❓Американские эмитенты: Intel vs AMD = TSM

Здравствуйте, друзья! 😀

Прошу прощения за «избитую» за последние две недели тему противостояния двух микропроцессорных компаний. Понимаю, что написано об этой истории так много, что даже «пять копеек» добавить будет весьма сложно. И всё же, попытаюсь.  

❓ Сразу же отмечу, что я нахожусь в лонгах по акциям Intel (с марта 2020 г.), в силу чего являюсь лицом заинтересованным и не претендую на объективность и беспристрастность своих суждений. Скорее наоборот, целью этого поста является обмен мнениями со Смарт-Лабовцами по вопросу о том, что делать дальше с акциями компании Intel?

Этим вопросом задаются тысячи инвесторов по всему миру после того как в конце июля котировки акций Intel рухнули более, чем на 20% за неделю. Продавать? – уже поздно, да и убыток фиксировать не хочется. Держать? – можно годами провести на дне, наблюдая со стороны как акции AMD удваиваются в цене. Докупать? – рискованно, ведь можно поймать второе дно в подарок.  

Итак, давайте порассуждаем, какова должна быть тактика инвестора в сложившейся ситуации. Как известно, – истина рождается в дискуссии.  

__________

📊А начался обвал котировок Intel с опубликования финансового отчета компании за 2 квартал 2020 г., который в целом показал отличные квартальные результаты: рост выручки к АППГ составил 20%, рентабельность продаж – почти 26 %, а коэффициент текущей ликвидности вырос до 2,0х.

❗Однако, внимание инвесторов привлекли не хорошие финансовые показатели эмитента, а заявление руководства компании, о том что в очередной раз откладывается запуск 7-нанометрового техпроцесса. Это означает, что усугубляется отставание Intel от своего основного конкурента Advanced Micro Devices (AMD), который уже вовсю работает с 7-нанометровыми полупроводниками.

Пришла беда — отворяй ворота. Этим заявлением руководство Intel словно открыло ящик Пандоры для компании: инвесторы, опасаясь падения рыночной доли Intel в будущем, устроили распродажу акций и обвалили рыночные котировки; юридические фирмы объявили о коллективных исках против Intel, обвиняя её в сокрытии информации от акционеров; начались кадровые перестановки в руководстве Intel.

В результате этой череды негативных новостей потери акционеров Intel за счёт снижения рыночной капитализации компании составили более 60 млрд. $ (если сравнивать с июньскими максимумами). При этом котировки акций AMD на новостях о неудаче конкурента столь же стремительно взлетели вверх (см. график).

Безусловно, рынок всегда прав. В то же время, посмею высказать некоторые сомнения в обоснованности покупки акций AMD в текущий момент.

Во-первых, все мультипликаторы AMD кричат о безумной перекупленности её акций (например, текущее значение P/E = 164,1; EV/EBITDA = 116,7). Однако, дело не только в мультипликаторах.

Вдумайтесь друзья: за только что завершившийся 2 квартал 2020 г. выручка Intel составила 19 728 млн. $, а AMD – всего 1 932 млн. $, то есть в десять раз меньше. AMD – карлик по сравнению с Intel. Затраты Intel на исследования и разработки (Research & Development) за тот же период составили 3 354 млн. $, а у AMD – всего 460 млн. $.

❓ И при этом Intel не может создать такие же микропроцессоры как AMD?

Потери акционеров Intel за счёт снижения котировок акций после объявления о проблемах с чипом составили более 60 млрд. $. Капитализация AMD ещё в конце июня 2020 г. была чуть менее 59 млрд. $. Акционеры Intel для предотвращения потерь могли бы просто купить AMD со всеми его микропроцессами.

__________

Почему же этого не происходит? Дело в том, что в производстве полупроводников Intel конкурирует не с AMD, а с производителем полупроводников для AMD – тайваньской компанией Taiwan Semiconductor Manufacturing (TSM). У AMD покупать нечего, поскольку она не владеет заветным техпроцессом.

❗ Именно поэтому у AMD такая низкая рентабельность, что своей добавленной стоимости она создаёт очень мало, и, по сути является посредником между TSM и конечными потребителями микропроцессоров. Именно поэтому я бы не спешил сейчас покупать акции AMD. Ни исключено, что их взлёт в моменте – дело рук «робингудовских» инвесторов и долго этот рост не продлится.    

💡 А вот TSM – истинный бенефициар этой ситуации. Причём TSM выигрывает дважды. Во-первых, потенциальный рост продаж AMD повышает объемы производства TSM (как поставщика AMD). Во-вторых, сам Intel заявил о том, что отдаст производство полупроводников 7-нанометрового техпроцесса на аутсорсинг всё той же TSM. Естественно, что после заявлений руководства Intel котировки TSM взлетели на 20%.

Классный обзор  по компании Taiwan Semiconductor Manufacturing совсем недавно публиковал на Смарт-Лабе PavelPK. Сравнение основных показателей в годовом масштабе (TTM) всех трёх участников этой истории привожу в нижеследующей таблице:

Из показателей таблицы можно сделать вывод о том, что TSM – достойный конкурент для Intel. С технической точки зрения есть информация о том, что TSM настолько ушла вперёд, что уже разрабатывают 5-нанометровый техпроцесс!  Помимо AMD, TSM обеспечивает полупроводниками Apple, Nvidia, Qualcomm, Broadcom и др.

При этом, даже с учетом взлетевших котировок мультипликаторы TSM смотрятся вполне приемлемо. Если уж чьи-то акции покупать в результате этой истории – так тайваньской компании. Победителем схватки Intel и AMD становится TSM (Азия – рулит!).

❗ В то же время, в отношении TSM велики политические риски американо-китайского противостояния. В настоящее время около 20% продаж TSM идёт в Китай (в том числе Huawei). Поэтому рано или поздно либо американцы запретят TSM поставки в Китай, либо в поднебесной организуют своё производство полупроводников и сами откажутся от поставок из Тайваня (эту тему китайцы сейчас активно развивают – см. например, Semiconductor Manufacturing International (SMIC)). 

С учетом вышесказанного, рекомендую тщательно оценить риски перед покупкой акций TSM.  

__________

Однако, вернёмся к Intel. Затраты на исследования и разработки (R&D) Intel почти в 4 раза выше, чем у TSM. Вспомним о 60 млрд. $ потерь акционеров Intel от снижения капитализации компании. За такие деньги можно было бы разработать любую технологию. Поэтому опять возникает вопрос о том, почему Intel на «зальёт» проблему деньгами?

⚡Складывается впечатление, что Intel на самом деле не видит большой проблемы в отставании от TSM. Возможно, что у Intel есть какие-то козыри в рукаве. Эта версия, конечно же, выглядит слишком сложной. В жизни обычно всё значительно проще. Однако, есть ли другие объяснения, почему Intel не купит эту технологию?

Здесь весьма полезным представляется сравнительный анализ  техпроцессов Intel и TSM. Обязательно посмотрите. Поскольку я не являюсь экспертом в микроэлектронике, не буду пытаться пересказывать «на пальцах» то, что по своему техническому содержанию похоже на полёт в микрокосмос. Если резюмировать суть обзора – оказывается, что нанометры, которыми бравируют производители полупроводников – разные, и их прямое сопоставление – не совсем корректно.

👍 Даже если окажется, что Intel проиграла гонку полупроводников, то в этом случае Intel просто встанет в один ряд с Apple, Nvidia и AMD, которые уже заказывают полупроводники у TSM и неплохо себя чувствуют (интересно, что по этому поводу думает Трамп?).

✅Поэтому считаю, что распродажа устроенная робингудовцами, – не повод для закрытия позиций по Intel, в силу чего оставляю акции Intel в своём инвестиционном портфеле. Уверен, что котировки акций восстановятся в ближайшее время. Вполне вероятно, что это – хорошая возможность для того, чтобы купить акции мощной по своим фундаментальным показателям компании со скидкой в 20%.  

__________

Ещё раз подчеркну, что сам нахожусь в лонгах по акциям Intel и поэтому допускаю, что необъективен. Поэтому буду признателен Смарт-Лабовцам за критику сформулированных положений и указания на неточности в логике рассуждений.

Заранее благодарю!