Восстановление цен на сахар и свинину подержало финансовые результаты Русагро за 2 квартал

Чистая прибыль «Русагро» по МСФО во 2 квартале 2018 года выросла в 3,7 раза — до 2,129 млрд рублей, следует из отчета компании.

«Русагро» опубликовала сильные финансовые результаты за 2к18, в части EBITDA превысившие наши ожидания и консенсус-прогноз на 12% и 27% соответственно. Этому в первую очередь способствовало восстановление цен на сахар (+11% к/к) и свинину (+8% к/к) на фоне ослабления рубля и сокращения запасов сельхозпродукции к концу маркетингового года. Представленные результаты согласуются с нашим прогнозом роста EBITDA за 2018 г. (+15% г/г, до 16 млрд руб.) и осторожным взглядом на конъюнктуру рынка сахара в краткосрочной перспективе.

С учетом ожидаемого улучшения мультипликатора EV/EBITDA до 5,5x в 2019 г. (против 7,0x в этом году) мы считаем, что на текущих уровнях акции «Русагро» представляют собой привлекательную ставку на рост свиноводческих мощностей, повышение мировых и внутренних цен и восстановление ключевого сахарного бизнеса компании. Наша оценка прогнозной цены акций «Русагро» на 12-месячном горизонте остается прежней (13,50 долл.), предполагая полную доходность в 37%. В отношении акций «Русагро» мы подтверждаем рекомендацию «покупать.»

Рентабельность заметно выросла. Согласно ранее опубликованной операционной отчетности «Русагро», во 2к18 цены на сахар и свинину выросли в квартальном сопоставлении соответственно на 11% и 8% вследствие ослабления рубля (-9% к/к), удорожания кормов и более низкого соотношения спроса и предложения сельхозпродукции в России. За счет того, что расходы компании остались примерно на уровне предыдущего квартала, рентабельность EBITDA сахарного дивизиона выросла по сравнению с предыдущим кварталом более чем в два раза, достигнув 30% (против 13% в 1к18), а в свиноводческом сегменте – на 710 пп, до 33%.

Консолидированная EBITDA достигла 4,1 млрд руб., что соответствует рентабельности EBITDA в 23% – на 12% и 27% выше нашей оценки и консенсус-прогноза соответственно. Заметим, что с точки зрения сезонных трендов второе полугодие обычно бывает более успешным для сельхозпроизводителей. Мы также ожидаем роста цен на продукцию «Русагро» вследствие сокращения урожая зерна в России (-17% г/г, до 112 млн т), повышения экспортных цен в июле–августе (+4% к/к) и понижательного давления на рубль.

Управление денежным потоком и дивиденды. В 1п18 «Русагро» генерировала чистый операционный денежный поток в размере 7,3 млрд руб. при капзатратах на 7,9 млрд руб. Мы ожидаем, что во 2п18 инвестиционные расходы компании возрастут, а их сумма за весь 2018 г. составит 26 млрд руб., из которых 60% будет направлено на развитие новых свиноводческих комплексов в Тамбовской области и на Дальнем Востоке. По состоянию на июнь чистый долг достиг 11,3 млрд руб., а соотношение чистый долг/EBITDA составило 0,8x. За 1п18 совет директоров «Русагро» рекомендовал выплатить дивиденды на общую сумму 1 млрд руб., исходя из коэффициента дивидендных выплат в 44,3%. Мы считаем, что столь скромный, на наш взгляд, размер дивидендов является, прежде всего, следствием слабых финансовых результатов за последние кварталы, пика капзатрат (26 млрд руб.) и сезонного спада активности на рынке в 1п18. Дата закрытия реестра акционеров в целях выплаты дивидендов – 14 сентября, выплата состоится 28 сентября.

Оценка. За период с начала года котировки акций «Русагро» не изменились. По нашим расчетам, бумага торгуется с прогнозным коэффициентом EV/EBITDA за 2018 г. в 7,0x. На наш взгляд, такая оценка закладывает отсутствие перспективы восстановления фундаментальных показателей сахарного бизнеса и слабый потенциал роста EBITDA, не учитывая недавний рост цен на внутреннем рынке. Наш прогноз на 2019 г. предполагает снижение мультипликатора EV/EBITDA до 5,5x. Мы считаем, что на текущих уровнях акции «Русагро» уже выглядят привлекательными для покупки со ставкой на расширение мощностей, рост мировых и внутренних цен на сельхозпродукцию и нормализацию доходности сахарного и свекольного бизнеса.

ВТБ Капитал