ЮГК. Отчет за 2025 по МСФО

Тикер: #UGLD
Текущая цена: 0.5655
Капитализация: 126 млрд
Сектор: Драгоценные металлы
Сайт: ugold.ru/invest

Мультипликаторы (LTM):

P/E — 7.86
P/BV — 2
P/S — 1.36
ROE — 25.4%
ND/EBITDA — 1.97
EV/EBITDA — 4.92
Акт/Обяз — 1.55

Что нравится:

✔️выручка выросла на 43.4% г/г (75.9 → 108.8 млрд);
✔️чистая прибыль увеличилась на 81.2% г/г (8.8 → 16 млрд).

Что не нравится:

✔️отрицательный FCF стал еще больше (-7.9 млрд против -2.2 млрд в 2024);
✔️увеличился чистый долг на 6.8% п/п (78.7 → 84 млрд). Но ND\EBITDA улучшился с 2.21 до 1.97;
✔️нетто фин расход вырос на 29.4% г/г (4.5 → 5.8 млрд);
✔️слабое соотношение активов и обязательств.

Дивиденды:

Выплата в размере не менее 50% от скор. чистой прибыли при ND/EBITDA скор. <= 3.

СД рекомендовал не выплачивать дивиденды за 2025 год.

Мой итог:

Операционные показатели по добыче золота по хабам (г/г в тоннах):
— Уральский -11.8% (3.4 → 3);
— Сибирский +25% (7.2 → 9).

Общая добыча золота выросла на 13.2%. Снижение объемов на Уральском хабе связано с устранением замечаний регулятора, а Сибирский хаб улучшил результаты за счет месторождения «Высокое» и выхода на проектную мощность третьей линии ЗИФ на АО «Коммунаровский рудник».

Рост выручки обусловлен как увеличением объемов реализованного золота (10.9 → 11.8 т), так и значительным ростом цен на золото. Несмотря на ухудшение операционной рентабельности с 23.8 до 20.4%, увеличение выручки, положительные курсовые разницы (+6.3 млрд vs -2.6 млрд в 2024) и уменьшение эффективной ставки налога на прибыль поспособствовали тому, что прибыль была близка к удвоению. С корректировкой на курсовой доход/расход прибыль до налогообложения снизилась на 11.1% г/г (13.4 → 11.9 млрд).

FCF еще глубже погрузился в отрицательную зону на фоне снижение OCF (-13.5% г/г, 23.6 → 20.4 млрд) и увеличение кап. затрат (+9.8% г/г, 25.7 → 28.3 млрд).
Чистый долг продолжает расти, но долговая нагрузка за счет увеличение EBITDA даже немного снизилась. Вообще, у ЮГК большая часть займов в иностранной валюте и это будет негативным фактором при ослаблении рубля, которое рано или поздно ожидается. Скорее всего, процентная нагрузка в ближайшее время у компании не снизится.

На 2026 год ЮГК планирует добыть 12.5-14 т золота. Если считать, что весь объем будет реализован и рентабельность сохранится, то по примерным подсчетам компания получит прибыль в 23 млрд. Это дает P/E 2026 = 5.36. По дивидендам пока непонятно.

В целом, с учетом хорошей операционки и с текущими ценами на золото ЮГК могла бы быть интересной для инвестора, но есть значительное НО. Значительное время компания находится в состоянии неопределенности в связи со сменой мажоритария.

Хронология примерно следующая:
— 03.07.2025 Генпрокуратура подала иск в суд на владельца ЮГК Константина Струкова с целью конфискации активов и обращения их в пользу государства в связи с тем, что были обнаружены акты коррупции и выводы доходов компании за границу;
— чуть позже суд удовлетворил иск и доля в 67.25% была передана Росимуществу, а 16.07.2025 было объявлено, что эта доля будет продана новому собственнику;
— была подана апелляция, но в октябре суд оставил в силе решение по иску;
— в марте 2026 наложили арест на средства ЮГК в размере 32.1 млрд, но его отменили через 11 дней;
— в этом же месяце суд отклонил еще одну апелляцию Струкова;
— с 18.05 по 10.06 было проведено три неудачных аукциона по продаже пакета ЮГК;
— в итоге 19.06.2026 успешно завершился четвертый аукцион, где победителем стало АО «БТС — Мост холдинг». Цена — 93.2 млрд.

«БТС — Мост холдинг» занимается различными инфраструктурными проектами, но добыча металлов бизнес для нее новый. Хорошо, что определились с владельцем, но пока непонятно какая политика будет по отношению к миноритариям. Будет ли оферта? Если да, то какие условия?

В общем, пока еще остаются вопросы, и это мешает рассматривать ЮГК как инвестиционный актив. А еще есть риск, что может прилететь windfall tax. Это тоже надо держать в голове.

Прогнозная справедливая стоимость — 0.72 руб.