Ключевая ставка остается 10-12% в реальном выражении почти год.

КЛЮЧЕВАЯ СТАВКА ОСТАЕТСЯ 10-12% В РЕАЛЬНОМ ВЫРАЖЕНИИ ПОЧТИ ГОД. Даже не разделяя идею проинфляционности высокой ставки, регулятору и аналитикам нужно обосновать логику более жесткой ДКП сейчас.

Консенсус считает, что ставку снизят 19 июня на 50 б.п. — близко к нижней границе среднесрочного прогноза ЦБ. Но тогда реальная ставка вырастет с ~10% в апреле до 11-12% в мае-июне по метрике, которую использует Банк России (КС 14,5% — 3,3% ИПЦ с.к.г. за 3 мес. = 11,2% в мае). На этом уровне мы с сентября 2025 с перерывом на повышение НДС в начале 2026 г.

Прогноз ЦБ от апреля 2026 строился на более высоких ожиданиях по инфляции во II кв.:
• 5,9% г/г и 4,1% кв/кв c.к.г.
• 5,4% и 3,6% будет по факту
• 4,6% и 3,5% будет без волатильных компонентов (овощей, топлива, туризма)

Инфляция в начале июня обязана исключительно волатильным компонентам, на которые ЦБ не смотрит. 0,2% в первую неделю июня включает 0,09 от плодоовощей, 0,04 от топлива и 0,03 от туризма (0,04% на все остальное). Вклад устойчивых компонентов остается на минимуме, близком к 0.

В мае Росстат скорректировал цены в остаток последней недели по двум товарам — огурец и поездки на Чёрное море (+8%). Без этой необычной корректировки инфляция в мае была бы не 0,17, а 0,09% !!!

Мой прогноз — снижение КС на 50-100 б.п. до 14%-13,5% — в зависимости от интерпретации данных и логики, которую примет СД Банка России.

Стандартная логика, к которой много вопросов:
⛔️ бюджетные риски возросли, посмотрите на дефицит и расходы федерального бюджета;
⛔️ структурный дефицит бюджета до 2029 создает дополнительный спрос и неопределенность;
⛔️ кредит и М2 растут быстрее прогнозов — «зачем снижать ставку?»;
⛔️ безработица низкая 2,2%, темп роста зарплат высокий 15%;
⛔️ внешние риски остались и в будущем могут быть проинфляционны;
⛔️ инфляционные ожидания населения не снижаются.

Более корректная логика:

🟢 бюджет перераспределил авансы на госзакупки с конца года как в 2025; темп расходов консолидированного бюджета продолжает сокращаться (+10% г/г за 4 мес. 2026 vs. +13% в 2025 и +21% за 4 мес. 2025) — в 2026 будет ещё ниже;

🟢 структурный дефицит бюджета — следствие высокой КС и потребности во внутренних сбережениях, а не вклад бюджета в совокупный спрос при умеренном росте расходов (в будущем — не выше номинального ВВП);

🟢 кредит и М2 растут одним темпом второй год, выше несовместимых с ростом экономики прогнозов 5-10% по М2 при ставке 14% — если сгладить нестабильность бюджетных расходов и остатков на счетах компаний; темп роста совокупного кредита замедлился до 10-11% ВВП, процентные расходы по нему выше (13% ВВП) и все также ограничивают совокупный спрос, но увеличивают инфляцию через канал издержек и дисбалансы в экономике;

🟢 безработица будет запаздывать даже при снижении ВВП; темп роста зарплат нельзя считать без учета низкой базы 2025 и переноса премий на декабрь 2024; рост реальных доходов населения опустился до минимума с 2022 +2,6% г/г в 1 кв. 2026, раньше реальные зарплаты и доходы росли одним темпом 7-10%;

🟢 внешние риски реализуются в другую сторону — более крепкий курс рубля;

🟢 инфляционные ожидания населения — самый запаздывающий показатель, не влияет на текущую инфляцию; если смотреть на ИО бизнеса 3,4% или ИО из ОФЗ-ИН 3,6%, то они уже ниже цели по инфляции 4%.

💡В любом случае повода для ужесточения ДКП нет, поэтому ставку можно снижать как минимум вслед за инфляцией, но с точки зрения проинфляционности высокой КС — гораздо быстрее. Есть 3 заседания до сентября, чтобы снизить до более-менее нормальной КС 12%.

PS.
Московская недвижимость — пример такой проинфляционности, неэффективности, дисбалансов, влияния процентных доходов на цены. Цены на вторичное жилье по индексу Домклик не зависели ни от льготной ипотеки, ни от ставки. Рост цен ускорился сразу с начала снижения ставки год назад. Владельцы депозитов хорошо заработали и активнее стали покупать жилье в Москве. Итог +22% г/г с 306 до 373 тыс. за м2. Частично на индекс могла повлиять структура предложения — все больше вторички продается от застройщиков после ввода.

@truevalue

---

Источник: https://t.me/truevalue/1481