Сбербанк сможет выплатить 50% чистой прибыли в виде дивидендов благодаря продаже DenizBank - ВТБ Капитал

На наш взгляд, продажа DenizBank существенно не повлияет на фундаментальные показатели «Сбербанка». Вместе с тем, как мы считаем, сделка обеспечит способность банка выплатить 50% чистой прибыли в виде дивидендов за 2018 г. – если продажа не состоится, коэффициент выплат может составить лишь 40%. Мы полагаем, что на динамику котировок окажут воздействие и новые санкционные ограничения в отношении «Сбербанка».

Наш оптимистический сценарий (продажа DenizBank, отсутствие санкций против банка, дивидендная доходность 7%) предполагает потенциал роста стоимости акций на 50%, а при пессимистическом сценарии (DenizBank не продается, вводятся новые санкции, дивидендная доходность равна 10%) их стоимость может упасть на 16%. Мы скорректировали нашу модель с учетом данных за 2к18 и обновленных планов банка на весь год, в результате чего наш прогноз по чистой прибыли на 2018 г. снизился на 3%, а на 2019 г. – повысился на 2%.

Наши прогнозные цены на 12 месяцев по обыкновенным и привилегированным акциям уменьшились на 8% и 6%, до 330 руб. и 290 руб. соответственно. Таким образом, мы подтверждаем рекомендацию «покупать» по обыкновенным и привилегированным бумагам (ожидаемая полная доходность равна 95% и 97% соответственно).

Сильные результаты за 1п18 даже без учета DenizBank. Отчетность за 2п18 показала рентабельность капитала на уровне 24% (с учетом и без учета DenizBank), рост кредитного портфеля на 6% к/к и коэффициент расходы/доходы в 33%. Нормализованная стоимость риска за период составила 118 бп, что в целом соответствует нашему среднесрочному прогнозу в 100 бп.

Исходя из весьма оптимистического прогноза руководства банка по чистой процентной марже, мы повысили на 25–28 бп нашу оценку этого показателя на 2019–2020 гг. Наш прогноз по чистой прибыли на 2018 г. снизился на 3%, а на 2019 г. – повысился на 2%. Мы полагаем, что «Сбербанк» может показать рентабельность капитала на уровне более 20%, что в сочетании с продажей DenizBank обеспечит 50%-й коэффициент дивидендных выплат за 2018 г. Однако если сделка будет отменена, руководство Сбербанка может уменьшить коэффициент до более консервативных 40%.

Риски по большей части учтены в котировках. Геополитические риски и продажа DenizBank – ближайшие факторы воздействия на котировки «Сбербанка». Мы рассчитали возможную динамику котировок акций при четырех сценариях. Наш оптимистический сценарий не предполагает санкций в отношении «Сбербанка», которые бы оказали влияние на его операции с корреспондентскими счетами или внешнюю торговлю, при этом а него заложена продажа банка DenizBank и нормализованная дивидендная доходность на уровне 7% (исходя из данных за 1к18). Это предполагает, что цена обыкновенных акций может вырасти на 50% относительно текущих уровней – до 269 руб.

Если продажа DenizBank отменится, потенциал роста котировок, по нашим оценкам, составит всего 20% (до 214 руб.). Наш пессимистический сценарий (введение санкций, отмена продажи DenizBank; дивидендная доходность повышена на 3 пп, до уровней, наблюдавшихся после введения последнего пакета санкций в апреле 2018 г.) предполагает вероятность снижения котировок на 16%, до 150 руб., а в случае продажи DenizBank котировки могут подрасти на 5%, до 188 руб.

Оценка. В нашей оценке стоимости основного капитала (COE) мы повысили безрисковую ставку на 1 пп на фоне изменения ожиданий в отношении ключевой ставки. В результате показатель COE повысился до 16,0%.

Учитывая, что котировки акций с начала августа снизились на 16%, акции «Сбербанка» в настоящий момент, по нашему мнению, выглядят недооцененными, торгуясь, по нашим оценкам, по P/E за 2019 г. на уровне 4,2x и по P/PPP на уровне 2,8x при более чем 20%-й рентабельности капитала и дивидендной доходности по обыкновенным акциям за 2018 г. на уровне 10,5% (коэффициент дивидендных выплат за 2018 г. – 50%).

Риски. Основные риски связаны с макроэкономическими и геополитическими факторами, а также с завершением сделки с DenizBank.