БСПБ: что мешает дешёвым акциям стать дороже?

Ключевые моменты:

• Низкий налог существенно поддерживает прибыль: эффективная ставка в III квартале — всего 3,2%. При условной ставке 25% прибыль составила бы 5,99 млрд руб. вместо 7,73 млрд, а ROE — 10,8% вместо 14,0%.

• За 9М чистая прибыль снизилась на 27,8%, до 24,29 млрд руб. При этом основные доходы восстанавливаются: ЧПД в сентябре вырос на 7,0% г/г, а за III квартал уже немного превысил прошлогодний уровень.

• Расходы на формирование резервов снижаются второй месяц подряд: CoR уменьшился с 3,8% в июле до 2,4% в сентябре. Однако доля просрочки в III квартале выросла с 1,24% до 1,38%, поэтому говорить об устойчивом улучшении качества портфеля пока рано.

• При цене 253,38 руб. прогнозные мультипликаторы составляют 3,78x P/E и 0,49x P/BV на 2026 год; 3,35x P/E и 0,45x P/BV на 2027 год. Снижение P/E в следующем году предполагает восстановление прибыли за счет нормализации кредитных потерь.

• При выплате 50% прибыли ожидаемый оставшийся дивиденд за 2026 год — около 14,70 руб. на акцию, или 5,8%. Совокупный дивиденд по прибыли 2027 года — около 37,82 руб., или 14,9%.

В сентябре банк показал 3,17 млрд руб. чистой прибыли и ROE 17,4%. Налоговый расход при этом составил всего 89 млн руб., или 2,7% прибыли до налогообложения. При условной ставке налога 25% сентябрьская прибыль составила бы 2,44 млрд руб., а ROE — 13,4%. Разница — 0,73 млрд руб., почти 23% отчетной чистой прибыли, и 4,0 п.п. ROE.


Снижение чистой прибыли с 33,66 млрд до 24,29 млрд руб. складывается из нескольких статей: −4,18 млрд руб. связано с сокращением чистого процентного дохода, −4,16 млрд по финансовым операциям и прочим доходам, −2,80 млрд из-за роста расходов и −4,22 млрд из-за резервов. Комиссии добавили 0,51 млрд руб. Меньший налог компенсировал 5,47 млрд руб., или 37% падения доналоговой прибыли. Без этой компенсации сокращение чистой прибыли было бы заметно глубже. 

Из-за низкой эффективной налоговой ставки пока рано говорить об устойчивом восстановлении метрик рентабельности активов и капитала.