения субсидий от государства. Однако комментарии по части субсидий и целей предоставления скрыты в отчетности:

Можно отметить, что компания получает огромные вливания — это и субсидии (на счетах 28 млрд. руб.), и деньги с IPO (около 15 млрд. руб.). При грамотном использовании денег, строительства востребованных производств можно увидеть рост основных показателей компании (по выручке, EBITDA, чистой прибыли).

Однако от получения денежных средств до итоговой реализации может пройти значительное количество времени. Для строительства производств могут требоваться современные производства, доступ к которым из-за санкций ограничен.

Компания прогнозирует рост основных показателей на 30% в год.

Могут получиться данные:

Насколько это вероятный сценарий? С самого начала казалось, что компания не сможет этот прогноз исполнить и расти лучше рынка. С другой стороны, есть все необходимые ресурсы (деньги) для этого. Поэтому не исключаю такого варианта. Однако понятного прогноза по компании нет — хочется увидеть прогноз КАПЕКС и потенциальное увеличение мощностей от этого. 

Не забываем, что рынок достаточно конкурентный.

В целом, финансовое состояние стабильное.

Оценка на IPO

Компания планирует разместить 15% акций.

Фри флоат около 15%

Капитализация по верхней границы 115 млрд. руб.

EV/EBITDA = 14,74

p/e = 21

В таблице рассчитаны показатели мультипликаторов на 2024 и 2025 года с учетом роста прибыли и EBITDA на 30%. По сути текущая цена на размещении учитывает двухгодичный рост на 30%. Компания оценена справедливо, апсайда или скидок не вижу.

Для сравнения зарубежные участники рынка:

C учетом требуемого дисконта 30% Элемент оценен справедливо.

Вывод

Плюсы компании:

• существенные затраты на инвестиции

• льготное финансирование и поддержка государства

• существенный рост показателей последние 2 года

• устойчивое финансовое положение

• в целом справедливая оценка с учетом потенциального роста рынка

Минусы участия в IPO:

• доля на российском рынке 12% и компания специально выделяет только российских игроков игнорируя зарубежных, чья доля 80%

• заложен рост показателей на 30% при потенциальном росте рынка в России на 15%

• высокая загрузка мощностей, срывы поставок и судебные разбирательства в 2022-2024 годах

• сохраняется зависимость от импорта сырья и материалов для кристального производства (специальная химия, кремниевые пластины)

• высокий объем размещения в размере 15 млрд. руб. Отсутствие премии к рынку

Я приняла решение не участвовать в этом IPO. Что вы думаете?