ФСК, Россети: Не по виду суди, а по делам гляди

Федеральная сетевая компания принадлежит Россетям, и поскольку бизнес компаний тесно взаимосвязан, их экономика и бизнес очень схожи. Однако две наиболее ликвидные электросетевые компании в России предлагают очень разные инвестиционные истории.

Пять причин предпочесть ФСК Россетям

Среди самых ликвидных сетевых компаний в российском секторе электроэнергетики мы отдаем предпочтение ФСК перед Россетями по следующим причинам.

1). Акции предлагают высокую дивидендную доходность 8% в 2018П, что делает ФСК одной из наиболее привлекательных дивидендных историй в российской электроэнергетике.

2). В этом году акции ФСК отстают от рынка без очевидных причин.

3). В отличие от МРСК, ФСК регулируется механизмом долгосрочного тарифообразования RAB и делает крайне ограниченный вклад в конечный тариф на электроэнергию для потребителей, что означает меньшие регуляторные риски и отсутствие необходимости учитывать интересы социально незащищенных групп населения.

4). ФСК ожидает заметное снижение капзатрат к концу этого десятилетия, что превратит ее в компанию с бизнесом, обеспечивающим стабильно высокие денежные потоки.

5). Продажа доли в Интер РАО, хотя она и маловероятна в краткосрочной перспективе, может стать дополнительным сильным драйвером роста котировок. Мы начинаем аналитическое освещение акций ФСК с рекомендации ПОКУПАТЬ и целевой цены 0,22 руб.

Четыре недостатка Россетей

Мы не видим большой стоимости в акциях Россетей, однако принимая во внимание распродажу акций с середины октября, мы начинаем аналитическое освещение обыкновенных акций компании с рекомендации ДЕРЖАТЬ и целевой цены 1,0 руб. Мы выделяем четыре следующих недостатка, характерных для инвестиционного профиля Россетей:

1). Компания не щедра на дивиденды – собирая 23 млрд руб. дивидендов от дочерних компаний, она выплачивает мизерную сумму в качестве собственных дивидендов; недавние комментарии главы компании по дивидендам почти не оставляют оснований для оптимизма;

2). В отличие от ФСК, Россети не планируют существенно снижать капзатраты к 2020;

3). Бизнес МРСК сталкивается с сильным регуляторным давлением, а механизм тарифообразования остается непонятным после фиаско методики RAB в отношении распределительных компаний;

4). Россети одержимы идеей размещения новых акций для финансирования капзатрат, и эта практика, похоже, прижилась (шесть размещений с 2010, и седьмое – лишь вопрос времени в связи с предстоящей консолидацией крымских активов).

Продавайте привилегированные акции Россетей

После публикации разочаровывающих результатов по РСБУ за 9M17 привилегированные акции Россетей предложат гораздо более низкие дивиденды, чем были выплачены из рекордно высокой прибыли за 2016. Поскольку дивиденды – единственный катализатор роста для привилегированных акций, мы считаем их премию к обыкновенным акциям необоснованной и рекомендуем ПРОДАВАТЬ эти акции, хотя отмечаем низкую ликвидность.

Риски

Обе компании – государственные монополии, что подразумевает зависимость от воли регулятора их тарифов и выручки, а также инвестиционных программ и финансовых планов. Ни одна из компаний не имеет четкой дивидендной политики (за исключением привилегированных акций Россетей), что существенно снижает предсказуемость дивидендов. Консолидация крымских активов Россетями может означать риск международных санкций для компании, что вызовет распродажу зарубежными инвесторами. Возможный возврат к идее приватизации МРСК может стать сильным драйвером роста для акций Россетей и вернуть компанию на радары инвесторов.

АТОН