С осторожностью смотрим на перспективы Норникеля - Финам

После отказа «Норникеля» от выплаты дивидендов за 2022 г. при отсутствии изменений в дивидендной политике, а также после заявлений менеджмента, что он «с осторожностью смотрит на перспективы 2023 года на фоне роста CAPEX, сокращения FCF, роста налоговой и долговой нагрузки, санкционных рисков и рисков возможной мировой рецессии, мы пересмотрели оценку компании, снизив ожидания на 2023–2024 гг., рейтинг ее акций и целевую цену в сторону понижения.

Мы снижаем по акциям ГМК „Норникель“ целевую цену до уровня 14 534 руб. и рейтинг до уровня „Держать“. Апсайд на горизонте 12 мес. отсутствует.

ПАО „ГМК “Норильский никель» — диверсифицированная горно-металлургическая компания, крупнейший в мире производитель палладия и высокосортного никеля, ведущий производитель меди, платины, кобальта и родия.

Стратегия «Норникеля» нацелена на модернизацию производственных мощностей, чтобы сохранить позиции крупного глобального поставщика металлов для «зеленой экономики», нарастить объемы добычи и преодолеть негативную репутацию загрязнителя природы. Однако проблемы с поставкой оборудования заставляют компанию пересмотреть цену и сроки реализации проектов.

Производство металлов в 2022 г. осталось ниже 2020 г., хотя и превысило планы компании после восстановления работы аварийных объектов. Прогноз на 2023 г. по всем позициям снижен как по сравнению с прежними прогнозами, так и по отношению к фактическим результатам 2022 г.

Финансовые результаты в 2022 г. снизились г/г, несмотря на рост добычи. Годовая выручка «Норникеля» сократилась г/г на 5,5%, показатель EBITDA — на 17,3%, а чистая прибыль — на 16,1%. На фоне роста в 1,5 раза капитальных затрат и в 3 раза оборотного капитала FCF сократился в 10 раз, а чистый долг вырос вдвое.

Операционные результаты 1-го кв. 2023 г. показали в годовом сопоставлении снижение производства никеля на 9% и рост производства меди на 19%, палладия — на 2% и платины — на 11%. Квартальную финансовую отчетность «Норникель» не раскрывает, отчитываясь по полугодиям.

«Норникель» не заплатит дивиденды за 2022 г. в условиях увеличения затрат, сокращения свободного денежного потока и возрастания санкционных рисков. При этом компания не отменяла действие прежней дивидендной политики и не принимала новой. В то же время менеджмент допускает возможность промежуточных дивидендов в 2023 г., если будет достаточный FCF и умеренная долговая нагрузка.

Наша оценка акций ГМК «Норникель» по отношению к бумагам сопоставимых компаний отрасли по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2023 и 2024 гг. с учетом санкционного странового дисконта близка к текущим котировкам. Апсайд отсутствует.

«Ключевыми рисками для „Норникеля“ мы видим неопределенность отношений с „РУСАЛом“ после истечения акционерного соглашения, риск сокращения доли компании на ключевых рынках и возможность санкций в случае дальнейшего обострения геополитической ситуации.»

Калачев Алексей
ФГ «Финам»