Банк России опубликовал Резюме обсуждения ключевой ставки от 26 апреля: новые проинфляционные сюрпризы со стороны экономической активности требуют дополнительного ужесточения ДК условий

Материал отражает ключевые моменты обсуждения при подготовке решения 26 апреля 2024 года.

По оперативным данным, экономика в I квартале 2024 года выросла сильнее февральского прогноза Банка России. Основным драйвером роста по‑прежнему был внутренний спрос. Потребление домохозяйств росло более высокими темпами, чем ожидал Банк России. Инвестиционная активность также складывалась выше прогноза Банка России. Индикатор бизнес-климата Банка России в апреле немного снизился, но находился вблизи максимумов за 12 лет. 

Уровень безработицы в феврале оставался на историческом минимуме — 2,7% с сезонной корректировкой. Текущие темпы роста цен в марте значительно снизились — до 4,5% с сезонной корректировкой в годовом выражении (с.к.г.) после 6,3% с.к.г. в феврале. Большинство показателей устойчивой инфляции также уменьшились. В частности, базовая инфляция снизилась до 6,1% с.к.г. после 6,8% с.к.г. в феврале.

Участники обсуждения отметили, что динамика потребительских цен в марте указывает на дальнейшее снижение инфляционного давления.

Вместе с тем дискуссию вызвали устойчивость дезинфляции и ее дальнейшая скорость. 

Многие участники отметили факторы, которые могут замедлить снижение инфляции. Во-первых, не наблюдалось ожидаемого при произошедшем ужесточении денежно-кредитных условий охлаждения потребительской активности и кредитования. Во-вторых, сохранились высокие темпы роста цен в сегменте рыночных услуг, в котором устойчивая инфляция, связанная с фактором спроса, проявляется наиболее явно. В-третьих, более существенный вклад в дезинфляцию в марте внесли не устойчивые, а волатильные компоненты, в частности тепличные овощи. Снижение цен на них в марте нетипично и могло быть связано с теплой погодой.

Недельные данные за апрель, доступные на 26 апреля 2024 года, говорят о том, что темп роста цен остается выше целевого — как текущий, так и очищенный от волатильных компонентов. 

Участники обсуждения согласились, что данные по потребительской активности подтверждают ее сохранение на высоком уровне с начала года. Население в условиях роста доходов продолжило наращивать как потребление, так и сбережения. Большинство участников согласились, что эффекты от повышения ключевой ставки все же проявят себя и следует ожидать замедления роста потребительского спроса в последующие кварталы. 

Участники обсуждения отметили, что инвестиционная активность также остается высокой, несмотря на жесткие денежно-кредитные условия. Во-первых, значительный вклад в совокупную инвестиционную активность вносят проекты, связанные с государственным спросом.  Во-вторых, близкий к рекордному уровень корпоративной прибыли в большинстве секторов дает компаниям возможность полагаться при инвестировании не столько на заемное финансирование, сколько на собственные средства. В-третьих, компании могут ожидать достаточно высокой долгосрочной отдачи на инвестиции в ситуации сохранения высокого спроса и снизившейся в целом ряде секторов конкуренции со стороны импорта.

Высокие темпы роста экономики могут быть отчасти связаны с продолжающимся  наращиванием уровня ее потенциала после его снижения из‑за пандемии и геополитического шока 2022 года.

В целом уровень жесткости денежно-кредитных условий не изменился с мартовского заседания по ключевой ставке.

Участники отметили, что ожидаемого замедления кредитования пока не происходит. 

Розничное кредитование продолжило расти высокими темпами за счет необеспеченного потребительского кредитования и автокредитования.

• Рост необеспеченных потребительских кредитов в марте ускорился и был выше прогноза Банка России. В большей мере это ускорение проявилось в сегменте кредитных карт. 
• Автокредитование пока продолжает расти ускоренными темпами после значительного снижения. 
• Ипотечное кредитование замедлилось, прежде всего в рыночном сегменте. 

Планируемое с 1 июля 2024 года ужесточение макропруденциальных мер, направленное на сокращение рискованного кредитования, по мнению участников, не окажет значимого влияния на динамику потребительского кредита в целом, но приведет к перераспределению выдач в пользу менее рискованных категорий заемщиков.

Участники отметили, что сохраняется высокая активность на фондовом рынке.

• Во-первых, при ограниченном доступе отечественных инвесторов на внешний финансовый рынок роль российского фондового рынка в диверсификации их сбережений возросла.
• Во-вторых, бизнес продолжил замещать внешнее финансирование внутренним в условиях ограничения доступа на внешние рынки капитала.
• В-третьих, высокий финансовый результат компаний позволял им выплачивать высокие дивиденды, что дополнительно стимулировало интерес к инвестициям в акции.

Процесс дезинфляции в мире происходит медленно, а мировая экономика демонстрирует большую устойчивость к произошедшему в 2022 — 2023 годах повышению процентных ставок, чем ожидалось.

Цена на нефть марки Brent в 2024 и 2025 годах, вероятно, будет выше, чем предполагалось в февральском прогнозе.

Относительно слабая динамика импорта не соотносится с высокими показателями внутреннего спроса.

Выводы для денежно-кредитной политики и решение по ключевой ставкеОднозначного суждения о том, что требуется снижение или повышение ключевой ставки, сделать пока нельзя.

С учетом данных, полученных после мартовского решения по ключевой ставке, и обновленных прогнозных расчетов участники обсуждения рассматривали два варианта решения:

• Сохранение ключевой ставки на уровне 16,00% годовых.
• Повышение ключевой ставки на 100 базисных пунктов, до 17,00% годовых.

Основными аргументами за сохранение ключевой ставки на уровне 16,00% годовых были следующие:

• Инфляционное давление ослабевает. Снижаются как текущие темпы роста цен, так и большинство показателей устойчивой инфляции. В целом снижение инфляции в I квартале 2024 года происходило в соответствии с февральским прогнозом.
• Предыдущие повышения ключевой ставки еще не в полной мере отразились в денежно-кредитных условиях. Их максимальное влияние по‑прежнему ожидается в II квартале 2024 года. Может потребоваться дополнительное время, чтобы в полной мере оценить подстройку денежно-кредитных условий.
• Ряд факторов может поддержать процесс дезинфляции во второй половине года. В частности, сворачивание с июля программы безадресной льготной ипотеки.
• Возможно, потенциал экономики выше, чем оценивается, из‑за повышения гибкости рынка труда и / или роста производительности.

Основными аргументами за повышение ключевой ставки до 17,00% годовых были следующие:

• Вероятность реализации альтернативного сценария значима . Новые данные по экономической активности, особенно по рынку труда, могут указывать на более значительный положительный разрыв выпуска и его более медленное закрытие в ближайшие кварталы. Усиливающийся дефицит трудовых ресурсов и бюджетные расходы подогревают рост реальных зарплат и, соответственно, потребительский спрос. В результате при текущей степени жесткости денежно-кредитных условий процесс дезинфляции может остановиться в ближайшие месяцы или даже смениться ускорением инфляции. Более высокий уровень ключевой ставки обеспечит действенность денежно-кредитной политики в случае реализации альтернативного сценария.
• Из-за роста доли автономного спроса, который меньше реагирует на повышение ключевой ставки (в первую очередь государственного спроса), эластичность совокупного спроса по ключевой ставке, возможно, в целом снизилась. Соответственно, на тот же разрыв выпуска нужно реагировать бо`льшим изменением ключевой ставки.
• Нейтральная ставка может быть значимо выше оценки Банка России, опубликованной в прошлом году.

Большинство участников согласились, что новые проинфляционные сюрпризы со стороны экономической активности требуют дополнительного ужесточения денежно-кредитных условий. При этом участники отметили, что для закрепления дезинфляционного процесса важно не столько текущее решение по ключевой ставке, сколько ее дальнейшая траектория. Повышение прогноза среднегодовой ключевой ставки будет способствовать корректировке ожиданий экономических агентов. Это в свою очередь приведет к необходимому ужесточению денежно-кредитных условий в реальном выражении.


cbr.ru/dkp/mp_dec/decision_key_rate/summary_key_rate_13052024/