"Яндекс" прёт как танк. Разбор финансов и перспектив компании

Бумаги IT-компании «Яндекс» традиционно являются одними из наиболее популярных среди российских участников фондового рынка. Уверенно входят в ТОП-10 ценных бумаг.

Однако в 2022 году ситуация с компаниями, которые представлены не акциями, а депозитарными расписками и структурированы через офшорную юрисдикцию, резко усложнилась. «Яндекс» исключением не стал.

Инвесторы с опасением покупали бумаги компании, несмотря на продолжающийся уверенный рост всех показателей. Например, по итогам 2022 года выручка IT-гиганта увеличилась на 46,4% до 521,7 млрд рублей. За первый квартал этого года прирост составил ещё 54% (рост со 106 до 163,3 млрд рублей).

Однако котировки «Яндекса» сейчас практически в три (!) раза меньше, чем на пике осенью 2021 года.

Впрочем, вопрос юрисдикции может в скором времени решиться. Блумберг сообщает, что миноритариям, владеющим депозитарными расписками, предложат три варианта: сохранить долю в голландской Yandex N.V., которая будет выделена в отдельный бизнес с небольшим количеством направлений, забрать деньги (надо понимать, будет произведен обратный выкуп), либо обменять расписки на акции уже непосредственно российской компании, которая, как сообщается, будет зарегистрирована в САР в Калининграде.

Блумберг — конечно, та ещё помойка, но в данном конкретном случае осторожно доверять можно, так как предыдущая информация по «Яндексу» подтверждалась. Видимо, в околояндексовских кругах у Блумберга есть стукачок.

Исходя из этого, «Яндекс» вновь может стать чрезвычайно интересной для частных инвесторов компаний

Не так давно компания отчиталась за первый квартал этого года. Как я уже написал выше, выручка (г/г) увеличилась на 54%:

Получается, что за первый квартал 2023 выручка составила почти столько же, сколько за весь 2019 год.

EBITDA также показала хорошую динамику: 12,8 млрд рублей против 1,3 млрд в прошлом году. Впрочем, тогда цифры была обусловлена незапланированными разовыми выплатами сотрудникам в марте 2022 года. Без этой выплаты EBITDA была бы 7,2 млрд:

Впрочем, на показатель EBITDA я бы не смотрел. «Яндекс» открывает для себя все новые направления, которые работают в убыток, но способны в будущем приносить хорошие финансовые потоки. Так, например, это было с сервисом Яндекс.Такси, который вышел на положительную EBITDA только в 2019 году. Зато сейчас приносит весьма хорошие деньги, которые компания инвестирует в новые сервисы.

Перейдем к разбору сегментов. Таковых «Яндекс» выделяет семь единиц:

Разберем кратко. Первое - Поиск и Портал. Благодаря уходу иностранных конкурентов сегмент показал отличный прирост. Если по итогам 2021 года рост составил 30,8%, то по итогам 2022 года — 38%. А если смотреть на первый квартал 2023 года, то здесь и вовсе имеем плюс 54%.

Сегмент Поиск и Портал является наиболее рентабельным и генерирует основную положительную EBITDA. В первом квартале она составила 34,71 млрд. Рентабельность по EBITDA — 51,4%.

Темпы роста выручки, конечно, будут снижаться, однако все равно будут оставаться в двузначных цифрах. Отмечу, что доля «Яндекса» на российском поисковом рынке выросла до 63,3% (годом ранее — 61%). Даже на устройствах с платформой iOS подросли до 49,1% с 46,1%.

Второй сегмент — самый интересный. «Яндекс» в отчетности объединяет Райдтех, Электронную коммерцию и др O2O сервисы (будет звать их просто O2O). Суммарно по выручке здесь также приличный рост в 60% до 88,47 млрд рублей. Однако сегменты генерируют отрицательную EBITDA — минус 10,79 млрд.

Подобное является следствием масштабного расширения бизнеса и инвестициями. Например, в прошлом году под «Яндекс» перешел сервис доставки Delivery Club.

К сожалению, «Яндекс» не раскрывает финансовые показатели конкретно по Райдтеху (Такси, Каршеринг, Кикшеринг). Как я писал выше, сегмент с 2019 года работает в плюс. Однако из-за отсутствия информации мы не можем сделать вывод, сколько сжирают Электронная коммерция (Маркет, Лавка, доставка из магазинов, обычная доставка) и O2O (доставка из ресторанов, заправки и т.д.).

Да, мы можем посмотреть бухгалтерскую отчетность ООО «Яндекс Такси». Там по 2022 году выручка 114 млрд, EBITDA — 35,8 млрд, чистая прибыль — 26,2 млрд. Но ООО «Яндекс Такси» не включает ни каршеринг, ни кикшеринг. Что там происходит — неизвестно.

Соответственно, понять, когда e-com и O2O начнут генерировать положительные финансовые результат практически невозможно.

Убыток по EBITDA трех сегментов в первом квартале составил 10,79 млрд рублей. При том, что за весь 2022 год цифра составляла минус 19,05 млрд. Очевидно, негативным образом сказалось присоединение Delivery Club.

По GMV и выручке разбивка следующая:

Обратим внимание на то, что темпы роста прибыльного Райдтеха ниже, чем у e-com и O2O. По итогам 2022 года цифра составила плюс 43%, однако уже в четвертом квартале была плюс 29%, а по итогам первого кв 2023 г. — плюс 23%.

«Яндекс» заявляет, что рентабельность по EBITDA улучшается, однако, опять, мы не понимаем за счет чего. За счет дальнейшего роста рентабельности у Райдтеха или сокращения убытков двух других сегментов. Проблема в том, что e-com даже не посчитаешь, взяв за образец OZON. Особенности бизнеса разные.

В общем, здесь необходимо ждать отчетов за последующие кварталы.

Переходим к другому сегменту. Плюс и развлекательные сервисы. Здесь есть, чем порадовать. Количество пользователей, имеющих подписку Яндекс.Плюс, достигло 22,1 млн человек (рост на 77% г/г). И, похоже, сегмент проходит порог рентабельности.

Выручка в первом квартале этого года составила 13,35 млрд руб (+129%). Убыток по EBITDA сократился до символических 226 млн рублей против 3,17 млрд годом ранее. Думаю, уже во втором квартале EBITDA выйдет на положительное значение.

Конечно, рано или поздно по подпискам Плюса будет достигнут потолок, однако на 40 млн «Яндекс» вполне может выйти в обозримом будущем.

Два последних сегмента - Объявления и Прочие юниты особо разбирать не вижу смысла. Интересного там мало. Разве что можно выделить существенный убыток по EBITDA в 11 млрд рублей у прочих юнитов. Связан он с продолжающимися инвестициями в новые направления (беспилотные автомобили, Яндекс 360 и т.д.), в том числе, с их переносом с предыдущих кварталов.

Основной вывод. Яндекс стремительно наращивает выручку, успешно развиваясь в новых технологичных направлениях. Убытки компании по отдельным сегментам — история абсолютно нормальная и характерная для компаний роста.

Главное, что «Яндекс» продолжает генерировать чистую прибыль (2,57 млрд в первом квартале) и над ним не довлеет долговая нагрузка.

В том случае, если компании удастся реализовать схему с изменением структуры акционеров таким образом, что миноритарии сохранят свои доли в «российском» «Яндексе», котировки ожидает существенный рост. По моим оценкам это будет минимум 3500 рублей за одну ценную бумагу в сегодняшних реалиях.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией