Золото: в поисках нового стандарта

Цена на золото формировалась в Лондоне в течение почти ста лет с помощью так называемого «лондонского фиксинга». Однако, по мнению критиков, данная система нуждается в реформировании.

Утром 12 сентября 1919 года, всего через десять месяцев после окончания Первой мировой войны, представители нескольких банков собрались в офисе компании NM Rothschild & Sons в Лондоне для того, чтобы рассчитать справедливую цену на золото — вся эта процедура проходила по поручению Банка Англии, который хотел восстановить статус Лондона как международного финансового центра.

Управляющий Банка Англии сэр Брайен Кокейн (Brien Cokayne) наметил контуры «открытого рынка золота, на котором каждый продавец будет знать, что сможет продать золото по самой высокой мировой цене, а каждый покупатель будет знать, что сможет купить желтый металл по самой низкой в мире цене»

Итак, в тот самый день в 11 часов утра Ротшильд установил начальную цену золота (т.е. «зафиксировал», откуда и происходит название «фиксинг» — прим. перев.) в размере 4,92 фунта (20,67 долларов) за унцию. Четыре других банка, приглашенные на торги, захотели приобрести все имеющееся золотые слитки. В результате увеличения спроса цена поднялась на 2 пенса — вот так появился «лондонский золотой фиксинг».


И даже почти 95 лет спустя, золотой фиксинг продолжает оставаться глобальным индикатором: золотопромышленники, центральные банки, ювелиры, финансисты используют эту цену при купле-продаже золотых слитков, определении цены акций и производных финансовых инструментов. На смену пяти компаниям, которые первоначально участвовали в лондонском фиксинге, пришли пять банков: HSBC, Deutsche Bank, Scotiabank, Barclays и Societe Generale (их называют «золотой пятеркой» — прим. перев.). Однако с тех пор сам процесс и традиции установления цены на желтый металл мало изменились. Если бы в 2004 году Ротшильд не продал свое место и не вышел бы из золотого фиксинга, то остальные участники вряд ли бы перешли к использованию телекоммуникационной конференц-системы, и они по сей день продолжали бы проводить свои встречи в том знаменитом зале заседаний, стены коего отделаны дубом, а на рабочих местах установлены флажки Великобритании.

Те, кто ратуют за сохранение золотого фиксинга, говорят, что его долгожительство свидетельствует о его эффективности и полезности. Но для растущего числа оппонентов, выставление цены золота в Лондоне представляется процессом непрозрачным, старомодным и способным порождать рыночные махинации.

Желание реформировать лондонский фиксинг объясняется рядом следующих причин.

После того, как появились доказательства манипуляций с Либор и форекс, регуляторы решили тщательно проверить и другие финансовые индикаторы на предмет выявления возможных слабых мест и дефектов. Так, Федеральное управление Германии по финансовому надзору (BaFin) в рамках проверки на рынке драгоценных металлов запросило документы у Deutsche Bank, который решил выставить свое место в фиксинге на торги (в январе 2014 г. Deutsche Bank объявил о том, что он выходит из процесса ценообразования на золото — прим.перев.). Поставив под сомнение справедливость фиксинга, специалисты заподозрили наличие сговора. И уже в марте американские юристы, почуяв запах крови, затеяли по крайне мере три процесса по коллективным искам на предмет мошенничества. Словом, место в лондонском фиксинге из престижного актива в скором времени может превратиться в большую обузу.

«Большинство представителей финансового мира хотели бы золотой фиксинг сохранить, ведь он исправно работает, — говорит представитель Всемирного совета по золоту (World Gold Council) Натали Демпстер. — Но реформы, все же, назрели. Те требования к прозрачности, которые были приемлемы еще каких-то пять лет назад, сегодня уже таковыми не являются».

В отличие от меди, кофе и прочих биржевых товаров, золото на Лондонской бирже не торгуется. Тот, кто желает приобрести или продать желтый металл, должен выйти на круглосуточно функционирующий внебиржевой рынок, на котором фиксация цены осуществляется членами ассоциации участников рынка золота и инвестиционными банками вроде Goldman Sachs, JPMorgan и UBS. Большинство сделок по фьючерсным контрактам торгуется в Нью-Йорке и Шанхае. Вот как раз эти-то рынки и оказывают влияние на золотой фиксинг.

Дважды в день — в 10:30 утра и 15:00 вечера по лондонскому времени — представители пяти крупнейших мировых банков проводят совещание в режиме онлайн. Председатель, ежегодно избираемый представителями банков, устанавливает начальную цену золота, близкую к рыночной. Затем, каждый банк связывается по телефону со своими клиентами (финансовыми учреждениями, производителями и покупателями желтого металла), после чего сообщает, желает ли он купить или продать золото или же не хочет ни того, ни другого. Если присутствуют только продавцы, то цена снижается, в противном случае — идет вверх.

Если возникает двусторонний интерес, то члены ассоциации сообщают, какую цену они назначают на золотые слитки весом 400 тройских унций (12,4 кг), каждый из которых стоит около 531 600 долларов (по текущей цене 1329 долларов за тройскую унцию). Председатель объявляет цену, а банки корректируют свои заявки до тех пор, пока дисбаланс между требованиями на покупку и на продажу не составит менее 50-ти слитков, после чего председатель окончательно фиксирует цену. Телефонный вызов обычно занимает менее 15 минут.

Процесс фиксинга очень сильно отличается от процесса расчета других индикаторов. Например, ставка Либор рассчитывается самостоятельно на базе кредитных ставок, предоставленных международными банками, а базовые индикаторы по иностранной валюте основываются на результатах электронных торгов в рамках «60-секундного окна». Сторонники золотого фиксинга утверждают, что он способен дать некоторое представление о равновесной рыночной цене, в формировании которой участвуют все заинтересованные участники рынка. «Имя у него неудачное, но он [фиксинг] является подлинным эталоном, базирующимся на реально торгуемом золоте в физическом виде», — утверждает глава отдела анализа рынка металлов Thomson Reuters GFMS.

Процесс фиксации не особенно прибылен для банков, которые обычно взимают с клиентов премию в размере от 5 до 10 центов США за унцию, превышающую базисную цену. Однако членство дает возможность получить прибыль при работе с такими крупными клиентами, как, например, центральные банки, поскольку оно демонстрирует приверженность рыночным правилам.

Но получают ли участники золотого фиксинга, в том числе банки-члены и их клиенты, какие-нибудь другие финансовые преимущества при назначении цены, когда ведут переговоры по телефону или через Интернет? В статье, опубликованной в прошлом году в журнале Journal of Futures Markets под заголовком «Fixing a leaky fixing» («Фиксируя утечку информации при фиксинге»), преподаватели Университета Западной Австралии Эндрю Каминсчи и Ричард Хини решили оценить влияние лондонского «утреннего фиксинга» на крупнейшие фьючерсные контракты на золото и на золотые биржевые индексные фонды (EFT) в период между 2007 и 2012 годами.

Ученые обнаружили, что в первые четыре минуты после начала фиксинга на золото объемы торгов по фьючерсам и контрактам ETF подскакивают на более чем 50 процентов, при этом волатильность поднимается до 40 процентов. Это означает, что кто-то пользуется информацией, полученной по телефону перед тем, как была опубликована (обычно через несколько минут) котировка цены. В исследовании говорится, что направление, в котором на торгах должна была пойти окончательная цена, было «в значительной степени предугадано», причем в некоторых случаях точность превышала 90 процентов.

По утверждению Каминсчи и Хини, «информированные трейдеры» получили преимущество по доходности перед другими участниками рынка в размере 0,1 процента; эта доходность «намного превышает торговые издержки и может считаться существенной». В своем исследовании авторы никого не обвиняют в неправомерных действиях, они лишь утверждают, что полученные результаты могли бы дать регуляторам и рядовым инвесторам основание для беспокойства. «Если известно, что какие-то пять фондовых брокеров постоянно собираются в середине дня и проводят закрытый аукцион по акциям, а результат этого аукциона оказывает сильное влияние на котировки, то думаю, что было бы неплохо проверить, каким образом они это делают», — говорит Эндрю Каминсчи.

Однако представители банков утверждают, что во время фиксинга никакой утечки информации вовсе не происходит, и что, наоборот, фиксинг призван отразить реальное положение дел в торговле желтым металлом, оценить реальный спрос и предложение, а также поддержать торговые операции и увеличить комиссионные.

***

Тем не менее, никто не отрицает, что во время фиксинга существуют возможности для проведения арбитража, а на остальных рынках золота наблюдается активная торговля. К цене, полученной по результатам фиксинга, привязаны многочисленные производные инструменты, например, опционы на золото. Итак, у финансовых институтов, начиная с банков и кончая хедж-фондами, может возникнуть стремление повысить или снизить цены перед началом фиксинга или в его процессе.

«На рынке все прекрасно понимают, что это игры серьезных ребят, — заявил один из бывших трейдеров, работавший в одном из инвестиционных банков, специализирующихся на торговле драгоценными металлами. — Но я никогда не видел каких-то злоупотреблений. Да и разве смог бы продукт, будь он некачественным, так долго существовать?»

Отсутствие открытой информации о процедуре золотого фиксинга дает его критикам карты в руки. Никаких стенограмм телефонных конференций не существует, как не существует и никакой подробной информации о ценах и объемах. Одним из самых ярых критиков фиксинга выступила профессор бизнес-школы имени Л. Штерна при Нью-Йоркском университете Роза Абрантеш-Мец, которая консультировала регулирующие органы по финансовым индикаторам, а также адвокатов, специализирующихся на групповых исках.

Абрантеш-Мец перечисляет многочисленные уязвимые места экономических индикаторов; например, она заостряет внимание на следующем факте: над пятью участниками рынка, которые обмениваются информацией о ценах и ведут торговые операции, никакой надзор не установлен. Чтобы доказать предположение о сговоре, Абрантеш-Мец решила провести специальное исследование, которое еще не завершено и не готово для публикации.

Однако, агентство Bloomberg в одном из своих февральских материалов, ссылаясь на некоторые предварительные выводы, сделанные Абрантеш-Мец, утверждает, что «полученные данные согласуются с неестественностью ценообразования»; к тому же, «вполне вероятно, что между участниками может иметь место согласованность действий». Отсылку к упомянутой статье можно увидеть и в трех коллективных исках, поданных в США против участников фиксинга.

***

Представители всех пяти банков, принимающих участие в золотом фиксинге, категорически отрицают наличие каких-либо незаконных действий, однако никто из них не захотел прокомментировать статью Абрантеш-Мец. И такая их реакция, по словам одного из банкиров, красноречиво говорит сама за себя. Никаких комментариев не дала и Лондонская ассоциация участников рынка драгоценных металлов (LBMA), членами которой являются ведущие банки. По мнению представителя BullionVault Эйдриэна Эша, подобное молчание плохо сказывается на финансовом секторе, поскольку «порождает недоверие к фиксингу».

Ветераны финансового сектора тоже отказываются говорить о какой-либо фальсификации. Так, управляющий директор гонконгской консалтинговой компании Precious Metals Insights Филипп Клапвийк скептически относится ко всякого рода обвинениям в каком-либо сговоре. «Если в случае с Либор, действительно существовала общность интересов, то в случае фиксинга мы видим разнотипные банки: у одних золота слишком много, у других — слишком мало. И я очень сомневаюсь, что у этих игроков имеется какая-то общностью интересов», — говорит он.

За исключением Федерального управления Германии по финансовому надзору, которое предложило провести проверку рынка ценных металлов, прочие надзорные органы промолчали — ни Комиссия США по торговле товарными фьючерсами (CFTC), ни Управление Великобритании по финансовому регулированию и надзору (FCA) так и не заявили о своих намерениях как-то поглубже исследовать механизм золотого фиксинга.

Однако пять банков решили провести собственное расследование механизма ценообразования на золото. Данная инициатива была предпринята с тем, чтобы обеспечить соблюдение руководящих принципов, установленных в прошлом году Международной организацией комиссий по ценным бумагам (IOSCO). Но этой меры совсем недостаточно, считает Брайан Льюси (Lucey), профессор Тринити-колледжа в Дублине и эксперт по операциям с желтым металлом. Правда, с одной стороны, Льюси утверждает следующее: те, кто говорят о якобы имеющем место мошенничестве на рынке золота, попросту «пропитаны теорией заговора». Но, в то же время, продолжает ученый, необходимо проанализировать поведение рынка во время фиксинга. «Здесь хотелось бы оставаться, как жена Цезаря, вне подозрений», — говорит Льюси.

Словом, возникает вопрос, доживет ли золотой фиксинг до своего столетия, которое будет отмечаться через пять лет? Несколько опрошенных специалистов из финансового сектора полагают, что не доживет; они считают, что нужно создать более надежный индикатор, который бы мог базироваться на информации, полученной в результате электронных торгов.

Однако создание нового индикатора было бы ошибкой, заявляют представители компаний вроде японской Сумитомо, которые ежедневно пользуются котировками лондонского фиксинга для операций с золотом. «Я — убежденный защитник золотого фиксинга, поскольку он позволяет каждому участнику совершать сделки по единой базовой цене», — считает Боб Такаи, президент исследовательской группы Сумитомо.

Однако даже Такаи согласился с тем, что необходима бόльшая прозрачность. А представитель Всемирного совета по золоту Натали Демпстер предлагает внести следующие, например, изменения: требовать предоставление информации об электронном процессе фиксации цен (напомним, что данный процесс напоминает аукцион), распространять данные в реальном времени и учредить внешний надзор. В отличие от банков, регуляторы смогут реагировать быстрее. «Так или иначе, но реформа идет», — говорит г-жа Демпстер.

***

Изменения среди участников: Восток очарован фиксингом

В течение десятилетий лондонскому фиксингу были присущи две характерные особенности. Во-первых, участие в фиксинге — престижно; для участника фиксинга очень престижно обладать закрепленным за ним местом в сообществе прочих участников, устанавливающих цену на золото. И эта особенность довольно привлекательна для третьих лиц — таких как, например, банкир и миллиардер Эдмонд Сафра, который в 1993 году приобрел банк Mase Westpac (специализирующийся на операциях с золотом) главным образом из-за того, что этот банк обладал закрепленным за ним местом в «золотой пятерке», которая устанавливает цены на золото. Во-вторых, золотой фиксинг — это прерогатива именно западных финансовых институтов.

Продажа банком Deutsche Bank своего места в лондонском фиксинге говорит о том, что ничто не вечно под Луной. Как известно, в январе текущего года Deutsche Bank объявил о том, что он выходит из процесса ценообразования на золото. В отличие от конца 1990-х и начала 2000-х годов, когда Scotiabank, Credit Suisse, Societe Generale и Barclays стремительно разбирали места в «золотой пятерке», в настоящее время североамериканские и европейские институты уже не проявляют к фиксингу столь большого интереса, поскольку споры по поводу финансовых индикаторов снизили привлекательность фиксинга.

Но у банков других стран к фиксингу на золото совсем другое отношение. По мнению осведомленных источников, главным претендентом на освободившееся место банка Deutsche Bank в Лондонском фиксинге является одно из британских подразделений южно-африканского банка Standard Bank. Не случайно это подразделение в настоящее время должно перейти в руки Промышленно-коммерческого банка Китая (ICBC) за 765 миллионов долларов. Государственный банк ICBC — крупнейший в мире банк по размеру активов; принадлежащая ему клиентская сеть насчитывает несколько миллионов розничных торговцев золотом. ICBC стремится к дальнейшему продвижению своих операций на рынке драгоценных металлов, о чем финансовый мир прекрасно знает.

Если ICBC купит место, принадлежавшее банку Deutsche Bank в Лондонском фиксинге, а другие участники дадут свое согласие на эту сделку, то данная операция лишний раз подтвердит последние тенденции, имеющие место на рынке физического золота. После того, как в 2012 году на рынке золота прекратился 12-летний повышательный тренд, на Западе начался отток инвестиций из ETF-фондов, но большая часть золота, появившегося на рынке, потекла на Восток — в Индию и особенно в Китай. Так, в прошлом году Китай стал крупнейшим потребителем золота в мире; при этом, по оценкам Thomson Reuters GFMS, спрос на желтый металл составил 1190 тонн, что в пять раз превышает уровень 2003 года. Китайские покупатели, в отличие от западных, как правило, приобретали ювелирные изделия как объект инвестиций, а не в качестве украшений; популярностью у них также пользуются монеты и небольшие золотые слитки.

Оригинал www.ft.com/cms/s/2/e31b0f44-b0e5-11e3-bbd4-00144feab7de.html#axzz2z9w4p5CN