Негативный эффект на Сбербанк от санкций будет ограниченным

Аналитики ВТБ Банка подтверждают рекомендацию покупать:   

После публикации результатов за 1к18 по РСБУ и коррекции на российском рынке акций, спровоцированной санкциями США, мы провели переоценку инвестиционной привлекательности «Сбербанка». Во-первых, стресс-тестирование показало, что негативный эффект от санкций будет ограниченным. Во-вторых, исходя из текущей риторики, мы полагаем, что вероятность распространения санкций на суверенный долг низка. В третьих, в начала года котировки акций «Сбербанка» снизились на 29%, тогда как спреды ОФЗ расширились всего на 40 бп. Наконец, «Сбербанк» уверенно движется к достижению в конце 2018 г. целевого значения достаточности базового капитала на уровне 12,8%, благодаря чему основной фактор его инвестиционной привлекательности – возврат на капитал – остается неизменным.
Мы повысили наш прогноз по стоимости акционерного капитала на 85 бп, до 15%, чтобы отразить расширение спредов, а также снизили наш прогноз по чистой прибыли на 2019–2020 г. на 4–5%. Тем не менее, соотношение риска и прибыли мы по-прежнему считаем привлекательным. Наша прогнозная цена на горизонте 12 месяцев составляет 360 руб./ОА и 320 руб./ПА; ожидаемая полная доходность равна 79 и 83% соответственно. Таким образом, мы рассматриваем произошедшую недавно коррекцию как хорошую возможность для покупки бумаг, нежели как смену направления. Мы подтверждаем рекомендацию покупать.

Оценка влияния санкций.

Мы провели стресс-тестирование на предмет оценки потенциального влияния дальнейшего расширения санкционного списка SDN, которое показало, что возможное ослабление рубля (как гасителя колебаний/амортизатора) уже в полной мере учтено в котировках, учитывая 29%-ю коррекцию в обыкновенных акциях «Сбербанка». Мы полагаем, что объем вложений американских инвесторов в ОФЗ, суверенные еврооблигации и акции «Сбербанка» составляет около 70 млрд долл., поэтому вероятность распространения санкций на суверенный долг мы оцениваем как низкую (что, на наш взгляд, подтверждается недавними заявлениями Минфина США).

Высокая устойчивость к дальнейшему расширению санкционного списка SDN. Ослабление рубля повлияет главным образом на общую доходность акционерного капитала (TSR) долларовых инвесторов. С фундаментальной точки зрения, снижение чистой процентной маржи замедлится, при этом ее траектория сместится на более высокий уровень за счет усиления способности влиять на цены для корпоративных клиентов, в то время как соотношение кредитов и депозитов ниже отметки 100% ограничит давление на розничные депозиты. Между тем чувствительность капитала снизилась: каждые 10 руб., на которые рубль ослабевает относительно доллара, ведет к снижению достаточности капитала на 60 бп.

В 2п18 давление на чистую процентную маржу вырастет на фоне переоценки.

Согласно нашей обновленной модели, чистая процентная маржа «Сбербанка» останется под давлением из-за снижения процентных ставок, при этом пик ее роста был пройден в 4к17. Мы полагаем, что в 2п18 снижение чистой процентной маржи ускорится, поскольку реальные ставки снизятся вдвое. В 2018 г. мы ожидаем снижения этого показателя на 52 бп г/г (против ожиданий руководства на уровне 50 бп) и еще на 55 бп в 2019 г. Таким образом, мы снижаем на прогноз по чистой прибыли на 2018-2020 гг. на 0−5% (наш прогноз выше ожиданий консенсуса на 2‑3%). Потенциал роста комиссионного дохода мы оцениваем как высокий, поскольку полагаем, что рост экономики и ускорение в сегменте услуг, не связанных с кредитами, будут иметь благоприятный эффект для «Сбербанка».

Оценка.

После недавней коррекции акции «Сбербанка» торгуются, по нашим расчетам, с прогнозными коэффициентами P/BV и P/E за 2018 г. в 1,16x и 5,4x соответственно. Исходя из коэффициента дивидендных выплат по итогам 2018 г. в 50%, текущая дивидендная доходность обыкновенных и привилегированных акций банка составляет 9,3% и 10,6% соответственно.

Риски.

Основной риск с точки зрения инвестиционной привлекательности «Сбербанка» связан с макроэкономической ситуацией – включая темпы снижения Банком России ключевой ставки, которая может отразиться на чистой процентной марже. Также существует вероятность роста капзатрат и операционных расходов в связи с геополитическими рисками и реализацией новых ИТ-проектов.

ВТБ КАпитал