Государственная компания «Автодор» (-/-/ВВВ-) сегодня откроет книгу по размещению 4-х летних рублевых облигаций на 10 млрд руб.

По мнению Аналитиков АТОНа

Государственная компания «Автодор» (-/-/ВВВ-) сегодня откроет книгу по размещению 4-х летних рублевых облигаций на 10 млрд руб. Ориентир купона по бумаге — 10,5-10,75%, что соответствует доходности 10,78-11,04% (200-225 бп к ОФЗ). 

ГК «Автодор» на 100% контролируется государством и выполняет функции государственного агента по доверительному управлению автомобильными дорогами, находящимися в гос. собственности. «Автодор» получает государственное финансирование на строительство и реконструкцию дорог в виде субсидий и внебюджетных средств, которое отображается в балансе по статье «задолженность перед принципалом» (крупнейшая статья пассивов МСФО отчетности). Основной актив компании — понесенные «затраты, осуществленные от лица принципала» по строительству и ремонту (незавершенное строительство). Основная часть расходов компании, связанных с операционной деятельностью (в том числе, финансовые расходы), компенсируются государством. Долг «Автодора» (36,5 млрд руб.) сравнительно не велик относительно объема отражаемого на балансе полученного целевого финансирования (296 млрд руб.), и в основном представлен облигациями, размещенными в пользу ФНБ и задолженностью перед подрядчиками. В целом, учитывая характер бизнеса «Автодора» и долгосрочные планы по гос.финансированию дорожного строительства, уровень господдержки для компании мы оцениваем как очень высокий. При этом инвесторам нужно учитывать, что по выпуску не предусмотрена гос. гарантия, а регулирующий деятельность «Автодора» федеральный закон (145 ФЗ от 17/07/2009) предполагает, что РФ не отвечает по обязательствам Государственной компании. 

Аналогом для «Автодора» могут быть торгующиеся выпуски другой госкомпании — «Почты России» (ВВВ-/Fitch): последние сделки с выпуском Почта России-2 (2 года до оферты) проходили с доходностью 9,74%, около 100 бп к ОФЗ. Ориентир по выпуску «Автодора» предполагает существенную премию за «рыночный» дебют и нестабильную рыночную конъюнктуру: на наш взгляд, справедливая доходность по бумаге составляет 9,5%-10%.