Магнит становится все более конкурентоспособным - Атон

Первые плоды переходного процесса. Успешный 1К20 (рост выручки и LFL-продаж составил +18.5% и +7.8% г/г соответственно), впервые за пять лет превзойдя соответствующие показатели X5 Retail Group, (+15.9% и +5.7% г/г), отражает результаты комплексной перестройки бизнеса и свидетельствует о качестве изменений, которые компания пытается внедрить.

«Магнит» становится все более конкурентоспособным. В географическом разрезе LFL-продажи продолжают улучшаться во всех регионах, а главное, в Москве и Санкт-Петербурге. Сильные результаты 1К20 были обусловлены оптимизацией ассортимента, повышением качества обслуживания клиентов, а также паническими покупками в марте. Вклад COVID-19 в общее увеличение LFL-продаж (+7.8% в 1К20) составляет лишь 2.4%, и даже без учета этого фактора у компании солидный прирост (+5.4%), что говорит об улучшении плотности продаж.

Планы экспансии на паузе, но интерес к приобретению активов в регионах сохраняется. Руководство «Магнита» решило пересмотреть планы открытия и перепрофилирования всех форматов магазинов с учетом сохраняющейся неопределенности относительно пандемии COVID-19. Соответственно, прогноз капзатрат на 2020 может быть снижен еще больше. В течение 1К20 «Магнит» открыл 321 магазин (gross), из них 145 магазинов «у дома», остальные – в формате дрогери, а общее число магазинов выросло до 20 860. В рамках ранее объявленной кампании по повышению эффективности «Магнит» также закрыл 186 магазинов (1 супермаркет, 12 магазинов дрогери, остальные – магазины «у дома»).

2К20 и, скорее всего, 3К20 пройдут под знаком неопределенности, но положительный операционный импульс может сохраниться до конца года, что может поддержать рост рентабельности по мере исчезновения негативных последствий COVID-19. В целом, ритейлер отмечает начало нормализации потребительского спроса. Если в марте потребители предпочитали товары с длительным сроком хранения, то в апреле фокус сместился на свежую продукцию. В июне процесс нормализации спроса должен стать еще заметнее. С другой стороны, не следует сбрасывать со счетов риск снижения покупательской способности потребителей. «Магнит» положительно оценивает свою способность принимать адекватные меры в ответ на изменения спроса со стороны клиентов. Соответственно, ритейлер намерен и далее предлагать покупателям широкий ассортимент товаров по доступным ценам во всех регионах присутствия.

Кризис как катализатор цифровой трансформации. «Магнит», ранее не проявлявший особой активности в сегменте онлайн-торговли, в последнее время ускоряет работу по развитию данного направления бизнеса. Ритейлер сформировал команду, которая возглавит недавно начатый компанией процесс цифровой трансформации бизнеса. В мае «Магнит» начал совместный пилотный проект с Яндекс.Лавкой и запустил доставку из магазинов в сотрудничестве с Pony Express.

Дивиденды. Компания, скорее всего, продолжит платить достаточно щедрые дивиденды, насколько ей это позволят результаты деятельности. В прошлом году и на конец 1К20 соотношение чистый долг/EBITDA находилось на исторически высоких уровнях, хотя для покрытия всей чистой задолженности хватит двух объемов EBITDA. В этом году компания ожидает снижения долговой нагрузки.

2019 год выдался нелегким для «Магнита»: его акции отставали от динамики рынка и Х5, смена руководства «Магнита» с последующими изменениями в стратегии также не улучшили настроения инвесторов. С учетом успешного начала 2020 в плане показателей LFL-продаж, мы ожидаем увидеть дальнейшие результаты перестройки бизнеса в этом году. Хотя бумаги «Магнита» сейчас торгуются по мультипликатору EV/EBITDA с ограниченным текущим дисконтом к X5 и среднему 2-летнему значению, они все еще достаточно хорошо оценены, и, на наш взгляд, имеют ограниченный потенциал снижения по сравнению с текущими оценками. Таким образом, мы изменяем наш рейтинг по «Магниту» на ВЫШЕ РЫНКА.

Атон

«Магнит»: оценка. Для оценки «Магнита» мы использовали комбинацию метода DCF и оценки по мультипликаторам. Наша комбинированная оценка дает 12-месячную целевую цену в размере $15.6 за ГДР, что предполагает потенциал роста 24% к текущим рыночным котировкам. Для расчета целевой цены акции мы также применили целевой рыночный дисконт к цене ГДР в размере 15%. Целевая 12-месячная цена акций на уровне 4 637 руб. предполагает потенциал роста 17% к текущим рыночным котировкам. Учитывая предстоящий непростой путь к развороту, но и потенциал роста мы присваиваем бумаге рейтинг ВЫШЕ РЫНКА.

Для оценки по мультипликаторам мы использовали 12-месячные форвардные мультипликаторы P/E и EV/ EBITDA мировых аналогов, работающих на развивающихся рынках, а также 45%-й дисконт к целевым мультипликаторам.

Стоимость капитала «Магнита» была рассчитана с использованием: 1) применяемой в РФ ставки налога на прибыль для ритейлеров в размере 20%; 2) безрисковой ставки, предлагаемой по 10-летним ОФЗ; 3) премии за риск по акциям 6%. Полученная нами средневзвешенная стоимость капитала компании составляет 11.9%.

Для расчета стоимости в постпрогнозный период мы предполагаем, что после 2027 году свободный денежный поток будет расти устойчивыми темпами в 3.5%. При использовании нашей модели DCF мы получаем целевую цену $16.8 за ГДР, которая предполагает потенциал роста 33%. Отрицательные риски для нашей оценки включают, в том числе, возможное замедление роста экономики и слабую LfL-динамику.