Прогнозная цена по акциям РусГидро понижена на 8%, до 1 рубля на горизонте 12 месяцев

Чистая прибыль Группы «РусГидро» в 1 квартале 2018 года по МСФО увеличилась на 22% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составила 22,95 млрд рублей.

«РусГидро» опубликовала результаты за 1к18 по МСФО, которые превзошли наши ожидания вследствие изменения учета финансовых инструментов по МСФО и более низких, чем мы предполагали, финансовых расходов. Однако, помимо прочего, представленные финансовые показатели закрепляют за компанией звание постоянно инвестирующей машины, хотя это и ведет к увеличению стоимости, как в случае расходов, связанных с ДПМ на Дальнем Востоке и реализацией пяти небольших ДПМ-проектов по строительству малых гидроэлектростанций, тогда как исторически высокие капвложения также ведут к дальнейшему росту инвестиций. И вновь часть этих капрасходов будет профинансирована через эмиссию дополнительных акций. После публикации результатов мы изменили наш прогноз по Загорской ГАЭС-2 и обновили нашу модель с учетом данных за 1к18. Исходя из этого, мы понизили прогнозную цену на горизонте 12 месяцев на 8%, до 1 руб. за акцию. Ожидаемая полная доходность теперь составляет 46%. Мы подтверждаем рекомендацию «покупать».

Результаты за 1к18 по МСФО: номинальные темпы роста чистой прибыли составили 22%. Сильные операционные данные оказали поддержку показателю выручки за 1к18, которая, с учетом субсидий, составила 110 097 млн руб. (+7% г/г), на 2% превысив наш прогноз вследствие более высоких субсидий в 1к18. Общие расходы выросли на 8%, что обусловило скорректированный показатель EBITDA на уровне 32 022 млн руб., что на 6% больше в годовом сопоставлении и на 10% выше нашего прогноза благодаря дополнительному доходу в размере 2,3 млрд руб., образовавшемуся вследствие изменений в учете финансовых инструментов по МСФО. На чистую прибыль благоприятный эффект оказало снижение финансовых расходов, тогда как мы ожидали, что процентные платежи в годовом сопоставлении не изменятся. Таким образом, номинальная чистая прибыль компании за 1к18 составила 22 951 млн руб., что на 22% выше в годовом сопоставлении, тогда как скорректированные темпы роста чистой прибыли оказались на уровне 2,5%.

Основные моменты телеконференции:

Обновленный прогноз по капрасходам «РусГидро» на 2018 г. составляет 123,7 млрд руб., на 2019 г. – 93,8 млрд руб., на 2020 г. – 72,6 млрд руб. В 2021–2023 г. компания планирует инвестировать 56,2 млрд руб., 48,8 млрд руб. и 47,2 млрд руб. соответственно. Повышение планов по капвложениям связано с дополнительными расходами на строительство Нижне-Бурейской ГЭС и реализацию пяти ДПМ-проектов по строительству малых гидроэлектростанций.

К 2023 г. «РусГидро» планирует ввести в эксплуатацию более 1,5 ГВт и 1 000 Гкал мощностей, вдобавок к 1,3 ГВт для проектов ДПМ на Дальнем Востоке. Структура тарифов на Дальнем Востоке увеличивает вероятность списаний в будущем. Окончательное решение по ДПМ на Дальнем Востоке пока не принято соответствующими министерствами, при этом запуск запланирован на 2022–2024 гг.

Совет рынка отложил запуск Загорской ГАЭС-2 до 2024 г.

В краткосрочной перспективе никаких изменений в дивидендной политике компания не ожидает (50% от номинальной чистой прибыли по МСФО), хотя акционеры приветствовали бы этот шаг.

Доля в «ИнтерРАО» – это актив для продажи, хотя компания не подтверждает никакие переговоры в настоящий момент.

Мы подтверждаем рекомендацию «покупать», однако снижаем прогнозную цену. Мы внесли в нашу модель представленные операционные и финансовые результаты, а также обновленный прогноз по капрасходам. Кроме того, мы перестали учитывать в модели запуск Загорской ГАЭС-2 из-за неопределенных перспектив проекта и внесли связанные с этим списания. Наша новая прогнозная цена на горизонте 12 месяцев составляет 1 руб. за акцию и 1,63 руб. за ГДР. Ожидаемая полная доходность – 46% и 56% соответственно. Мы сохраняем рекомендацию Покупать, однако отмечаем, что в краткосрочной перспективе инвестиционная привлекательность бумаг РусГидро представляется нам ограниченной, и основной рост, по нашим прогнозам, придется на 2021–2025 гг.

ВТБ Капитал