Масштабы позитивных изменений X5 стали приятным сюрпризом - Sberbank CIB

В четверг была опубликована отчетность X5 Retail Group за 1К19 по МСФО. Выручка, в соответствии с обнародованными ранее операционным показателями, выросла на 15,5% относительно уровня годичной давности и составила 405,9 млрд руб. (сопоставимые продажи увеличились на 5,0%). Валовая рентабельность группы в 1К19 составила 24,8%, превысив соответствующие показатели за 4К18 и 1К18 (соответственно 24,1% и 23,8%), ее рост был обусловлен сокращением товарных потерь и расходов на логистику. Коммерческая рентабельность в 1К19 не изменилась, а доля промоакций осталась на прежнем уровне.

Доля операционных затрат (без учета амортизации и долгосрочной программы мотивации менеджмента) выросла на 18 б. п. по сравнению с 4К18 — до 18,3% от выручки. В основном это было связано с увеличением доли расходов на персонал (на 24 б. п.), лизинговые платежи (на 8 б. п.) и ЖКУ (на 5 б. п.). Впрочем, последствия этих негативных изменений смягчило сокращение доли прочих затрат (на 19 б. п.). Доход от продаж вторсырья теперь отражается в отчетности как прочий доход, а не как общие, коммерческие и административные затраты. Это изменение также способствовало росту доли общих, коммерческих и административных затрат в структуре операционных расходов на 12 б. п. Расходы на долгосрочную программу мотивации менеджмента составили 457 млн руб. (мы прогнозировали 500 млн руб.). EBITDA достигла 29,0 млн руб. (рентабельность по этому показателю составила 7,1%), т. е. превысила нашу оценку и консенсус-прогноз на 8%.

Доля амортизационных расходов выросла до 3,1% выручки. Это связано с увеличением доли активов со сравнительно короткими сроками эксплуатации (в частности, увеличилась доля арендованных площадей). Процентные расходы и эффективная ставка налогообложения оказались чуть ниже, чем мы ожидали. Чистая прибыль составила 9,3 млрд руб., это превышает нашу оценку и консенсус-прогноз соответственно на 33% и 29%.

Операционные денежные потоки в 1К19 выросли на 26% относительно уровня годичной давности — до 17,2 млрд руб. Этому способствовало расширение бизнеса группы и позитивная динамика рентабельности. Операционные денежные потоки могли быть еще выше, однако инвестиции в оборотный капитал оказались заметно больше, чем в 1К18 — это связано с сокращением кредиторской задолженности, которое отчасти было компенсировано уменьшением товарно-материальных запасов. Капиталовложения в 1К19 составили 12,4 млрд руб. — это меньше, чем за аналогичный период 2018 года (16,4 млрд руб.), поскольку экспансия торговых сетей компании замедлилась.

Последние тенденции в целом соответствуют нашим ожиданиям, однако масштабы позитивных изменений стали для нас приятным сюрпризом. В частности, отличная динамика операционных показателей позволяет рассчитывать на более высокие, чем мы прогнозировали, результаты по итогам года. В ходе телефонной конференции менеджмент X5 Retail Group дал понять, что с начала апреля сопоставимые продажи уже выросли на 4,2%, в основном за счет увеличения потока покупателей. Поскольку в текущем году Пасха по юлианскому календарю отмечается 28 апреля (т.е. позднее, чем в прошлом году), можно рассчитывать, что ближе к концу месяца динамика продаж станет еще более позитивной. Хотя сегодня мы закрываем краткосрочную торговую идею по X5 Retail Group, наша долгосрочная рекомендация ПОКУПАТЬ остается в силе.

Sberbank CIB