Обзор валютного рынка. Октябрь 2017

• Сокращение запасов нефти и рост цен на неё может оказывать благоприятный эффект на рубль в краткосрочной перспективе
• В следующем году нефть будет торговаться в диапазоне $50-60
• Повышение ставок в США может оказать негативный эффект на валюты развивающихся рынков, приведя к ускорению оттока капитала
• Мы ждем, что до конца текущего года рубль укрепится до 55 рублей за доллар, к концу следующего будет стоить 63 рубля. Курс евро составит 64 и 74 рубля соответственно

Обзор в pdf

Итоги  9 месяцев

В прогнозе на 2017 год предполагалось наличие хороших шансов рубля показать динамику лучше ведущих мировых валют, что в целом нашло отражение в реальности. Ключевым фактором год назад мы называли нахождение нефти в низшей точке ценового цикла, что ограничивало потенциал дальнейшего падения. Кроме того, мы ожидали периода низкого оттока капитала, в том числе, благодаря высоким процентным ставкам, поддерживаемыми Центральным банком России.

Перечисленные факторы остаются актуальными и сейчас, хотя на данный момент мы полагаем, что потенциал дальнейшего укрепления рубля практически исчерпан. В обзоре мы разберем изменения в платёжном балансе России, влияющие на рубль, а также постараемся дать оценку будущих факторов, имеющих значение для российской валюты.

Влияние торговли. Нефть

Нефть и нефтепродукты занимают в российском товарном экспорте долю более 40%, оставаясь самым влиятельным фактором спроса на рубль, с точки зрения платёжного баланса. На графике выше видно, что, несмотря на расхождения в на коротких промежутках времени, общий тренд российской валюты продолжает определяться именно изменением топливных котировок.

В сентябре цена на нефть достигла максимума за 2 года на фоне реального ограничения добычи в странах ОПЕК, а также более медленного, чем ожидалось её восстановления в США. В результате, впервые за несколько лет началось  сокращение запасов нефти, как в Северной Америке, так и в странах Ближнего Востока, что является благоприятным фактором для стабилизации цен на топливном рынке.

Мы полагаем, что у нефти есть потенциал для роста выше $60 за баррель краткосрочной перспективе на фоне положительной переоценки спроса и предложения участниками рынка.  В следующем году после окончания действия сделки ОПЕК и увеличения добычи американскими сланцевыми производителями стоимость барреля окажется ниже уровня конца 2017 года и будет колебаться в рамках $50-60. Среднюю цену для определения курса рубля мы прогнозируем в $55.

Влияние движения капитала

Более стабильному поведению курса рубля помогает нормализация оттока капитала. В конце 2014 года российские компании, попавшие под санкции, были вынуждены погашать свои обязательства в иностранной валюте, что стало одной из причин, того что в какой-то период рубль выглядел значительно хуже валют прочих стран-нефтеэкспортёров.  

В 2017 году ситуация окончательно стабилизировалась — российские компании вновь начали получать финансирование из-за рубежа, хотя уровень увеличения обязательств всё еще значительно ниже периода 2010-2014 годов. Отметим, что приток портфельных инвестиций в Россию в 3 квартале оказался максимальным с 2008 года, прямые инвестиции за первые 9 месяцев года увеличились в 2 раза. Чистое влияние платёжного баланса в течение 2017 года, как и ожидалось остаётся умеренно положительным.  

Влияние денежной политики в США

Санкции и обострение политической обстановки вокруг России были не единственным фактором, приведшем к рекордному оттоку капитала ранее. Подобная тенденция в 2014-2016 годы наблюдалась на многих рынках мира из-за сворачивания программы количественного смягчения и ожидания увеличения процентных ставок в США. Результатом стало достижение глобальным индексом доллара максимума за 12 лет. На данный момент нет практически ни одной валюты мира, которая бы не упала в стоимости относительно 2013 года. 

Когда мы рассматриваем прогноз оттока капитала в России необходимо также учитывать тенденции в денежной политике США и её влияние на американскую валюту. Ситуация сложилась таким образом, что изначально доллар рос на ожиданиях увеличения процентных ставок со стороны ФРС. В тот момент, когда непосредственно началось ужесточение денежной политики, американская валюта перестала демонтировать укрепление.

В течение 2017 года ФРС уже дважды повысила ставку, а вероятность третьего увеличения в декабре сейчас оценивается рынком почти в 90%. Тем не менее, индекс доллара после роста в начале года к осени показывает падение на 8-9% от максимумов. Изначально, испугавшись действий ФРС, инвесторы избыточно реагировали на изменение денежной политики США, выводя капитал с развивающихся рынков. Сейчас, на наш взгляд, ситуация противоположная — влияние увеличения ставок на доллар недооценивается  рынком. Мы предполагаем, что хоть и не мгновенно, но фактор в дальнейшем будет оказывать влияние на рост американской валюты.

Эффект от увеличения процентных ставок в США в нашей модели учитывается через прогноз ускорения оттока капитала из России. На величину показателя влияет размер баланса текущего счёта, то есть превышение доходов страны от торговли в виде экспорта над импортом. Дополнительные доходы чаще всего приводят к увеличению покупок российскими резидентами иностранных активов и оттоку капитала. 

Кроме того, существует денежный поток в виде портфельных, прямых инвестиций, а также кредитов и займов, которые иностранцы предоставляют России. Снижение обязательств перед внешним сектором и иностранных инвестиций ведут к дополнительному оттоку капитала. В момент нормальной политической обстановки и спокойствия на мировых рынках капитала, наоборот, происходит приток инвестиций и кредитов в Россию.

Исторически, средний приток иностранного капитала в российскую экономику составлял около $4 млрд. за квартал. Этот уровень мы взяли в качестве базового сценария для нормальных условий. В зависимости от того, как мы оцениваем влияние внешних денежно-кредитных факторов, прогноз показателя может меняться в диапазоне от оттока в $16 млрд. за квартал в самом негативном сценарии  до притока в $23 млрд. в позитивном. На 2018 год из-за роста процентных ставок в США мы ожидаем умеренно негативный сценарий внешних кредитных условий, в результате чего, чистое снижении обязательств перед иностранцами составит около $12 млрд. за весь год. В сумме с расходами россиян на приобретение иностранных активов в $23 млрд. (в нашей модели они примерно равны сальдо текущего счёта) это формирует прогноз чистого оттока капитала в $35 млрд. Прогноз  означает небольшое увеличение показателя  по сравнению с величиной в $25 млрд. за последние 12 месяцев.  

Евро

На наш взгляд, рост индекса доллара будет происходить в основном за счёт укрепления относительно валют развивающихся рынков. Евро имеет неплохие шансы удержаться от падения за счёт начала цикла ужесточения денежной политики ЕЦБ. Последняя статистика, показывающая ускорение роста в Еврозоне означает более быстрое сворачивание денежного стимулирования и потенциальное увеличение процентных ставок. Из-за этого ранее мы пересмотрели прогноз на пару EUR/USD с целью к концу 2017 года до 1,16, к середине следующего — 1,18 доллара. На момент текущего обзора наш взгляд остаётся без изменений.

Прогноз

В прогнозе мы ожидаем, что цена на нефть будет колебаться в течение 2018 года в диапазоне $50-60 за баррель при средней цене в $55, при этом в краткосрочной перспективе возможен её рост до $65. Цикл повышения ставок со стороны ФРС окажет сдержанное влияние на развивающееся рынки. Тем не менее, это приведет к умеренно-негативным внешним денежно-кредитным условиям и к небольшому ускорению оттока капитала, оказав дополнительный негативный эффект на рубль. К концу 2017 года курс рубля может укрепиться до 55 рублей за доллар, однако к 4 кварталу следующего года составит около 63 рублей за доллар. Относительно евро стоимость российской валюты составит 64 и 74 рубля соответственно.