Специальные ситуации

Специальные ситуации — очень объемная тема, ведь любую сделку можно рассматривать как специальную. Тем не менее, есть определенные типы сделок, которые принято рассматривать как класс специальных ситуаций. Пройдусь по основным вещам и важным моментам, а дальше каждый сможет сконцентрироваться на той группе специальных ситуаций, которая покажется наиболее интересной.

Итак, основные группы специальных ситуаций относятся к компаниям:

на грани банкротства или в процессе банкротства
в процессе серьезных внутренних изменений (turnaround), обычно в попытке сломить негативные тенденции
разделяющиеся или отделяющие от себя части (spin-off)
рекапитализирующие долг
выкупающие огромное число своих акций
испытывающие эффект от событий которые могут очень сильно отразиться на возможностях заработка компании в краткосрочном периоде, но не в долгосрочном
В другой необычной ситуации

Причины интереса к специальным ситуациям

Множество исследований показало, что специальные ситуации дают возможность заработать гораздо лучше чем обычные методики, вроде покупки индекса. Ими не брезгуют инвесторы гуру — от Варрена Баффета, который оппортунистически использовал периодически возникающие возможности, до Карла Айкана, который их сам создавал.

Возможность хорошего заработка кроется в том, что большинству инвесторов очень сложно включить такие идеи в свой инвестиционный процесс. Существует масса препятствий к получению достаточной информации: ее нет в базах данных и собирать ее приходится по крупицам из специфичных отчетов и новостей для каждой сделки. Поэтому число тех кто тратит свое время на изучение таких специфичных сделок невелико, что снижает градус конкуренции и увеличивает потенциал дохода.

Впрочем, это тоже меняется, например, после выхода а 1997 году книги «Ты можешь быть гением фондового рынка» от Джоеля Гринблатта, гораздо больше людей обратило внимание на такие группы специальных ситуаций как spin-off, rights offering, restructuring, recap, risk arbitrage. Рынок стал эффективнее и доход от этих сделок сократился.

Группы специальных ситуаций на которые стоит обратить внимание

Список, конечно же, неполный:

Налоговые продажи в конце года, чтобы уменьшить налоговые выплаты — активы упавшие в течение года могут упасть еще сильнее. Их будут продавать, чтобы снизить налоговую базу по доходам от выросших активов
Исключение из индекса — индексные фонды будут продавать акцию независимо от инвестиционного смысла данного решения
Единичный отказ от выплаты дивидендов — фонды и инвесторы ориентированные на купонную доходность могут начать продажи
Есть продавец которому очень нужны деньги (distressed seller)
Продажа части бизнеса (spin-off)
Продажа прав (rights offering) — компании в стрессовой ситуации могут рекапитализироваться в дружелюбной для акционеров форме
Разочарование ростом — инвесторы ориентированные на рост могут начать продажи, а инвесторы ориентированные на стоимость еще не начать покупки
Фактор страха — покупатели могу провести более тщательную проверку (due diligence) инвестиционного смысла сделки, чем продавцы которые просто боятся
Фактор жадности - обратная предыдущей ситуация, на которой можно заработать шортами
Высокий фактор предвзятого суждения — ценность не видна ни на балансе, ни в заработках и ответ будет ли актив прибыльным станет ясен через годы (Facebook, Twitter, etc.)
Экстраполяция разового изменения роста — аналитики экстраполируют текущую тенденцию в далекое будущее и чаще всего ошибаются
Дружелюбный менеджмент — аналитики игнорируют важность распределения капитала менеджментом
Ценные нематериальные активы — бренды, патенты и прочая интеллектуальная собственность которая не отражена
Низкий P/BV, прибыль около 0 и отсутствие долга — компании попавшиеся во временную депрессию
Временная предвзятость со стороны аналитиков и прессы
Политические нападки
Промоушен — служба IR (отношения с инвесторами) работает хорошо и цены на акции сильно завышены
Конгломерат — сумма частей стоит больше чем целое

Опасности инвестирования в спец ситуации

Инвестиции в специальные ситуации могут привести к великолепным прибылям и страшным потерям. Черта между этими крайностями очень зыбкая и часто зависит от выбора времени (тайминга), выбора активов, выполнения сделки и комиссий. Примеры ведущие к потерям:

Мошенничество (fraud) — много примеров с китайскими акциями, все помнят Enron и т.д.
Механический выбор — простой мониторинг и тупой скрининг, без глубокого анализа
Выбор момента - многие специальные ситуации относятся к event driven (т.е. движимых событиями/новостями). Поэтому момент входа и выхода может быть чрезвычайно важен, ведь 10% прибыли в течение 1 месяца или 3 лет — это в одном случае крупный успех, а во втором случае провал.
Желание сделать сделку — анализ каждой ситуации трудоемок и отклонять каждую следующую сделку все сложнее по психологическим причинам, даже если в этом есть абсолютный смысл

Как искать специальные ситуации

Использование обычного скрининга не так эффективно как в поиске обычных, но тоже может быть полезно:

Можно посмотреть изменения цены на акции за последние 1,3 и 12 месяцев. Если изменений нет, значит недавно компания еще не торговалась на рынке - возможно прошло IPO или какое-то другое событие приведшее к листингу компании.
Можно выделить компании с медленным органическим ростом выручки в последние несколько лет, у которых внезапно выручка резко увеличилась. Вполне возможно прошла сделка M&A.
Отследить компании с существенным изменением количества акций — это могут быть как масштабные выкупы, так и рекапитализации и доп эмиссии.
Найти компании с большим количеством ликвидных активов относительно стоимости компании. Такие компании могут привлекать инвесторов-активистов как мед пчел. Эти инвесторы покупают большие пакеты акций и заставляют компанию распределять прибыль (пример, Apple и Карл Айкан). Следя за такими компаниями можно потенциально определить момент входа такого игрока и зайти за ним.

Еще один способ - просмотр медиа и блогов, а также отслеживание действия инвестиционных менеджеров специализирующихся на спец ситуациях (Карл Айкан, Билл Акман, Дэвид Эйнхорн и прочие).

Главные вопросы — go / no go

Перед тем как сделать инвестицию не забудьте ответить на 3 простых вопроса:

Где источник потенциальной неэффективности? Что упустил широкий рынок и почему?
Каков маржа безопасности у инвестиции (margin of safety)? На компании которая стоит 0.5 капитала последние 10 лет шансов потерять меньше, чем, например, на Twitter.
Каким образом будет получена прибыль? Ваш план выхода?

Если есть ответы на все 3 вопроса и они вас устраивают — вперед.

http://road2riches.ru/investments/general/special-situations/

акции специальные ситуации ликбез