12 июня 2023, 16:41

Макрообзор № 23 (2023)

Обзор состоит из двух разделов: «Мировая экономика» и «Экономика России». Сначала краткий дайджест, затем подробности.

ДАЙДЖЕСТ

Мировая экономика

● В Китае инфляция остаётся низкой, что сохраняет условия для быстрого роста РДМ и ВВП.

● В Японии реальная денежная масса сокращается восьмой месяц подряд.

● В Турции реальная денежная масса продолжает расти. ЦБ пока не использует ставку для подавления инфляции, но ситуация может измениться с приходом новой главы ЦБ.

● Рынок грузовиков Турции ставит рекорды

Экономика России

● ЦБ оставил ставку без изменений (7,5%).

● Инвестиции в первом квартале выросли всего на 0,7%. Это связано с высокой сравнительной базой. Мы ожидаем, что во 2 квартале рост ускорится.

● Производство электроэнергии в апреле упало на 0,7%. Среднегодовой уровень производства остаётся стабильным с декабря 2021 года.

● Инфляция по итогам мая составила 2,5% годовых.

● В июне инфляция может вырасти до 3,8% годовых.

● Перспективы инфляции до конца года: рост до 5,4% в октябре-ноябре, а затем снижение. Это слегка лучше, чем мы предполагали, давая свой прогноз роста ВВП (+6,8% в 2023 году).

● Узкая денежная база впервые в истории поднялась выше 17,6 трлн рублей.

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Китай: инфляция остаётся низкой, перспективы роста ВВП хорошие

Появились данные по инфляции в Китае за май.

Инфляция остаётся низкой (+0,2%), а значит условия для высоких темпов роста реальной денежной массы сохраняются.

Прогноз

Наш прогноз роста китайской экономики в этом году (на 8% и более) сохраняется. Пессимизм, вызванный отдельными новостями (например, сокращением экспорта из Китая), окажется временным.

Япония: денежная масса в мае продолжает отставать от инфляции

Денежная масса в Японии выросла по итогам мая на 2,7% годовых.

Это ниже инфляции, которая уже четыре месяца держится на уровне 3-3,5% годовых. Соответственно, в реальном выражении денежная масса сокращается уже восьмой месяц подряд.

В мае падение РДМ составило -0,7%.

Япония – тот редкий пример, где инфляция исторически невелика. Поэтому очень хорошее представление о влиянии денежной политики на экономику может дать даже номинальная денежная масса.

Так, динамика денежной массы хорошо объясняет, почему от экономического чуда, продолжавшегося до начала 1990-х годов, японская экономика перешла к низким темпам роста («потерянным десятилетиям»).

Подробнее см. «Как нам избежать «японской ловушки»».

Прогноз

Мы ожидаем, что темпы роста экономики Японии (+0,4% ВВП в 1 квартале 2023 года) продолжат снижаться и во втором квартале.

Турция: реальная денежная масса продолжает расти

По итогам мая денежная масса в Турции выросла на 50%.

Цены при этом выросли на 40%, то есть, денежная масса росла не только номинально, но и в реальном выражении.

По итогам мая реальная денежная масса выросла на 7,4%.

Пока не ясно, как на денежно-кредитную политику повлияют недавние кадровые перестановки. Главой ЦБ на прошедшей неделе была назначена Хафизе Гайе Эркан.

Оценка

Что денежная масса растёт быстрее цен, для экономики Турции хорошо.

А вот что ЦБ Турции не использует ставку для обуздания инфляции – это плохо.

Турция: рынок грузовиков ставит рекорды

В мае на рынке Турции было продано 3,7 тыс. тяжёлых грузовиков.

Это на 72% больше, чем в мае прошлого года.

Рост продолжается тринадцатый месяц подряд.

За последние 12 месяцев продано 38,7 тыс. тяжёлых грузовиков.

Это новых рекорд, предыдущий был установлен в 2011 году.

Если темпы первых пяти месяцев (+66%) сохранятся до конца года, то по итогам года рынок может преодолеть отметку не только в 40 тысяч, но и в 50 тысяч.

Резюме: рынок грузовиков в Турции бурно растёт, несмотря на высокую инфляцию и ослабление лиры.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Ставка и инфляция: новые данные

В пятницу появились новые данные для одной из самых наглядных диаграмм.

1. Уточнилась инфляция за май: 2,5% (была 2,4% предварительно).

2. Стала ясна ставка на конец июня: 7,5%. ЦБ оставил её без изменений.

Об инфляции подробнее см. далее. Что касается ставки: ставка должна быть такой, чтобы при добавлении денежной массы темпом +60% в год инфляция оставалась низкой.

Только если ЦБ доведёт темпы роста денежной массы до 30-60% (как это было в 1999-2008 годах), станет ясно, какой должна быть ставка, чтобы инфляция при этом оставалась под контролем.

Правильная схема действий из моей статьи 2019 года показана ниже.

На мой взгляд, нынешняя ставка для этого слишком низка. См. также «Ключевая ставка и нехватка боеприпасов»

Инвестиции в основной капитал замедлили рост. Это временно

В 1 квартале 2023 года реальные инвестиции в основной капитал выросли всего на 0,7% к 1 кварталу прошлого года. Это объясняется, в том числе, эффектом высокой базы 1 квартала прошлого года.

Несмотря на это, средний объём инвестиций за последние 4 квартала установил 30-летний рекорд.

Рост спроса на некоторые инвестиционные товары (см., например, «Рынок грузовиков летит в космос») позволяет надеяться, что статистика второго квартала будет заметно лучше.

Если в 2023 году инвестиции вырастут, пусть даже такими низкими темпами, как в 1 квартале, то по итогам года они установят рекорд с 1990 (ещё советского) года.

Оценка

Мы ожидаем, что рост инвестиций во 2 квартале будет значительно более высоким, чем в первом, а данные за 1 квартал будут пересмотрены в сторону повышения после того, как Росстат получит всю необходимую информацию.

Электроэнергия: -0,7% в апреле

В апреле производство электроэнергии сократилось на 0,7% к апрелю прошлого года.

Всего за месяц было произведено 94 млрд. кВт-часов электроэнергии.

Среднегодовой уровень производства (тёмно-синяя линия на графике) сохраняется вблизи рекордных значений на одном и том же уровне (97+ млрд) с декабря 2021 года.

Инфляция: +2,5% годовых по итогам мая

Росстат выложил данные по инфляции в мае. За месяц цены выросли на 0,31%. За 12 месяцев рост цен составил 2,51%.

Это выше, чем мы ожидали (2,41%) по недельным данным.

Графически майская инфляция выглядит так.

Как мы и ожидали, апрель стал низшей точкой, после которой инфляция пошла в рост.

В июне инфляция может вырасти до 3,8%

Если среднесуточный рост цен, зафиксированный с 1 по 5 июня (0,030%) сохранится до конца месяца, то по итогам июня инфляция вырастет до 3,8% годовых.

Это почти совпадает с целевым уровнем (таргетом) Банка России, установленном на уровне 4%.

Как мы и предполагали ранее (см. здесь и здесь), уже в июле инфляция поднимется выше таргета ЦБ.

Перспективы инфляции до конца года лучше, чем в наших расчётах ВВП

Пока не будем учитывать всплеск инфляции в первые дни июня. Учтём фактическую инфляцию в марте, апреле и мае (0,37; 0,38; 0,31%, соответственно). Средний рост цен в этот период составил 0,35% в месяц.

Если предположить, что такой ежемесячный рост (0,35% в месяц) сохранится в ближайшие 12 месяцев, то картина месячной инфляции будет такой:

А картина годовой инфляции примет следующий вид:

В июле инфляция выйдет на таргет ЦБ в 4%.

Затем, поднявшись до 5,4% в октябре-ноябре, инфляция пойдёт на спад и к январю 2024 года опустится до 4,4%.

Оценка

Описанный выше сценарий совсем не плох. Инфляция в этом сценарии даже ниже, чем мы закладывали, когда делали свой прогноз роста ВВП на 6,8% в этом году (см. график 3 и пояснения к нему).

Остаётся лишь вопрос: удастся ли Центробанку удержать инфляцию на уровне 0,35% в месяц (в среднем) в ближайшее время. Начало июня заставляет в этом усомниться.

Узкая денежная база (УДБ) по итогам мая установила новый рекорд

Узкая денежная база (УДБ) по итогам мая установила новый исторический рекорд 17,54 трлн рублей.

В реальном выражении это ещё не рекорд, но близко к нему.

При этом очевидным остаётся быстрый рост реальной УДБ в 1999-2008 годах и медленный в 2008-2023 годах.

Темпы роста реальной УДБ на 1 июня повторяют лучшие результаты последних 15-ти лет (с 2008 года).

Подобными темпами (+22%) реальная УДБ за последние 15 лет росла лишь дважды – в 2010 и 2020 годах.

Этот же график в прошлом подсказывал резкие ослабления рубля.

Когда реальная УДБ начинала падать (синяя линия опускалась вниз ниже нулевой отметки), происходили резкие ослабления рубля.

Сейчас синяя линия идёт вверх и резкое ослабление рубля не предсказывает. См. также «Курс рубля и график с «бахом»).

В июне рост УДБ продолжается

На конец дня 2 июня УДБ (17,6 трлн рублей) поднялась даже выше рекордных итогов мая (см. выше).

УДБ растёт лучшими темпами (+24,5%) с 2021 года.

Однако, если рост цен в июне ускорится до 3,8% (о возможности такого роста см. выше), то это, при прочих равных, уменьшит темп роста УДБ в реальном выражении.