18 октября 2019, 11:46

X5 - операционные результаты, экспресс-перерасчет потенциала

X5 опубликовала операционные результаты за 3й квартал 2019 г. Хотя рост выручки и выручки на сопоставимый метр (LFL) замедляется, LFL остается на хорошем уровне

На наш взгляд компания остается достаточно привлекательной в связи c растущей валовой рентабельностью и хорошей генерацией кеша на фоне сниженных мультипликаторов
3-4 кварталы традиционно наиболее денежные для компании, что должно оказать положительный эффект на сокращение долга и рост стоимости
Операционные результаты за 3й квартал 2019 г. несколько ниже по сравнению с предыдущими кварталми:

Рост выручки замедлился до +12.8% год к году (против 14.8% во 2 кв. 2019 г., 15.3% в 1 кв. 2019 г.)

Like-for-like темп рост выручки на квадратный метр 3.9% (выше чем весь 2018 г., но ниже чем в 1-2 кв. 2019 г. – по 5%)

Рост торговой площади на 13.9% год к году

Оценка ожидаемого роста EBITDA

По нашим оценкам на базе операционных результатов, EBITDA может вырасти на 20% (EBITDA Margin +0.5% может вырасти с 7.4% в 3 кв. 2018 до 7.9% в 3 кв. 2019 г.):

Валовая рентабельность может вырасти на 1% год к году (на базе факта 1-2 кв. 2019 г.) – компании удается наращивать валовую рентабельность в 2019 г.

Доля управленческих и административных расходов (SG&A) как % от выручки индикативно может ухудшиться на 0.5% с 17.4% до 17.9% в 2019 г. исходя из LFL и темпов роста издержек (доля SG&A растет в связи с пересмотром программ мотивации персонала в 2019 г. для сокращения текуческти кадров)

Недооценка по мультипликаторам:

EV/LTM EBITDA по отчетности за 2й квартал 2019 г. составляет 6.1x

С учетом заработанного денежного потока и роста EBITDA мультипликатор EV/EBITDA LTM по итогам выхода отчетности может составить всего около 5.7x; LTM FCF Yield (отношение денежного потока за год к текущей капитализации) может составить около 9% — то есть помимо хорошего роста финансовых показателей компании удается выплачивать высокие дивиденды и сокращать долг

Расчетный на базе регрессии справедливый мультипликатор с учетом текущих более низких темпов роста получается около 6.8x (целевой мультипликатор снизился в связи со снижением темпов роста а также перерасчетом регрессии на базе более поздних периодов)

Ниже 5.7x мультипликатор не был последние 3 года, даже в периоды меньших темпов роста финансовых показателей, поэтому downside на наш взгляд очень ограничен

Исходя из текущей и целевой стоимости (соответствующей мультипликатору 6.8x EV/EBITDA) потенциал роста составляет 25% (целевая цена 2530 руб.)

Техническая недооценка / прочее:

Несмотря на рост финансовых показателей и сокращение долга, технически компания вдали от максимумов, что может представлять хороший момент для входа

Справочно — JPM рекомендует покупку бумаги (upside 27% от текущей цены), Ренкап – продажу (downside 5%)

Отчетность по финансовым результатам компании выходит 22 октября, на базе чего мы планируем актуализировать пересчет потенциала

Приложение 1: темпы роста выручки и EBITDA (замедляются), а также информация по инвестициям (сокращаются) и чистому долгу (снижается) X5 - операционные результаты, экспресс-перерасчет потенциала

X5 - операционные результаты, экспресс-перерасчет потенциала

Серым цветом выделены оценки Приложение 2: расчет текущего и прогнозного мультипликатор

X5 - операционные результаты, экспресс-перерасчет потенциала

Приложение 3: исторические средние темпы роста (год к году, среднее между ростом выручки и EBITDA и мультипликатор к LTM EBITDA в дату выхода отчетности)

X5 - операционные результаты, экспресс-перерасчет потенциала