2018 год: Год маржин колла

Аналитики расходятся во мнении, какой индикатор лучше всего определяет вершины рынка, но самый легкий для понимания — и самый прискорбный — это, вероятно, маржинальный долг.

Это деньги, заимствованные (обычно индивидуальными или “розничными”) инвесторами под залог принадлежащих им акций, при этом эти деньги они используют для того, чтобы купить еще больше акций. Инвесторы, как правило, занимаются такими вещами, когда рынки растут, и использование левериджа воспринимается как простой способ кратно увеличить прибыли от инвестиций. Но в конечном итоге рынок разворачивается вниз, и в какой-то момент стоимость портфелей акций оказывается недостаточной для покрытия маржинального долга, в результате чего материализуются “маржин коллы”, когда брокеры начинают требовать от инвесторов возврата денег и/или приступают к ликвидации портфелей своих клиентов. Рынок резко устремляется вниз, и вместе с переоцененной водой выплескиваются справедливо оцененные младенцы. Результат: молниеносный, жесткий медвежий рынок.

Размер маржинального долга достиг рекордных максимумов несколько лет назад, и с тех пор он продолжает расти. Из вчерашнего Wall Street Journal:

Рынки уязвимы, потому что инвесторы горят желанием покупать акции за счет долга

Инвесторы, занявшие рекордные суммы денег, чтобы сделать ставку на рост акций, усугубили распродажу, случившуюся в начале этого месяца, после того, как им поступили требования сократить обязательства, в результате чего им пришлось продавать акции для привлечения наличных.

Аналитики предупреждают, что если этот долг, известный как маржинальные займы, продолжит расти в нынешнем темпе, то большие распродажи и внезапные приступы волатильности на фондовом рынке могут стать более частыми.

Согласно информации Управления по регулированию финансовой индустрии, розничные и институциональные инвесторы заняли рекордные $642,8 млрд. под залог своих портфелей для того, чтобы нарастить свою прибыль посредством увеличения своей позиции в акциях.

Согласно Goldman Sachs, который ведет свои подсчеты с 1980 года, в прошлом году так называемый маржинальный долг составил 1,31% от общей стоимости акций, торгуемых на Нью-Йоркской фондовой бирже, затмив предыдущий пик на отметке 1,27%, достигнутый в разгар технологического пузыря в 2000 году.

Кредитование под залог акций – это ключевой центр прибыли для брокерских компаний, поскольку последние взимают проценты за деньги, которые они ссужают своим клиентам. Кроме того, клиенты, у которых имеется маржинальный долг, более лояльны к своим брокерским компаниям. Эти кредиты также могут влиять на компенсацию брокеров, в результате чего они зачастую навязывают маржинальные займы своим клиентам независимо от того, нужны они им или нет.

Маржинальный долг растет уже в течение многих лет, и эта динамика, как правило, рассматривается как свидетельство уверенности инвесторов. Многолетнее ралли на рынке акций помогло возвысить размер маржинального долга, поскольку инвесторы стали более охотно брать кредиты под залог своих инвестиций, увеличивающихся в цене. Тем не менее, эта динамика в конечном счете может стать причиной резкого снижения рынков, как это случилось в случае с дот-ком пузырем и финансовым кризисом 2008 года.

Растущий маржинальный долг привлек внимание регулятора Уолл-стрит. В январе Finra опубликовала предупреждение для инвесторов после того, как общая сумма маржинальных кредитов впервые перевалила через отметку $600 млрд. В этом предупреждении было сказано, что инвесторы могут недооценивать риски торговли с привлечением маржинального долга и могут не понимать, как работают маржин коллы.

В число наиболее пострадавших инвесторов попали те, кто использовал биржевые продукты и ставил ставку на то, что низкая волатильность сохранится и впредь, а цены акций останутся стабильными.

Харви Хаджиан, 35-летний финансовый консультант, проживающий в Торонто, занимается инвестициями более 10 лет. Он полагал, что акции продолжат расти в этом году, подобно тому, как это происходило с индексами Dow и S&P 500 в последние два года, то есть практически без откатов.

“Все стратеги сошлись во мнении, что рынок будет расти”, — сказал г-н Хаджиан.

В конце января он сделал неверную ставку и использовал маржинальный долг для финансирования большой позиции в биржевом индексном фонде ProShares Short VIX Short-Term Futures (SVXY), который растет до тех пор, пока цены на акции остаются стабильными. Когда индекс S&P 500 вошел на коррекционную территорию, инвестиции г-на Хаджиана в фонд ProShares, отслеживающий ожидаемые колебания рынка, были почти полностью уничтожены, в результате чего он был вынужден ликвидировать принадлежавшие ему ценные бумаги на сотни тысяч долларов, чтобы ответить на маржин колл.

“Я находился в отрицании”, — сказал г-н Хаджиан, потерявший около 500 000 канадских долларов ($472 260) своего инвестиционного портфеля в размере $1,1 млн.

Несмотря на то, что он потерял значительную часть своего богатства, г-н Хаджиян говорит, что этот опыт не испортил его отношения к маржинальному кредитованию. “Если бы я не использовал маржу, я бы не достиг этих уровней”, — сказал г-н Хаджиян о своей доходности портфеля до февральских распродаж на рынках. “Когда мои инвестиции вырастут, я ограничу размер маржинального долга”.

Почему это имеет значение

“Согласно Goldman Sachs, который ведет свои подсчеты с 1980 года, в прошлом году так называемый маржинальный долг составил 1,31% от общей стоимости акций, торгуемых на Нью-Йоркской фондовой бирже, затмив предыдущий пик на отметке 1,27%, достигнутый в разгар технологического пузыря в 2000 году”.

Когда индикатор превышает экстремум, достигнутый на пике дот-ком пузыря, то он находится на территории мании. Причина, по которой рынки акций на данный момент кажутся относительно спокойными, заключается в том, что акции являются лишь частью более масштабного пузыря. Облигации по всему миру находятся в историческом пузыре, который может начать сдуваться, когда процентные ставки проследуют вверх. Цены на недвижимость в городах с самой большой деловой активностью превысили свои пики 2007 года. Долговые уровни в развитых странах (и в Китае) взмыли высоко вверх, оставив далеко внизу предыдущие циклические пики. И, разумеется, криптовалюты порождают возбуждение инвесторов, страшащихся упустить движение наверх, так же, как это было на вершине дот-ком пузыря. Этот “пузырь всего” абсолютно беспрецедентен.

“Растущий маржинальный долг привлек внимание регулятора Уолл-стрит. В январе Finra опубликовала предупреждение для инвесторов после того, как общая сумма маржинальных кредитов впервые перевалила через отметку $600 млрд. В этом предупреждении было сказано, что инвесторы могут недооценивать риски торговли с привлечением маржинального долга и могут не понимать, как работают маржин коллы”.

Как обычно случается на пиках рынка, допущение “могут не понимать” – это явное преуменьшение. К концу длинного цикла, подобного нынешнему, появляется новое поколение инвесторов, которые, никогда не сталкивались с падающими рынками, и которые с охотностью используют инструменты, увеличивающие их гениальность. Это своего рода ритуал, через который должны пройти все инвесторы на пути к своему среднему возрасту, когда они станут более осторожными. Однако с каждым новым долговым загулом ставки растут. Теперь мы ведем речь не о болезненном жизненном уроке, который позволит выжить, а о полном уничтожении, и не об одном или двух плохих годах, а о системном коллапсе.