Алроса - инвестиция в расчете на глобальный спрос - Альфа-Банк

«АЛРОСА» – крупнейший в мире производитель необработанных алмазов.
Будучи лидером сектора с точки зрения эффективности, «АЛРОСА» располагает высококачественной ресурсной базой, хорошо сбалансированным профилем роста, сильным балансом и отличной дивидендной политикой.

На основе метода ДДП наша РЦ составляет 129 руб. за акцию (WACC 12%; терминальные темпы роста 0%). Мы рассчитали РЦ на основе трех методов оценки – ДДП (50%), 5,5x 2019П EV/EBITDA (25%) и 9x 2019П P/E (25%). Наша РЦ составляет 129 руб. за акцию, потенциал роста 34%.

Вклад «АЛРОСА» в мировое производство необработанных алмазов составляет примерно 30%, у компании самая низкая в отрасли себестоимость – в среднем $40-50/карат против цены реализации $164/карат в 2К18; кроме того, компанию поддерживает слабый рубль. «АЛРОСА» имеет исключительный доступ примерно к 30% мировых запасов алмазов. Компания демонстрирует устойчивые темпы роста производства и хорошо- сбалансированный профиль роста. Капиталовложения на 2018 г. в рублевом выражении на 17% ниже, чем в 2013 г., когда компания проводила IPO. Компания демонстрирует устойчивый СДП (по итогам этого года доходность СДП должна составить 17%) и сильный баланс (отношение чистого долга к EBITDA на 30 июня 2018 г. равнялось 0,04) в условиях неопределенности на рынке.

Мы очень сомневаемся в том, что «АЛРОСА» будет делать покупки и считаем, что приоритетным направлением в стратегии компании является выплата дивидендов. В августе 2018 г. «АЛРОСА» одобрила новую дивидендную политику, которая предусматривает коэффициент дивидендных выплат на уровне 70-100% СДП, если отношение чистого долга к EBITDA сохраняется в диапазоне от 0 до 1x и выше 100% СДП, если отношение чистого долга к EBITDA находится в отрицательной зоне. Мы прогнозируем дивидендную доходность компании на уровне 11% в 2019П и 11,5% 2020П при условии намеченного компанией уровня долговой нагрузки, то есть если отношение чистого долга к EBITDA будет находиться в диапазоне от 0,5x до 1,0x. Компания отличается от ряда более мелких игроков отрасли в Африке и Канаде, которые достигают сильного роста за счет существенной долговой нагрузки. У «АЛРОСА» низкие политические и социальные риски, так как все ее активы находятся в России.

Несмотря на бесконечные разговоры о снижении спроса на ювелирные украшения, непростой ситуации в сегменте переработки и проникновении в отрасль синтетических алмазов, этот рынок в 2018 г. характеризуется дефицитом предложения и опережающим ожидания спросом, что естественным образом стимулирует рост цен. В 3К18 средние цены реализации "«АЛРОСА»" выросли до 199 $/карат против 136 $/карат в 2017 г. За 9M18 объемы реализации алмазов в мире в стоимостном выражении выросли на 5% на фоне восстановления базового спроса, тогда как объемы реализации ювелирных украшений растут на 4% ежегодно с 2010 г.

Мы полагаем, что цены на необработанные алмазы с точки зрения себестоимости могут обеспечить давление на цены на бриллианты, чтобы поддержать небольшую рентабельность в переработке. Средний класс в странах с развивающимися экономиками стимулирует спрос на ювелирные украшения в таком масштабе, что цены на камни широкого спроса в мире растут быстрее, чем на алмазы высокого качества, которые могут себе позволить только состоятельные покупатели. Как сообщает Rapaport, статистика за 1П18 подтверждает это мнение. Таким образом, мы можем ожидать скачок цен на алмазы более низкого качества, от которого «АЛРОСА», как мы считаем, выиграет, удовлетворяя спрос массового сегмента рынка с его очень большим объемов предложения. Синтетические же алмазы существуют на рынке уже 50 лет с 1960-х годов и не представляют конкуренции украшениям из натуральных камней – на сегодняшний момент они занимают всего 1-2% рынка с потенциалом роста до 3-6% через 10-12 лет, заполняя все расширяющийся гэп между спросом на натуральные камни и снижением поставок. Действительно ли синтетические алмазы угрожают «АЛРОСА»? Настроение в секторе явно не отличается оптимизмом, и мы считаем, что компании сектора должны продемонстрировать еще один квартал сильной отчетности, чтобы рынок смог переоценить их. Тем не менее, фундаментальные показатели сектора весьма сильные, особенно у «АЛРОСА». Перспективы спроса/предложения на необработанные алмазы весьма оптимистичны – устойчивое предложение и позитивный долгосрочный рост спроса.

Красноженов Борис
Толстых Юлия
«Альфа-Банк»