Как формируется доходность инвестора в ЗПИФ недвижимости. Подробно разбираем финансовую модель ЗПИФ АВИУМ

Любой инвестор, независимо от опыта, в конечном счете задает один и тот же вопрос: сколько я заработаю и за счет чего сформируется эта доходность? В недвижимости ответ редко укладывается в одну цифру. За одинаковой прогнозной доходностью могут стоять совершенно разные стратегии, уровни риска и источники формирования прибыли. Именно поэтому профессиональные инвесторы начинают анализ не с итогового процента годовых, а с понимания того, каким образом этот процент вообще появляется.

В этой статье мы подробно разберем финансовую модель ЗПИФ «АВИУМ»: из каких этапов состоит инвестиционная стратегия фонда, почему доходность формируется в два цикла и какие предпосылки заложены в расчеты. Все прогнозные показатели основаны на аналитическом исследовании CORE.XP и финансовой модели фонда.

Два самостоятельных этапа

В отличие от большинства фондов недвижимости, инвестиционная стратегия АВИУМ не ограничивается только строительством или только арендным бизнесом. Фонд объединяет две последовательные стадии жизненного цикла объекта недвижимости. Первая — девелоперская. Вторая — арендная. Именно комбинация этих этапов позволяет войти инвестору в проект на ранней стадии по наиболее привлекательной цене за квадратный метр и сформировать повышенную потенциальную доходность.

Первый этап: Девелоперский

Первые два года БЦ АВИУМ находится на стадии строительства. На этом этапе инвестор еще не получает арендные платежи. Главная задача этого периода — рост стоимости самого актива. Доходность здесь формируется сразу из нескольких источников:

Источник №1. Оптовая покупка недвижимости

Одним из преимуществ фонда является масштаб сделки. В отличие от частного инвестора, который приобретает один офис, фонд выступает крупным покупателем и приобретает сразу несколько этажей. Благодаря этому стоимость покупки существенно отличается от рыночных предложений за счет оптовой скидки:

На текущий момент фонд приобрел 5 этажей общей площадью 6 521 м² по цене 2,36 млрд руб., что соответствует цене в 363 тыс. руб. за м² до возврата НДС.  

Важно отметить, что с учетом будущего возврата НДС, который произойдет после ввода объекта в эксплуатацию — эффективная стоимость квадратного метра составляет 294 тыс. руб.

Согласно данным аналитического исследования CORE.XP, которое мы разбирали в одной из прошлых статей — по итогам мая средневзвешенная цена офисов в сопоставимых проектах составляет 448 тыс. руб./м². Таким образом, частный инвестор получает доступ к условиям покупки, которые обычно доступны только институциональным игрокам.  

Источник №2. Рост строительной готовности

Следующий фактор — естественный рост стоимости объекта по мере строительства. Любой девелоперский проект проходит одинаковые стадии: котлован, фундамент, монолитный каркас, фасады, инженерные системы, отделка, ввод в эксплуатацию. С каждым завершенным этапом объект становится менее рискованным, а его рыночная стоимость увеличивается. Именно поэтому стоимость квадратного метра в готовом бизнес-центре практически всегда выше стоимости аналогичного помещения на стадии котлована.

Источник №3. Рост рыночной стоимости недвижимости

Помимо строительной готовности, на стоимость объекта влияет инфляция строительной себестоимости. За время реализации проекта дорожают материалы, оборудование, инженерные системы, стоимость рабочей силы и строительства в целом. Все эти факторы постепенно отражаются в цене готовой недвижимости. В нашей финансовой модели заложена только официальная инфляция на уровне ИПЦ и будущего прогноза ЦБ.

Источник №4. Возмещение НДС

Еще один важный элемент финансовой модели, который уже упоминали ранее — механизм возмещения НДС. После выполнения предусмотренных законодательством условий фонд получает возврат входящего НДС. В текущей модели речь идет примерно о 448 млн рублей. Фактически это снижает эффективную стоимость приобретения недвижимости и увеличивает экономическую эффективность инвестиций. Этот источник доходности заметно влияет на итоговую экономику проекта.

Как инвестор увидит эту доходность?

Во время девелоперского цикла инвестор не получает ежемесячных выплат. Доходность отражается в росте стоимости активов фонда, поскольку каждый квартал проводится независимая переоценка стоимости недвижимости, после чего рассчитывается стоимость чистых активов фонда. Соответственно, вместе с ростом стоимости недвижимости увеличивается и расчетная стоимость пая.

В рамках реалистичного сценария финансовой модели — стоимость пая изменяется следующим образом:

Таким образом, на первом этапе доход инвестора складывается из нескольких источников и отражается в росте стоимости принадлежащего ему актива, а именно премиальной офисной недвижимости в БЦ АВИУМ.

Второй этап. Арендный цикл

После ввода бизнес-центра в эксплуатацию инвестиционная логика меняется. Теперь основной источник доходности — арендный поток. Фонд заключает договоры аренды с одним крупным либо несколькими арендаторами. В модели предусмотрены арендные каникулы сроком 8 месяцев с момента ввода, а уже после их завершения — начинается регулярное поступление арендных платежей. Именно из этого денежного потока формируются ежемесячные выплаты пайщикам.

Три сценария для инвестора

Один из принципов подготовки финансовой модели — отказ от единственного прогноза и сценария. Никто не способен заранее назвать точную ставку аренды, по которой будут заключены договоры аренды через два года. Поэтому в нашей финансовой модели ключевой переменной является именно будущая ставка аренды, на базе которой основаны следующие сценарии:

• Консервативный основан на наиболее консервативных прогнозных ставках аренды, заложенных в исследовании CORE.XP.
• Реалистичный – наиболее вероятный сценарий развития рынка с учетом текущих средних ставок аренды в районе и развития локации Большого Сити.
• Оптимистичный предполагает дальнейший рост ставок аренды при сохранении структурного дефицита качественных офисов.

Важно отметить, что сценарии отличаются только одним параметром — уровнем будущей арендной ставки. Все остальные предпосылки финансовой модели остаются неизменными.

Основные предпосылки финансовой модели

Какой арендный доход получает инвестор?

Разные сценарии отражают потенциальные уровни арендной доходности на арендном этапе после ввода.Арендный поток начинается с марта 2029 года и далее индексируется каждый год на размер инфляции (в модель заложена индексация на 7%).

В реалистичном сценарии целевая арендная доходность на первоначально вложенный капитал составляет:

• 15,1% — четвертый год;
• 16% — пятый год;
• 16,7% — шестой год.

В дальнейшем арендный поток продолжает увеличиваться благодаря ежегодной индексации ставок. Средняя арендная доходность с 4 по 10 год работы фонда составляет 17,5%.

Для сравнения: готовые объекты коммерческой недвижимости сегодня, как правило, обеспечивают текущую арендную доходность порядка 8–12% годовых. Разница объясняется просто. Инвестор входит в проект значительно раньше — еще на стадии строительства, фиксируя существенно более низкую стоимость входа. Именно поэтому после завершения строительства доходность на первоначально вложенный капитал оказывается значительно выше.

Реинвестирование: как работает эффект сложного процента

При оценке инвестиционных инструментов с регулярными денежными выплатами профессиональные участники рынка, как правило, используют показатель полной доходности (Total Return). Его расчет предполагает, что полученные выплаты не расходуются, а реинвестируются в тот же инвестиционный инструмент.

Именно такой подход заложен в финансовую модель ЗПИФ АВИУМ. Предполагается, что полученный арендный доход один раз в год направляется на приобретение дополнительных паев фонда по их расчетной стоимости на конец соответствующего периода.

В результате инвестор получает сразу несколько источников роста капитала: продолжает увеличиваться стоимость первоначально приобретенных паев, поступают регулярные выплаты от аренды, а благодаря реинвестированию ежегодно увеличивается и само количество паев в портфеле.

По базовому (реалистичному) сценарию за 10 лет количество паев в портфеле инвестора может увеличиться примерно на 80%. Такой эффект существенно влияет на итоговую стоимость портфеля и, согласно финансовой модели фонда, добавляет около 7 процентных пунктов к итоговому показателю ROI в годовом выражении.

Итоговая доходность

Если объединить все три источника формирования доходности для инвестора на горизонте 10 лет — рост стоимости актива, последующий арендный поток и эффект от реинвестирования — получается единая финансовая модель, которая отражает эффективную доходность на вложенный капитал.

В реалистичном сценарии модель предполагает целевую доходность 33,7% годовых (ROI) на горизонте десяти лет:

• 14,3% — доходность от роста стоимости активов
• 12,5% — доходность от арендного потока
• 7% — доходность от реинвестирования

Насколько эти расчеты реалистичны?

Важно понимать, что финансовая модель — это не обещание будущей доходности, а система прогнозных расчетов.

Ключевой фактор неопределенности — будущая ставка аренды.

Именно она в наибольшей степени влияет на итоговый финансовый результат. Поэтому мы сознательно показываем инвесторам не одну цифру, а сразу несколько сценариев.

На наш взгляд, такой подход гораздо честнее, чем публикация единственного оптимистичного прогноза. При этом все предпосылки модели основаны на аналитике CORE.XP — компании, которая не только подготовила исследование рынка офисной недвижимости, но и выступает эксклюзивным партнером проекта по коммерциализации объекта после завершения строительства. Именно команда CORE.XP будет отвечать за поиск арендаторов и реализацию той арендной стратегии, которая заложена в финансовую модель.

Финансовая модель, которую можно проверить самостоятельно

Чтобы сделать расчеты максимально прозрачными, в финансовую модель ЗПИФ АВИУМ включен инвестиционный калькулятор. Он позволяет рассчитать прогнозные денежные потоки, стоимость инвестиционного портфеля и потенциальный финансовый результат исходя из суммы, которую инвестор планирует вложить в фонд.

Отдельная особенность калькулятора — возможность самостоятельно задать вероятность реализации каждого из сценариев развития проекта. Инвестор может указать, какой вес, по его мнению, имеют консервативный, базовый и оптимистичный сценарии, после чего модель автоматически пересчитает ожидаемую доходность портфеля.

Для определения целевой доходности фонда, которую мы отражаем в материалах фонда — зафиксирован одинаковый вес каждого сценария (33,3%).

Такой подход позволяет не ограничиваться одним прогнозом, а самостоятельно оценить влияние различных рыночных сценариев — прежде всего возможного уровня арендных ставок — на итоговый финансовый результат. Это делает анализ более гибким и помогает принимать инвестиционные решения, опираясь на собственные ожидания относительно развития рынка.

Дополнительные материалы

Чтобы каждый инвестор мог самостоятельно проверить предпосылки модели, мы публикуем не только итоговые показатели доходности, но и основные исходные данные: Финансовая модель АВИУМ.

Мы считаем, что инвестиционные решения должны приниматься на основе максимально полной информации. Именно поэтому стремимся сделать финансовую модель фонда максимально прозрачной для инвесторов.

Материал подготовлен в информационных целях и отражает субъективное мнение автора. Он не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

В Telegram-канале ЗПИФ АВИУМ мы продолжаем разбирать рынок коммерческой недвижимости, инвестиционные стратегии и механизмы работы современных ЗПИФ недвижимости, публикуем исследования и комментарии экспертов рынка.