Величина дивидендного гэпа

Поскольку наступила весна пришла пора выплаты годовых дивидендов (в среднем, они на москухне наиболее жирные) опять кипят споры о том каким следует ожидать размер дивидендного гэпа. Сразу оговорюсь, в посте не будет каких-то сложных вещей — все на уровне понимания свойств арифметических операций и базовых налоговых правил. Придётся уж написать пост, чтоб потом отсылать к нему всяких любителей поправлять.

Пусть P цена акции на момент закрытия (в последний день, торгуемый с дивидендом). Тогда, определение див.доходности запишется как d=Div/P, где Div — размер объявленного дивиденда. Оценим, величину X на которую должна упасть цена компании на открытии торгов. До отсечки «чистая» стоимость актива равнялась P — t_p*(P-A), где А — цена по которой акция была куплена, а t_p — налоговая ставка на доход от продажи ценных бумаг. После отсечки к чистой стоимости активов надо будет прибавить дивиденд, получим: (P-X) — t_p*(P-X-A) + (1-t_d)*Div, где t_d  — налоговая ставка на доход по дивидендам.

Уж пренебрежём ставкой овернайт, за ночь ничего не изменилось, а значит чистые стоимости должны быть равны. Получаем, что X = Div * (1-t_d)/(1-t_p). В России, налоговые ставки унифицированы*, так что для подавляющего числа участников рынка (т.е. покупателей и продавцов) t_d=t_p=t; т.о. в первом приближении, дивидендный гэп должен быть строго равен размеру дивиденда. А то некоторые личности, с альтернативным (неподвластным моему пониманию) мышлением зачем-то считают «очищенный» дивгэп.
*Однако, надо помнить, что в случае различных ставок, размер дивгэпа должен отличаться от размера дивиденда. Обсудим некоторые детали в конце поста.

• • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • •

А теперь посчитаем поподробнее. Во-первых, торги акциями происходят в режиме Т+2; сиречь лишь через два дня реестр формально закроется, а потом еще и выплату надо произвести. Так что получите их не раньше чем через неделю. Примеры весьма оперативного перечисления средств были — например тот же Норникель в начале 22-го выплатил как раз где-то за неделю. Но в среднем, надо ориентироваться на 2-3 недели; все это время деньги «не работают», соответственно получатели дивидендов «теряют» величину равную ~Div*r*1/21, где r — безрисковая ставка, а 2.5 недели — это как раз ~1/21 года. Для понимания масштаба, даже при ставке безриска в 10%, это даст чуть меньше полупроцента от размера дивиденда!

Дальше — больше. При получении дивиденда, налог в размере t*Div удерживается сразу, а налоговая «льгота» в размере t*X «проявляется» только в следующем году. Таким образом, все это время деньги тоже не работают. Таким образом, величина дивгэпа должна учитывать и «упущенную прибыль»: чем дальше от срока уплаты налога (начало года) — тем эта прибыль больше. Для текущей годовой ставки безриска ~7.5% срок в 9 месяцев (от конца апреля до конца января) даст порядка 5.5% упущенной прибыли. Подчеркну, что упущенная прибыль тут считается не от размера дивиденда, а от налога на дивиденд! Т.о. теряется ~0.7% от размера дивиденда (при ставке в 13%). Вкупе с первым пунктом, даст порядка 1% от размера дивиденда.

Таким образом, получается, что

• Величина дивгэпа должна быть чуть меньше, чем размер объявленного дивиденда
• Размер премии зависит от времени года (ибо равен ставке безриска за время, оставшееся до начала налоговых расчетов)
• Сама налоговая ставка тут не при чем, забудьте уже эту ересь a.k.a. «чистый дивиденд»
• Сам масштаб «упущенной» выгоды невелик, порядка 1% от размера дивиденда

При текущей кривой безрисковой доходности, «нормальное» значение дивидендного гэпа где-то на один процент меньше самого дивиденда. Даже при высокой дивдоходности это значительно меньше внутридневной волатильности!

• • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • •

Ну и напоследок про парочку особых случаев. Есть один кейс, где как раз уместно говорить о «чистом» дивиденде. Напомню, что если компания получает дивы от дочек и платит за это налог, то вот эта часть дивидендных выплат собственно материнской компании освобождена от налога на прибыль. Ярким представителем была АФК Система. Разумеется, если при сравнении див доходностей двух компаний, с одного дивиденда надо будет заплатить налог, а с другого — не надо, то это необходимо учитывать. Однако, в настоящее время сходу не назову компании для которых это актуально.

Второй интересный пример — это ИИС, обладающий рядом отличий от обычного брокерского счета. В частности, на него не распространяется льгота за долгосрочное владение ценными бумагами, но налоговый расчет производится только при закрытии ИИС. Тем не менее, дивиденды то приходят уже за вычетом налога. Выходит, что тут возникает разница между налогом на дивиденды и налогом на доход от продажи ценных бумаг. В случае получения вычетов на взнос эффективная налоговая ставка просто меньше (поскольку сильно оттянута по времени), а при льготе на прибыль, t_p и вовсе зануляется.

А значит, если ожидаете, что дивгэп будет больше 0.87*Div (а это почти всегда так: рост обычно уж после открытия идет), то имеет смысл выходить перед отсечкой и откупать на открытии.