Макрообзор № 37 (2023)

Обзор макроэкономической информации за 9-15 сентября 2023 года.

Мы сейчас экспериментируем с искусственным интеллектом. Вот как краткое содержание обзора выглядит в его интерпретации.

===

Данный макроэкономический обзор анализирует текущую ситуацию как в мировой экономике, так и в России.

• В мире ожидается замедление роста в США и стагнация в Еврозоне на фоне ужесточения денежно-кредитной политики.
• В России темпы роста остаются высокими, однако инфляция нарастает, а действия ЦБ по её сдерживанию недостаточны.

===

Ниже оглавление и наш краткий дайджест обзора, а затем подробности по каждой новости с иллюстрациями.

ДАЙДЖЕСТ

Мировая экономика

● Инфляция в США выросла до 3,7% годовых, как мы и прогнозировали. Ситуация в экономике по нашему прогнозу будет ухудшаться.

● В Китае рост денежной массы замедляется, но при этом остаётся более высоким, чем в 2021 году. Мы ожидаем, что среднегодовой рост ВВП в ближайшие кварталы продолжит стремиться к уровню 8%.

● В Германии реальная денежная масса продолжает сжиматься, что уже привело к падению ВВП во втором квартале.

● ЕЦБ повысил ставку в Еврозоне до 4,5%, что по-прежнему ниже инфляции. Реальная денежная масса продолжает сжиматься, что (как и в Германии) приведёт экономику Еврозоны к рецессии.

Экономика России

● Правительство пересмотрело прогноз роста ВВП в 2023 году с +1,2 до +2,8%. Что прогнозы МВФ, ЦБ, правительства будут пересматриваться в сторону повышения, мы говорим с осени 2022 года. Наш прогноз роста ВВП, напомним, предполагает рост на 5,8% в 2023 году.

● Индикатор бизнес-климата от ЦБ показал лучший август с 2012 года и идёт на десятилетний рекорд.

● Широкая денежная база на 1 сентября установила исторический рекорд. Если текущие темпы сохранятся, то реальная денежная база выйдет из 16-летнего стагнационного коридора.

● ЦБ повысил ключевую ставку с 12 до 13%. Это шаг в нужном направлении, но нерешительный. Ставку можно и нужно было повышать и сильнее.

● В сентябре инфляция составит около 5,6% годовых.

● Узкая денежная база в сентябре продолжает быстро расти. Это даёт надежду на быстрый рост денежных переменных (широкой базы и денежной массы) по итогам сентября.

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Инфляция США выросла до 3,7% годовых

По данным за август, годовая инфляция в США увеличилась до 3,7% (3,2% в июле; 3,0% в июне).

Как мы и предупреждали, после июня инфляция пошла в рост. (см. «Макрообзор № 24» и «Инфляция в США снизилась, или Напрасная эйфория»).

Каким был рост денежной массы в августе, будет известно только 26 сентября, через две недели. Но уже сейчас можно сказать, что сжатие реальной денежной массы продолжится.

Косвенно об этом говорит продолжающееся сжатие денежной базы Федеральным резервом.

Прогноз

Рост инфляции в ближайшее время продолжится, а реальная денежная масса продолжит сокращаться.

Мы ожидаем, что темпы роста ВВП США начнут замедляться, а затем последует и падение ВВП.

Китай: рост денежной массы замедляется

В августе рост денежной массы в Китае замедлился до 10,6%.

Инфляция при этом составила 0,1% годовых. При такой околонулевой инфляции рост реальной и номинальной денежной массы практически совпадает.

Несмотря на снижение темпов роста РДМ, они остаются выше 10% и значительно выше, чем в 2021 году. Сравнение с 2021 годом важно, так как тогда ВВП вырос на 8,1%.

Хороший рост РДМ особенно заметен по среднегодовой динамике.

Сейчас она лучшая с 2016 года и составляет +10,8% годовых (синяя линия на графике).

Это, опять же, намного выше, чем в 2021 году, когда среднегодовая РДМ росла темпами ниже 9%.

Прогноз

Реальная денежная масса в Китае продолжит расти высокими темпами.

Экономические показатели (промпроизводство, ВВП и другие) будут ускоряться, приближаясь к темпам 2021 года. Тогда, ещё раз напомним, ВВП вырос на 8,1%.

Германия: локомотив Еврозоны тормозит

Обычно мы отслеживаем данные по Еврозоне. Но полезно посмотреть и данные по Германии, этому “локомотиву” Еврозоны.

Ставка там (4,25%, как и во всей Еврозоне) ниже инфляции (6,1% годовых по итогам августа).

Денежная масса (-0,1%) растёт медленнее цен (+6,1%), а значит, сжимается в реальном выражении.

За год реальная денежная масса (РДМ) сжалась на 5,9%.

Прогноз

ВВП Германии начал падать во 2 квартале. Мы ожидаем, что падение продолжится и в 3 и 4 кварталах.

Еврозона: ставку повысили, но она всё ещё ниже инфляции

На прошедшей неделе Европейский центральный банк принял решение повысить ставку с 4,25 до 4,5%.

Несмотря на это повышение, ставка остаётся ниже инфляции (5,3% годовых по итогам августа). По последним данным (за июль) денежная масса сокращается: -1,4%. При этом её сжатие в реальном выражении ещё масштабнее: -6,4% в июле.

В годовом выражении падение реальной денежной массы (РДМ) началось в марте 2022 года.

Возникает вопрос: почему такое длительное и масштабное сокращение РДМ до сих пор не сказалось на показателях ВВП. Одно из объяснений показано на графике ниже.

Это объяснение из трёх пунктов.

• Да, сжатие РДМ в 2022-2023 года – самое масштабное в нынешнем веке (красная стрелка на графике).
• Но в основном это сжатие лишь компенсировало уникальное и масштабное расширение РДМ, наблюдавшееся во время пандемии в 2020 и 2021 годах (зелёная стрелка на графике).
• Поэтому среднегодовая РДМ по ходу сжатия всего лишь возвращалась на свой многолетний тренд (пунктирная линия на графике). И только сейчас она опускается ниже этого тренда.

С этой точки зрения, негативный эффект будет проявляться в ближайшем будущем.

Прогноз

Нерешительность ЕЦБ в повышении ставки, продолжающееся сжатие денежной массы – всё это говорит о том, что РДМ продолжит сжиматься. А это значит, что ВВП сначала перестанет расти, а затем начнётся его падение.

ВВП Германии – этого локомотива Еврозоны – уже падает (см. выше).

Рост ВВП Еврозоны во 2 кв. 2023 года замедлился до 0,6% (см. далее).

Еврокомиссия снизила прогноз роста ВВП Еврозоны в 2023 году с +1,1% до +0,8%.

В числе причин называют падение экономики Германии.

Напомним, что ВВП Еврозоны последовательно замедляется со 2 кв. 2022 года.

По нашей оценке, это происходит из-за сокращения реальной денежной массы (см. выше).

Оценка

Мы считаем, что прогноз Еврокомиссии излишне оптимистичен и будет в дальнейшем пересматриваться в сторону снижения.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Как изменились прогнозы ВВП правительства и Центробанка

Официально Минэкономразвития пока свой обновлённый прогноз ещё не опубликовал. Но этот прогноз уже просочился в прессу, его обсуждают в СМИ и телеграм-каналах. Рост ВВП 2023 года пересмотрен с 1,2 до 2,8%.

Источник: телеграм-канал «Твёрдые цифры»

Также на прошлой неделе «внепланово» пересмотрел свой прогноз Центральный банк (по плану пересматривать должны были в октябре). Прогноз Роста ВВП в 2023 году остался неизменным: +1,5…+2,5%.

Оценка

Учитывая наш прогноз роста ВВП в 2023 году на 5,8%, мы считаем что оба прогноза (и ЦБ, и правительства) занижены и будут пересматриваться в сторону повышения.

Прогнозы ВВП на 2024 год пересмотрены разнонаправленно: у правительства — в сторону повышения, у ЦБ — в сторону понижения.

Индикатор бизнес-климата от ЦБ идёт на десятилетний рекорд

Банк России опубликовал результаты опроса предприятий в сентябре. Мы, как обычно, исследуем «сырые» данные без сезонного сглаживания.

В сентябре индикатор составил 9,55 пункта, это лучший сентябрь с 2012 года.

Среднегодовой индикатор (5,21 пункта; тёмно-синяя линия на графике ниже) близок к тому, чтобы превзойти девятилетний максимум, установленный в феврале 2022 года.

Сравнение с 2021 годом тоже в пользу 2023 года. В 2021 году к сентябрю среднегодовой индикатор поднялся до 2,97 пункта. Сейчас же в сентябре индикатор уже выше 5 пунктов (5,21).

Напомним, что в 2021 году ВВП России вырос на 5,6%.

Выводы

Индикатор бизнес-климата от Банка России подтверждает хорошие перспективы экономики России в 2023 году.

Судя по индикатору ЦБ, рост в 2023 году такими же как в 2021 году, или даже более высокими темпами, вполне возможен. Напомню, что наш прогноз на 2023 год предполагает рост ВВП на 5,8%.

Широкая денежная база установила новый рекорд, или Экономика на распутье

ЦБ опубликовал статистику денежной базы в широком определении (далее – денежная база или ДБ). На 1 сентября она выросла до 25,8 трлн рублей – это абсолютный рекорд.

В номинальном выражении ДБ выросла на 30% за год. В реальном выражении (с корректировкой на инфляцию) рост заметно скромнее: +23,7%.

С 2010 года темпами выше 20% реальная ДБ росла всего дважды. Первый раз это было в 2017-2018 годах, когда ЦБ спасал взятые им “под своё крыло” Промсвязьбанк, Бинбанк, Открытие и пополнял их корсчета ликвидностью. На темпах роста денежной массы это тогда не сказалось.

Второй эпизод быстрого (20% и выше) роста реальной денежной базы происходит сейчас на наших глазах. На этот раз рост реальной денежной базы коррелирует с ростом реальной денежной массы.

В реальном выражении денежная база тоже установила исторический рекорд.

Но пока этот рекорд вполне укладывается в коридор многолетней стагнации реальной денежной базы, длящейся с 2007 года… Далее возможны несколько сценариев. Опишем два из них.

Первый сценарий — стагнационный. В нём реальная денежная база упрётся в “стагнационный потолок” (красная пунктирная стрелка) и продолжит движение ниже этого потолка. В этом сценарии экономика, после быстрого роста в 2023-24 годах, вновь вернётся к низким стагнационным темпам роста.

Второй сценарий — быстрого роста. В этом сценарии реальная денежная база продолжит расти быстрыми темпами (показано голубой пунктирной стрелкой на графике). Экономика в этом случае выйдет на высокие темпы роста в 2023-24 годах и сохранит эти темпы на годы вперёд. По сути, это будет повторение быстрого роста экономики 1999-2007 годов. Реальная денежная база тогда выросла в 6,5 раз за 8 лет.

По какому из сценариев пойдёт российская экономика, зависит от Банка России.

ЦБ повысил ставку с 12 до 13% – нерешительный шаг в нужном направлении

ЦБ повысил ставку до 13%. Это шаг в правильном направлении, правда, опять нерешительный. Выражаясь образно, ЦБ рубит хвост по частям.

На последующей после решения пресс-конференции Эльвира Набиуллина отметила, что в нынешнем цикле ЦБ не будет снижать ставку резко, как было в 2015 и 2022 годах.

Она объяснила это тем, что те повышения были вызваны опасениями за стабильность финансовой системы, а нынешнее повышение направлено на стабилизацию инфляции. Цитируем:

«Некоторые участники ожидают повторения сценариев 2014 и 2022 годов, когда мы достаточно быстро перешли к смягчению денежно-кредитной политики. Но текущий цикл отличается от предыдущих. Прошлые эпизоды значительного повышения ставки во многом были связаны с рисками для финансовой стабильности. Когда эти риски уходили, мы снижали ставку. В этот раз ситуация другая. Мы повысили ключевую ставку из-за реализации инфляционных рисков. И будем удерживать ее на высоких уровнях достаточно продолжительное время — до тех пор, пока не убедимся в устойчивом характере замедления инфляции.»

(см. также короткое видео).

О том, что снижение ставки и в предыдущих эпизодах было излишне быстрым, мы писали неоднократно. Даже сам факт, что сейчас ЦБ вынужден ставку повышать, говорит о том, что её стремительное снижение в 2022 году являлось ошибочным.

Если сейчас Эльвира Набиуллина не повторит прошлые ошибки и не будет торопиться снижать ставку, то она пойдёт по правильному пути, который «изобрёл» в 1980-х годах глава ФРС Пол Волкер (см. график).

Предшественники Волкера тоже боролись с инфляцией повышением ставки. Но они торопились ставку снижать и получали новый всплеск инфляции. Пол Волкер, в отличие от них, ставку снижать не торопился и добился долгосрочного и устойчивого снижения инфляции (и укрепления курса доллара, кстати, тоже).

До сих пор Эльвира Набиуллина вела себя как предшественники Пола Волкера. Она повторяла их ошибку, то есть, торопилась снизить ставку.

Возможно, на этот раз Эльвира Сахипзадовна эту ошибку не повторит. Тем более, что она неоднократно называла Пола Волкера если не своим кумиром, то человеком достойным уважения. (см. короткие фрагменты здесь и здесь).

Можно даже вывести эмпирическое правило для центральных банков: повышай ставку резко, снижай плавно.

Идея проста: Сокращая период подъёма ставок, ЦБ уменьшает время пессимизма в экономике. Но для этого ставки надо поднимать решительно, а не «отрубать хвост по частям».

Инфляция в сентябре: по-прежнему ожидаем 5,6% годовых

С 1 по 11 сентября среднесуточный рост цен составил 0,017%.

Если такой темп продлится до конца месяца, то по итогам сентября инфляция составит 5,6% годовых.

Как мы прогнозировали ранее, инфляция достигнет пика в ноябре, после чего начнёт снижаться.

Узкая денежная база продолжает быстро расти

На 8 сентября узкая денежная база (УДБ) составила 18,7 трлн рублей. Это второе лучшее значение в истории.

Темп роста незначительно снизился, до +28,2%.

УДБ растёт значительно быстрее инфляции (в сентябре ожидаем +5,5…+5,6%), то есть, растёт в реальном выражении темпами более 20%.

Это даёт надежду, что и реальная денежная масса в сентябре продолжит расти высокими темпами.

В СЛЕДУЮЩЕМ ОБЗОРЕ

• Рынок грузовиков США
• Цены производителей в России
• Другая информация

P.S.

Ориентироваться в моих статьях, заметках и видео удобно через НАВИГАТОР

Более полный перечень статей с разбивкой по темам есть ЗДЕСЬ.

___

Раньше всего материалы публикуются в Дзен и Телеграм

Телеграм: https://t.me/m2econ

Дзен: https://zen.yandex.ru/m2econ

Подписывайтесь!

Буду благодарен вам за лайки и комментарии