Доллар демонстрирует большую устойчивость. MUFG
Перевод документа MUFG Bank от 12 мая 2023.
Оригинал этого документа и другие переводы в моём телеграмм-канале
Взгляд на валютный рынок: Доллар США укрепился по отношению ко всем другим валютам G10 за прошедшую неделю, хотя рост был относительно скромным. Доллар США оказался более устойчивым к падению доходности в США. Отчасти это может отражать то, что ожидания относительно «голубиного» изменения политики ФРС сейчас оцениваются лучше, и что для стимулирования ожиданий более глубокого снижения ставок потребуются доказательства более резкого замедления экономического роста в США и/или инфляции. Более того, участники рынка начинают все больше сомневаться в перспективах роста за пределами США, что помогает поддерживать доллар США. Продолжающееся снижение цен на сырьевые товары ставит под сомнение силу роста спроса со стороны Китая в преддверии публикации на следующей неделе последних данных по деловой активности за апрель. Мы также рассмотрим потенциальные последствия для доллара США из-за противостояния по поводу потолка госдолга.
Торговые идеи: Мы закрываем наш Long по паре EUR / USD и сохраняем Short по парам USD / JPY и USD / NOK.
Япония: На этой неделе были опубликованы данные по сделкам с международными ценными бумагами за апрель. После масштабных покупок в январе-марте японские инвесторы продали иностранные облигации на сумму 1,155 млрд иен в апреле. Это был первый месяц чистых продаж с декабря прошлого года после покупок на общую сумму 10,315 млрд иен в первом квартале. Японские банки стояли за крупными покупками в первом квартале и были основной движущей силой продаж в апреле.
Краткосрочное моделирование справедливой стоимости: На этой неделе наблюдалось большее расхождение между спотовой и нашей моделью справедливой стоимости. Отслеживая взаимосвязь между фундаментальными показателями пары USD/JPY и спотовыми котировками, наша модель рассчитывает завышение котировок на 4,60%. Текущая неверная оценка находится между верхним квартилем и максимумом типичного распределения.
хорошая неделя для доллараВзгляд на валютный рынок
Доллар США: Оценка эффективности в условиях надвигающегося риска повышения потолка госдолга США
Обоснование дальнейшего ослабления доллара США становится менее убедительным в ближайшей перспективе. «Голубиный» сдвиг в политике ФРС на данный момент хорошо оценен, и перспективы роста за пределами США подвергаются более пристальному изучению.
В течение последнего месяца доллар США консолидировался на более слабых уровнях по отношению к другим основным валютам. В результате индекс доллара торговался в узком диапазоне между 100,79 и 102,40. Большинство валют G10 находятся в пределах ±1% от того уровня, на котором они торговались по отношению к доллару США в середине прошлого месяца. Ценовое движение подчеркивает, что валютный рынок в настоящее время борется за направление после того, как распродажа доллара США недавно потеряла нисходящий импульс. Недавняя устойчивость доллара США частично отражает то, что рынок ставок в США уже закладывает в цены монетарную политику, которая противоположна текущим действиям ФРС. В ценах уже заложено снижение ставки почти на 75 базисных пунктов к концу года, а первое снижение ожидается к сентябрю. В ближайшие месяцы потребуются более убедительные экономические данные о том, что экономика США резко замедляется / приближается к рецессии, чтобы укрепить ожидания еще более глубокого снижения ставок в будущем. В то же время последние события ослабляют оптимизм в отношении перспектив роста за пределами США, что помогает оказывать дополнительную поддержку доллару США. Распродажа доллара США с конца прошлого года частично была вызвана улучшением циклических перспектив роста в Китае и Европе. В то время как экономика Китая восстанавливается в начале этого года, а европейские экономики избежали рецессии, в последнее время вновь начали закрадываться сомнения в силе экономического роста. Цены на сырьевые товары, чувствительные к спросу в Китае (медь и железная руда), скорректировались в сторону снижения за последний месяц, и в еврозоне череда позитивных экономических сюрпризов с сентября прошлого года подошла к концу.
Потолок госдолга США может спровоцировать рост волатильности на валютном рынке и временно нарушить ослабление доллара США.
Быстро приближающееся противостояние по поводу потолка госдолга США также потенциально может привести к неустойчивому ценовому движению в ближайшие недели/месяц, что может временно нарушить наш прогноз дальнейшего ослабления доллара США. Министерство финансов США предупредило, что так называемая “дата х” может быть достигнута “в начале июня или даже 1 июня”, хотя на рынке ожидают, что возможностей для маневра может быть больше. Наиболее вероятным результатом является компромиссное соглашение, которое предполагает продление потолка госдолга на короткий период (3-4 месяца), что обусловлено планами по будущему сокращению расходов. Чем позже будут приняты меры, тем более разрушительными они могут быть для финансовых рынков. Во время кризиса с повышением потолка госдолга США в 2011 году доллар США первоначально ослаб в июле, но затем восстановился к концу месяца и в начале августа, поскольку “дата х” приближалась, и сделка была достигнута 2 августа. Затем доллар США снова упал после решения S&P понизить кредитный рейтинг США 5 августа.
Ключевой вывод из рынка валют: пришло время сократить некоторые короткие позиции по доллару США
Как только уляжется пыль вокруг потолка госдолга США, мы ожидаем, что доллар возобновит свое снижение, но ожидаем более волатильных валютных рынков по мере приближения “даты икс”.
1) Снижение ожиданий роста за пределами СШАОткрытые торговые идеи
SHORT USD/JPY — открыт на уровне 134.7, цель 129.0, стоп-лосс 138.5
Иена по-прежнему настроена на дальнейшее укрепление, несмотря на недавние неудачи
Мы придерживаемся идеи short по паре USD /JPY. До сих пор в этом месяце для пары USD/JPY был волатильный период, но в последние недели она скорректировалась вниз вместе с доходностью в США. Прорыв ниже поддержки на отметке 133.50 может открыть дверь для дальнейшего снижения обратно к уровню 130.00. Наша краткосрочная модель оценки продолжает сигнализировать о том, что пара USD/JPY должна торговаться на более низких уровнях. Мы по-прежнему считаем, что внешний фон благоприятствует снижению пары USD/JPY. Продолжающаяся потеря доверия к региональным банкам США и надвигающийся предельный срок погашения долга США, который, как заявило Министерство финансов США, может быть достигнут в начале июня, должны продолжать оказывать понижательное давление на пару USD/JPY в ближайшей перспективе. Мы все больше уверены в том, что иена должна выиграть по отношению к доллару США, поскольку мы приближаемся к “дате х”, а сделки нет. В то же время поступающие данные (отчет по индексу потребительских цен в долларах США за апрель и последние еженедельные первоначальные заявки) поддержали ожидания того, что ФРС сохранит ставки на прежнем уровне в июне. Потребуются доказательства более резкого замедления экономического роста и/или инфляции, чтобы подтолкнуть рынок ставок в США к более глубокому снижению цен.
SHORT USD/NOK — открыт на уровне 10.62, цель 10.15, стоп-лосс 10.95
Норвежская крона восстановится после масштабной распродажи
Мы придерживаемся идеи short по паре доллар/норвежская крона. Торговая идея отражает наше мнение о том, что норвежская крона стала сильно недооцененной и не соответствует краткосрочным фундаментальным факторам, таким как цены на нефть, отношение инвесторов к риску и спреды доходности. Банк Норвегии продемонстрировал большую чувствительность к ослаблению норвежской кроны на заседании по вопросам политики на прошлой неделе. Если слабость норвежской кроны сохранится, это побудит Банк Норвегии повысить ставки дальше, чем планировалось. Банк Норвегии уже планирует сохранить повышение ставок в июне, в то время как мы более уверены в том, что ФРС завершила цикл повышения ставок после заседания FOMC в начале мая. Продолжающаяся потеря доверия к региональным банкам США и противостояние по поводу потолка госдолга США должны удержать ФРС от дальнейших повышений в ближайшие месяцы. Разница в доходности между Норвегией и США должна еще больше сократиться, что окажет давление на пару USD/NOK. Основной риск для нашей торговой идеи заключается в том, что мы можем выбрать слишком раннее время для открытия длинных позиций по норвежским кронам в ожидании более устойчивого отскока. Нестабильность банковского сектора и опасения по поводу потолка госдолга США все же могут спровоцировать резкую распродажу рисковых активов, ударив по норвежской кроне и предложив еще более привлекательную точку входа, хотя она уже торгуется гораздо слабее, чем обычно предполагают фундаментальные показатели, что может ослабить дальнейшее снижение. Учитывая, что доллар США достиг пика в более широком плане, мы ожидаем, что октябрьский максимум для пары USD/NOK на отметке около 11.000 не будет превышен.
Закрытые торговые идеи
LONG EUR/USD — закрыт на уровне 1.09, открыт на уровне 1.095, целью был уровень 1.135 и стоп-лосс 1.075
Закрываем шорты по доллару США на короткий срок.
Мы закрываем нашу торговую идею Long по паре EUR/USD. Пара потеряла восходящий импульс на прошлой неделе после того, как не смогла пробиться выше отметки 1.1100 ранее в этом месяце. В свете недавней коррекции ниже, мы решили сократить короткие позиции по доллару США в ближайшей перспективе, хотя мы все еще ожидаем возобновления тенденции к ослаблению. Одним из потенциальных триггеров для коррекции вниз по паре EUR/USD могут стать недавние данные о снижении деловой активности в еврозоне. Экономические данные перестали оправдывать ожидания впервые с сентября. Мы не ожидаем, что ЕЦБ приостановит цикл повышения ставок, но это может подорвать настроения по отношению к евро после сильного роста с осени. На прошлой неделе официальные лица ЕЦБ продолжали сигнализировать о том, что они планируют повысить ставки по крайней мере еще один раз в текущем цикле. Если откат продолжится, пара EUR/USD должна найти хорошую поддержку в районе уровня 1.0700. Мы будем ждать лучших возможностей для восстановления длинных позиций по паре EUR/USD.
Портфель валютных сделок за год и открытые сделки
Валютное позиционирование
Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) публикует еженедельные отчеты, раскрывающие позиции по следующим валютам: AUD, BRL, CAD, CHF, EUR, GBP, JPY, MXN, NZD, RUB, USD и ZAR. Мы применили z-баллы к данным позиционирования, чтобы получить представление о том, насколько растянуты текущие позиции по сравнению со средними показателями за последние два года.
Разбивка z-баллов по инвесторам:
Управляющие активами\институционалы
Фонды с привлечением заемных средств
Все вместе
Короткие позиции по MXN сокращены
Длинные позиции по BRL снова открывются
- Последние еженедельные данные о позиционировании IMM, показали, что фонды с привлечением заемных средств закрыли свою общую чистую длинную позицию по доллару США. Уже третью неделю подряд наблюдается сокращение длинных позиций по доллару США. Фонды с привлечением заемных средств впервые с первой недели марта имели небольшую короткую позицию в долларах США.
- Самыми большими изменениями в позиционировании фондов с привлечением заемных средств за последнюю неделю, о которых говорится в отчете, были:
i) увеличение длинных позиций в австралийских долларах на общую сумму 5 304 контракта,
ii) увеличение длинных позиций в британских фунтах стерлингов на 19 096 контрактов,
iii) уменьшение длинных позиций в фунтах стерлингов на 5 291 контракт и
iv) снижение в коротких позициях MXN на 10 241 контракт.
Это была самая маленькая короткая позиция по MXN с первой недели марта. - Наши двухлетние скользящие z-баллы свидетельствуют о том, что длинные позиции в евро и ZAR были наиболее растянутыми среди фондов с привлечением заемных средств.
Потоки Японской иены – Разбивка по инвесторам в Японии
1) Покупки\продажи иностранных акций и бондов 
5) Покупки\продажи японскими банками иностранных акций и бондов- Вчера были опубликованы данные Министерства финансов по сделкам с международными ценными бумагами за апрель, которые в целом соответствовали тенденциям, уже отмеченным в более свежих еженедельных данных, но также пролили некоторый свет на то, какой тип инвесторов был более активным. Рис. 1 показывает, что японские инвесторы вновь превратились в продавцов иностранных облигаций. После масштабных покупок в январе-марте японские инвесторы продали иностранные облигации на сумму 1,155 млрд иен в апреле. Это был первый месяц чистых продаж с декабря прошлого года после покупок на общую сумму 10,315 млрд иен в первом квартале. Японские банки стояли за массовыми покупками в первом квартале и действительно были основной движущей силой продаж в апреле, когда японские банки продали 2,077 млрд иен (Рис. 5). Это подразумевало чистую покупку у всех остальных инвесторов, вместе взятых, в апреле.
- Приток в обратную сторону был исключительным. Иностранные инвесторы приобрели японские акции на сумму 4,976 млрд иен и японские облигации на сумму 1,692 млрд иен. Совокупный объем покупок на сумму 6,668 млрд иен стал крупнейшей за один месяц покупкой японских акций и облигаций за всю историю, начиная с 2001 года (Рис. 2). Мы обратили внимание на огромный приток капитала в Японию в еженедельных данных FX Weekly от 28 апреля, и “эффект Уоррена Баффетта” был упомянут в качестве одного из факторов после его объявления об увеличении инвестиций в акционерный капитал в Японии. Изменение правила TSE, заставляющее японские компании предпринимать действия по реформированию, когда соотношение цены к балансовой стоимости падает ниже единицы, также, возможно, помогло. Мы считаем, что глобальные индексные фонды сыграли большую роль в этом огромном росте покупок акций Японии, и еженедельные данные свидетельствуют о том, что покупки продолжались и в мае.
Эффект Уоррена Баффетта (ссылка на статью на русском)
- Еще один примечательный показатель за апрель был получен из сектора страхования. Мы более подробно рассматривали этот сектор на прошлой неделе, но апрельские данные были примечательны тем, что в апреле у нас был еще один месяц чистой покупки иностранных облигаций. Общая сумма по-прежнему невелика и составляет 63 млрд иен, но все же свидетельствует о медленном изменении настроений и предполагает, что при снижении долгосрочной доходности в США спрос может возрасти. Представляется вероятным повышение кривой доходности в США, что будет означать снижение затрат на хеджирование, что может привести к увеличению спроса со стороны компаний по страхованию (Рис. 3).
- Единственное отличающееся наблюдение, приведенное на Рис. 4 и 6, указывает на более сдержанные трансграничные потоки от других типов инвесторов в Японии, что может свидетельствовать о том, что инвесторы видят возможный поворотный момент, но пока остаются более осторожными.
Тепловая карта валютных корреляций G10, отображает корреляции между ежедневными изменениями в процентах за последние 30 торговых дней.
Тепловая карта валютных корреляций развивающихся рынков
- Пары USD/CNY, USD/ZAR и USD/KRW имели самую сильную корреляцию с показателями акций развивающихся рынков за последний месяц. Индекс акций развивающихся рынков MSCI оставался относительно стабильным в течение последнего месяца и остается умеренно высоким с начала года. CNY, KRW и ZAR ослабли по отношению к доллару США за этот период, в то время как показатели EM FX (валют развивающихся рынков) были более неоднозначными. Пара USD/MXN была валютной парой развивающихся рынков с наиболее сильной корреляцией с показателями акций развитых рынков наряду с парами USD/CNY и USD/ZAR.
- Напротив, валюты развивающихся рынков за последний месяц практически не коррелировали с курсами в США. Единственной валютной парой EM в приведенной выше таблице с более сильной корреляцией с курсами в США была пара USD/CZK. Более слабая корреляция с долларом США говорит о том, что ожидания ФРС в отношении политики в последнее время стали менее важными для определения динамики валют развивающихся рынков.
- Самая сильная корреляция между сырьевыми товарами и валютами развивающихся рынков за последний месяц составила 20 долларов США/юань и цена на медь. Цены на медь резко упали с середины апреля, и в процессе этого весь годовой прирост был сведен на нет. В последнее время юань незначительно ослаб, а также растут сомнения в силе восстановления экономики Китая, особенно в секторах, более важных для спроса на сырьевые товары, таких как рынок жилья.
- За последний месяц пары USD/CNY и USD/ZAR имели в среднем самую сильную корреляцию с другими валютами развивающихся рынков. Наиболее сильно коррелированными парами были USD/CNY и USD/ZAR. Напротив, пары USD/MXN и USD/RUB имели в среднем самую слабую корреляцию с другими валютами развивающихся рынков.
Моделирование краткосрочной справедливой стоимости
Краткосрочное моделирование справедливой стоимости используется для выявления неправильных оценок по валютным парам. Для оценки краткосрочного валютного равновесия валютной пары наша модель обучается с использованием следующих факторов: разница в ставках свопов за 2 года, показатели акций, форма кривой доходности и глобальное отношение к риску. Краткосрочные сдвиги между спотовыми ценами и моделью предполагают, что валютная пара больше не соответствует фундаментальным финансовым и экономическим показателям, и рынок добавляет премию за риск к валютной паре.
Модель USD/JPY
Приведенный ниже блок-график графически демонстрирует локальность, разброс и асимметрию искажений исторических моделей, где верхняя граница представляет максимум типичного распределения, а нижняя граница представляет минимум типичного распределения. Прямоугольник на прямоугольном графике обозначает верхний квартиль, медиану и нижний квартиль, в то время как крестик обозначает текущую неправильную оценку.
Тепловая карта валютных корреляций G10, отображает корреляции между ежедневными изменениями в процентах за последние 30 торговых дней.
Тепловая карта валютных корреляций развивающихся рынков
Модель USD/JPY
Модель скользящей регрессии позволяет получать точечные оценки, основанные на показателях основных финансовых и экономических показателей в течение скользящего периода. Влияние, которое эти фундаментальные показатели оказывают на цену спот, определяется бета-весом фундаментального показателя. Предполагая, что все фундаментальные показатели остаются неизменными, бета представляет собой изменение спота относительно единичного изменения базового фундаментального показателя. Приведенная ниже диаграмма иллюстрирует колебания влияния фундаментальных показателей модели на спотовую цену.
- На этой неделе наблюдалось большее расхождение между спотовой ценой и нашей моделью справедливой стоимости. Отслеживая взаимосвязь между фундаментальными показателями пары USD/JPY, наша модель рассчитывает завышение спотовых цен на 4,60%. Текущая неверная оценка находится между верхним квартилем и максимумом типичного распределения.
- Доллар США сохранил устойчивость по отношению к валютам G10 (за исключением японской иены) после публикации более мягкого индекса потребительских цен в США и слабых данных по рынку труда в США. В результате курсы в США скорректировались ниже, и там, где пара USD/JPY является наиболее коррелирующей валютной парой G10 с курсами в США, пара USD/JPY упала за неделю.
- График бета-колебаний наглядно показывает, как влияние фундаментальных факторов влияет на изменение цены по справедливой стоимости. По сравнению с предыдущим месяцем (30 апреля 2023 г.) ставки в США оказывают большее влияние на справедливую стоимость, об этом свидетельствует спред между США и JP за 10 лет, увеличивающийся на 3,29%. Это ценовое движение также отражено в споте, который также снизился за тот же период, однако дивергенция модели указывает на то, что спот торгуется с премией за риск, следовательно, определяется не только фундаментальными факторами.
- Влияние на валютный рынок: средние характеристики разворота указывают на то, что пара USD /JPY, вероятно, продолжит ослабевать там, где ожидается сближение спот и модели. Это соответствует нашему прогнозу о том, что пара USD/JPY опустится ниже уровня 130,00 в этом году.
