Отчет МВидео разочаровал по рентабельности

Но позитивный взгляд на акции компании мы сохраняем!

Основные финансовые показатели

• Показатель GMV вырос в 1 полугодии 2021 года на 24% г/г до 258,4 млрд руб. (во 2 квартале рост GMV составил 38%).
• Рост общих онлайн-продаж составил 48,8% г/г, а их доля в общем объеме GMV маркетплейса увеличилась до 67% по сравнению c 56% в 1 полугодии 2020 года, что свидетельствует об эффективности развития маркетплейса, а также о росте доли «высококачественных» идентифицированных покупателей, имеющих более высокий средний чек и более высокую частоту покупок
• Выручка выросла на 22,3% г/г до 212,8 млрд руб.
• Валовая рентабельность составила 23,7%, что на 1,9 п.п. ниже прошлогоднего результата за аналогичный период из-за роста промоактивности, изменения ассортимента в сторону роста доли цифровых товаров, являющихся более низкомаржинальными, а также сохранение практики периодических спотовых закупок с целью поддержания высоких темпов роста продаж и достаточного ассортимента и уровня товарных запасов.
• Административные и коммерческие расходы выросли на 33% на фоне инфляции издержек на фрахт и логистику в целом, включая складские услуги, а также увеличения расходов на рекламу и маркетинг.
• Скорр. EBITDA снизилась на 2,6 % (МСФО 16), или на 8,1% по МСФО 17 до 12,4 млрд руб.
• Рентабельность EBITDA снизилась на 2,8 п.п. до 5,8% (10,7% по МСФО 16) против стратегического таргета в диапазоне 5-7%.
• Чистая прибыль выросла на 19% г/г (МСФО 16), в том числе благодаря разовому эффекту от продажи за 3,7 млрд руб. 40% ресурса Goods.Ru и списания долга ВТБ на сумму 2,5 млрд руб. (субсидируемый кредит, полученный в 2020 году в рамках программы господдержки отраслей, наиболее пострадавших от пандемии). Без учета разового эффекта чистая прибыль составила 2,24 млрд руб. против 4,7 млрд руб. годом ранее.
• Чистый долг вырос до 64 млрд на 30 июня 2021 года (увеличение на 58% по сравнению с 31 декабря 2020 года), показатель чистый долг / скорректированная EBITDA – 1,9х (по сравнению с 1,4х на 31 декабря 2020 года).
• Дивиденды. Компания рекомендовала выплатить в качестве дивидендов за 1 полугодие 2021 года 100% чистой прибыли без учета списания долга, но с учетом прибыли от продажи Goods.ru. В пересчете на акцию дивиденды составили щедрые 35,5 руб., что соответствует доходности 5,5%. По итогам всего года дивидендная доходность ожидается на уровне выше 11%.

Прогнозы на 2021 год и комментарии менеджмента

• Сохраняется среднесрочный прогноз по рентабельности EBITDA на уровне 5-7%.
• Объем капитальных затрат ожидается до 2% от GMV.
• Соотношение чистого долга к EBITDA ниже 2х.
• Динамика общих продаж в июле-августе ожидаемо замедлилась на фоне крайне высокой базы 3 квартала 2020 года из-за реализации отложенного спроса на целый ряд категорий бытовой техники и электроники. При этом общие онлайн-продажи Группы в июле-августе продолжают демонстрировать двузначный рост, а доля продаж через мобильную платформу продолжает увеличиваться за счёт развития функционала и инструментов персонализации ценовых предложений и повышения удобства.
• М.Видео-Эльдорадо сформировала команду управления блоком OneRetail, объединившим оба бренда, на который компания возлагает большие надежды как на связующее высокотехнологическое звено между офлайновым и онлайновым сегментами бизнеса.
• М.Видео-Эльдорадо продолжила развитие дистрибуционной сети, на 70 000 куб. метров увеличив мощности распределительных центров, и открывает новые площадки в Самаре, Краснодаре и Красноярске, а также вдвое увеличивает складские мощности в Екатеринбурге и Владивостоке.

Инвестиционное заключение

В целом мы положительно оцениваем отчетность М.Видео, но отмечаем, что из-за значительного роста конкуренции, прежде всего, в онлайн-сегменте, компании приходится увеличивать инвестиции в маркетинг и ИТ, чтобы повышать лояльность своей клиентской базы, защищать и наращивать долю рынка и сохранять конкурентоспособность в технологической гонке ритейлеров. Смещение фокуса на рост естественно ведет к потерям в сфере рентабельности, что и демонстрирует отчетность за 1 полугодие 2021 года. Рассчитываем, что снижение рентабельности будет компенсироваться увеличением темпов роста. Кроме того, высокие дивидендные выплаты также поддерживаю инвестиционную привлекательность акций компании.

В то же время по P/E компания по-прежнему торгуется с дисконтом 18% по отношению к классическим ритейлерам (без учета Fix Price), а по EV/EBITDA — примерно на уровне среднего по отрасли.