Справедливая стоимость акций Baidu на 34% выше рыночных котировок - Синара

Первым делом беспилотные автомобили

Динамика котировок Baidu за год оказалась лучше, чем у конкурентов (Alibaba и Tencent), поскольку бизнес компании в меньшей степени пострадал от действий китайских регуляторов. Тем не менее, акции показали заметное снижение на 16% c сентября 2021 г. Мультипликаторы компании недостаточно отражают перспективы роста выручки и прибыли. Значительный вклад в оценку внесут убыточные сейчас бизнесы (беспилотные автомобили, облачный сервис). Мы присваиваем акциям эмитента рейтинг «Покупать»; их целевая цена, по нашим расчетам, составляет HKD177 за штуку или $180 за АДР.

Оценка: по методу DCF с горизонтом 12 месяцев.

Риски: ухудшение ситуации с пандемией, ужесточение регулирования, потеря доли на рынке.

Новый бизнес беспилотных автомобилей внесет значительный вклад в оценку. В июне компания представила полностью автономный автомобиль следующего поколения Apollo RT6, который будет выведен на рынок в 2023 г. Мы считаем, что этот шаг ускорит крупномасштабный перевод на коммерческую основу технологии автономного вождения. Объем китайского рынка беспилотных автомобилей в 2021 г. составил всего $1,53 млрд, однако, по прогнозам MarketResearch, он станет расти среднегодовыми темпами в 58,9% в ближайшие девять лет и к 2030 г. достигнет $98,89 млрд. Baidu — лидер в этой области, и мы считаем, что доля сервиса Baidu Apollo на рынке составит 40%. Данный сегмент сейчас убыточен, и, на наш взгляд, участники рынка не учитывают его в оценке Baidu в полной мере. Мы прогнозируем, что прибыль Apollo в 2026 г. составит $700 млн, и оцениваем данный сегмент в $10 млрд (или $29 за АДР).

Baidu AI Cloud растет быстрее аналогичных сервисов конкурентов. Несмотря на то что облачный сегмент Baidu занимает четвертое место по доле рынка в Китае (8,4% в 1К22) после Alibaba, Huawei и Tencent, его темпы роста самые высокие. По данным агентства Canalys Research, подразделение Baidu AI Cloud показало рост 43% г/г, тогда как облачный сегмент у Alibaba и Huawei вырос на 12% и 11% соответственно, а у Tencent и вовсе снизился. Согласно прогнозам McKinsey, размер рынка облачных сервисов в Китае увеличится примерно втрое: с $32 млрд в 2021 г. до $90 млрд к 2025 г. В опубликованном в июне 2022 г. отчете IDC о рынке публичных облачных сервисов Китая в 2П21 подразделение Baidu AI Cloud заняло первое место среди поставщиков облачных услуг. Мы считаем, что его доля рынка будет расти, а вклад в выручку компании увеличится (с 12% в 2021 г. до 26% в 2026 г.). Рынок не в полной мере учитывает это, и более того, судя по всему, предполагает убыточность сегмента. Baidu AI Cloud, по нашим оценкам, внесет 45% в рост выручки Baidu в ближайшие пять лет, а его чистая прибыль достигнет $922 млн к 2026 г., и мы оцениваем сегмент в $13 млрд ($38 за АДР).

Стабилизация рентабельности за счет iQIYI. Этот онлайн-сервис просмотра видео в 2К22 сгенерировал позитивный операционный поток впервые с IPO. Сегмент уже второй квартал подряд показывает устойчивый уровень скорректированной операционной прибыли (CNY344 млн в 2К22), выйдя из убытка (CNY780 млн в 2К21). Прогнозные темпы роста iQIYI и основного бизнеса Baidu Core (рекламный и облачный сегменты) сопоставимы в ближайшие пять лет (10,2% против 11,2%). Мы ожидаем, что повышение рентабельности по чистой прибыли iQIYI стабилизирует общий показатель по компании с 2022 по 2026 гг. (в последние годы наблюдался тренд к снижению, 23% в 2018 г. против 15% в 2021 г.).

Справедливая стоимость акций Baidu на 34% выше рыночных котировок. Мультипликатор P/E 2023П Baidu составляет 15,5, что на 13% ниже медианного уровня конкурентов. Однако его не совсем корректно использовать для сравнения с аналогами, так как Baidu владеет несколькими убыточными бизнесами, например Apollo (самоуправляемые автомобили) и AI Cloud, которые раскроют значительную стоимость в будущем. В рамках нашей DCF-модели целевая стоимость акций Baidu составляет HKD177 за штуку либо $180 за АДР, что предполагает потенциал роста с текущих уровней 34% и 33% соответственно и рейтинг «Покупать».

Вахрамеев Сергей
Гайда Александр
Синара ИБ

БИЗНЕС

Baidu — это китайская компания, владеющая одноименной поисковой системой. Акции компании торгуются на фондовых биржах в Гонконге и НьюЙорке. Большую часть прибыли Baidu получает от рекламных услуг в своей поисковой системе (размещение нативной рекламы на странице поисковика, а также приоритетное включение ссылок в результаты поиска). По итогам 2021 г. выручка Baidu от рекламных услуг равнялась CNY81 млрд, что составляет 65% от общей выручки компании. В целом китайский рынок онлайн-рекламы активно растет. Ожидается, что расходы компаний на интернет-рекламу в Китае вырастут с $121 млрд в 2021 г. до $190 млрд к 2026 г. при средних темпах роста 9,4%.

Второй по величине проект Baidu — это онлайн-сервис просмотра видео iQIYI, работающий в Китае и занимающий лидирующую позицию в своей области. По оценке агентства S&P Global, последние три года iQIYI — самая популярная видеоплатформа в КНР, которую выбирают 68% взрослых пользователей интернета (ближайшие конкуренты, Tencent Video, Youku и TikTok, также пользуются значительной популярностью).

iQIYI показала значительный рост за последние шесть лет: выручка увеличилась в шесть раз, составив CNY30,6 млрд в 2021 г. Такой скачок оказался возможным благодаря увеличению числа активных пользователей и росту доли платных подписок в общей прибыли сервиса (55% в 2021 г.).

РЫНОК И ОСНОВНЫЕ ТРЕНДЫ В ОТРАСЛИ

В Китае все еще невелика доля населения, активно пользующаяся интернетом; в 2022 г. она составила 71% по сравнению с долей в более чем 92% в США. В этом просматриваются возможности для роста сегмента поисковых систем: использование интернета для поиска информации становится нормой для все большего числа людей. В последние годы дополнительный стимул рынку интернет-трафика дала пандемия.

Онлайн-реклама остается самым перспективным видом размещения рекламы в Китае. По оценкам агентства eMarketer, в КНР расходы компаний на рекламу в интернете станут расти опережающими темпами по сравнению с тратами на другие ее виды. Также объем рекламы, распространяемой через мобильные устройства, будет прибавлять в следующие четыре года в среднем 11% в год, опережая 8%-ный рост рынка рекламы в целом. Это позитивный фактор для Baidu, которая сейчас занимает 95% китайского рынка поисковых систем на мобильных устройствах.

Несмотря на то что Baidu смогла сохранить лидирующую позицию на рынке поисковых систем (78% от рынка), последние несколько лет компания сталкивается с растущей быстрыми темпами конкуренцией со стороны Tencent и Alibaba. Также в августе этого года компания ByteDance (владелец TikTok) запустила свою мобильную поисковую систему, отличительной особенностью которой является отсутствие рекламы.

РИСКИ

Baidu может столкнуться со снижением рентабельности по чистой прибыли, которая составила 15% в 2021 г., тогда как в 2018 г. показатель был на уровне 23%. Еще один риск — усиление конкуренции со стороны Alibaba и Tencent.

ОЦЕНКА СТОИМОСТИ

Как видно из таблицы со сравнительной оценкой, по коэффициенту P/E акции Baidu торгуются с небольшим дисконтом в 12–13% к медианному показателю конкурентов. Однако мультипликаторы не совсем корректно использовать для сравнения с компаниями-аналогами, так как Baidu владеет несколькими убыточными сейчас бизнесами, например Apollo (беспилотные автомобили), которые раскроют стоимость в будущем. Соответственно, оценка Baidu заслуживает более высоких мультипликаторов.