Long short продаёт расхождение, и ломается он не там, где ждут

Основное недопонимание вокруг long short в том, что его считают защитной конструкцией. Он не защитный. Он зарабатывает на другом факторе, и фактор этот пропадает в другие периоды, чем направленный. Разница между «плюс всегда» и «плюс из другого источника» здесь принципиальна и определяет всё остальное.

Где именно ломается конструкция

Направленная покупка живёт ростом, её слабое место известно заранее и обсуждению не подлежит.

Конструкция на расхождении живёт различием поведения инструментов. Умирает она не в падающем рынке, а в однородном, когда попарные коэффициенты сходятся к единице. Существенно, что однородность приходит одновременно с ростом корреляций, то есть два независимых механизма отказывают по одной причине: исчезает источник дохода и одновременно перестаёт работать балансировка.

Отдельный класс потерь дают резкие развороты. Прежде слабые инструменты отскакивают сильнее прежде сильных, и конструкция, построенная на продолжении относительной силы, теряет с обеих сторон одновременно. По форме это короткая и глубокая просадка, а не долгая и пологая. Метрики, построенные на средней волатильности дневных приращений, такую форму систематически недооценивают, поскольку событие редкое и в оценку дисперсии почти не входит.

Арифметика, которую в описаниях опускают

Плечо здесь не опция, а следствие конструкции. Обе стороны требуют залога, и заявленная доходность почти целиком определяется выбранным размером. Сравнивать две long short стратегии по доходности бессмысленно, пока не выровнено фактическое плечо в пике загрузки. Разрешённое плечо из документов для этого не годится: оно описывает границу, а не поведение, и разрыв между ними бывает кратным.

Практический способ выравнивания: пересчитать обе кривые на одинаковую целевую волатильность и сравнивать уже их. Процедура грубая, но она убирает основной источник ложного превосходства.

Фандинг платится непрерывно и не попадает ни в одну строку отчёта о сделках. На конструкции, где обе ноги держатся неделями, он превращается в постоянную статью, сопоставимую с платой за управление. В периоды экстремальных значений он способен съесть весь доход от расхождения, причём без единой ошибки в отборе инструментов. Это делает фандинг не издержкой, а самостоятельным фактором риска: он меняется быстрее, чем позиция может быть переставлена.

Пять пар это не пять независимых источников риска. В день широкого движения эффективное число независимых ставок падает с пяти до одного. Портфель собирается по данным спокойного режима, а проверяется в стрессовом, и именно поэтому средняя корреляция за период плохой измеритель: она считается по выборке, где подавляющее большинство дней спокойные, и поведение в хвостах в ней тонет.

Стоимость и доступность короткой ноги это риск, невидимый в бэктесте на исторических ценах. Если возможность продать инструмент исчезает или дорожает, нейтральная конструкция становится направленной без решения управляющего. На тонких инструментах это происходит ровно в тот момент, когда движение началось.

Смещение, выдаваемое за нейтральность

Практически значимая деталь при разборе чужого трека.

Если покупок систематически больше, чем продаж, часть результата это обычный направленный доход. В растущем рынке такая конструкция показывает прекрасные числа, не имеющие отношения к качеству отбора инструментов.

Проверяется это не описанием, а простой регрессией дневной доходности стратегии на дневную доходность рынка. Заметный положительный наклон означает, что нейтральности нет, и величина наклона прямо показывает, какая доля результата объясняется рынком. То же касается обратного смещения, которое хорошо выглядит в падении и оправданно считается защитным, пока рынок не развернулся.

Отдельно стоит смотреть на устойчивость наклона по подпериодам: конструкция, у которой он меняется, управляет экспозицией вручную, и тогда результат это функция от решений, а не от механики.

Что смотреть в чужом треке

Просадку вместе со сроком восстановления и долей времени под водой. Фактическое плечо в пике, а не разрешённое. Число сделок: результат из тридцати сделок неотличим от случайности при любом внешнем виде кривой. Поведение в дни широких движений отдельно от среднего результата за период. Долю дохода, объяснимую смещением. Динамику всего перечисленного по подпериодам, поскольку сжатие расхождений со временем это нормальный процесс, а не деградация исполнения.

Доходность в этой конструкции регулируется рычагом, поэтому она наименее информативное из доступных чисел и в списке стоит последней.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Прошлые результаты не гарантируют будущей доходности.