Потенциал роста En+ обусловлен повышением оценки Русала - Sberbank CIB

Мы учли в оценочной модели результаты «РУСАЛа» за 2020 год и обновили прогнозы по энергетическому сегменту En+; в итоге мы повысили целевую цену En+ до $14,40 за ГДР и установили целевую цену в рублях на уровне 1 066 руб. за акцию. Мы сохраняем рекомендацию «покупать» бумаги En+, но отмечаем, что ее потенциал роста обусловлен оценкой «РУСАЛа», т. к. подразумеваемая оценка энергетического сегмента сейчас приблизительно соответствует рассчитанной нами справедливой стоимости, в которой равный вес имеют оценки по методу ДПДС и по модели дисконтирования дивидендов. В связи с этим, возможно, правильнее было бы сделать ставку на потенциал роста «РУСАЛа», вкладываясь непосредственно в его акции.

Весь потенциал роста приходится на «РУСАЛ»… Наши аналитики металлургического сектора начали оптимистично оценивать перспективы РУСАЛа, в связи с чем мы значительно повысили оценку стоимости доли En+ в РУСАЛе (на 63%, с $4,5 млрд до $7,3 млрд). В то же время мы понизили оценку энергетического сегмента на 23%, с $2,5 млрд до $1,9 млрд. В основном это обусловлено повышением прогноза капиталовложений, более слабым прогнозом по курсу рубля и отсрочкой возобновления дивидендных выплат (компания выплатит дивиденды в 2022 году, по итогам 2021 года), которая повлияла на оценку по модели дисконтирования дивидендов.

… что также обеспечит защиту в случае консолидации. En+ дала понять, что рассматривает возможность консолидации группы. В сложившихся условиях мы считаем, что именно с РУСАЛом связан основной фундаментально обусловленный потенциал роста. Мы также полагаем, что акционерам компании особенно нравится наличие листинга Гонконгской биржи (предполагающего обязательную оферту на выкуп долей миноритариев).

Лидирующая позиция в сфере ESG может оказать поддержку. Мы считаем, что En+ лидирует в России в сфере ESG. Это первая и пока единственная в стране компания, заявившая о намерении достичь нулевых чистых выбросов к 2050 году (включая снижение выбросов 1-го и 2-го уровня на 35% к 2035 году). Также En+ — это одна из наиболее активных компаний в том, что касается продвижения целей устойчивого развития и инициатив по достижению нулевых чистых выбросов и производства низкоуглеродного алюминия.

Результаты «РУСАЛа» за 2020 год учтены в оценочной модели; прогноз на 2П20. Мы обновили оценочную модель с учетом высоких уровней водности и фактических цен на электроэнергию в энергетическом сегменте. Теперь мы ожидаем выручку в сегменте в 2П20 на уровне $1,34 млрд, EBITDA в размере $451 млн и свободные денежные потоки после вычета процентов в объеме $31 млн.

Мы сохраняем рекомендацию «покупать», целевая цена повышена на 31%. Мы сохраняем прежнюю оценку энергетического сегмента En+, основанную на оценке по методу ДПДС и по модели дисконтирования дивидендов (в соотношении 50:50), и используем целевую оценку стоимости капитала РУСАЛа от наших аналитиков металлургического сектора при определении стоимости доли En+ в РУСАЛе. Мы понижаем оценку En+, но за счет значительного повышения справедливой стоимости РУСАЛа наша целевая цена En+ выросла на 32% до $14,40 и 1 066 руб. за акцию

Sberbank CIB