🍷 Крепость из стекла: стоит ли наливать в портфель новый выпуск СГ Рус?
Привет, инвесторы! Сегодня препарируем готовящийся к размещению выпуск облигаций ООО «СГ Рус» (холдинговая структура алкогольной группы Stellar Group). На первый взгляд, перед нами инвестиционный бриллиант, но если заглянуть под капот отчетности за 2025 год по РСБУ, можно обнаружить немало скелетов.
Давайте взвесим факты на аналитических весах.
🩺Что предлагает эмитент выпуск 001Р-02
— номинал 1000 руб.
— купон ежемесячный ориентир 15-17 %
— ориентир доходности 16,08 -18,39%
— срок до 24.06.27
— без оферт и амортизации
— сбор заявок до 22.06.26
— размещение 24.06.26
🟢Красивая витрина
✅Железобетонный капитал: Собственный капитал составляет роскошные 81% от активов. Это не пустышка с уставником в 10 тысяч.
✅Отрицательный чистый долг: На уровне самого эмитента долгов почти нет, показатель Чистый долг/EBITDA равен -0,1х (чистый кэш -54,7 млн ₽).
✅Фантастическое покрытие процентов: Коэффициент ICR (EBITDA к процентам) составляет 13,0х. Запас прочности колоссальный.
✅Кэш-машина работает: Операционный денежный поток (CFO) сгенерировал 538,7 млн ₽, что перекрывает прямой долг в 5,4 раза.
✅Накопленный жир: Нераспределенная прибыль растет третий год подряд, достигнув 354 млн ₽ (дивиденды не выводятся).
✅Идеальная краткосрочная ликвидность: Денежные средства и эквиваленты (109,9 млн ₽) полностью покрывают текущий краткосрочный долг в 100 млн ₽.
🔴 Троянский конь в отчетности
⛔️Тотальная структурная субординация: Эмитент раздал поручительств за банковские кредиты своих «дочек» на 2,19 млрд ₽ (а с залогами навес достигает 2,9 млрд ₽). В случае дефолта держатели облигаций стоят в самом конце очереди.
⛔️Скрытая долговая яма: Если учесть поручительства как долг, скорректированная нагрузка (Скорр. Долг/EBITDA) улетает в спекулятивную зону — 3,6х.
⛔️«Рисованная» выручка: Более 90% доходов холдинга — это внутригрупповые трансферты (management fee и роялти) от дочерних компаний. Свой бизнес отсутствует.
⛔️Заморозка платежей: Оборачиваемость дебиторки (DSO) взлетела в три раза — с 60 до 183 дней. Ранний сигнал, что операционным дочкам не хватает ликвидности.
⛔️Распухшая дебиторка: Задолженность покупателей (дочек) подскочила на 133% до 523 млн ₽, и это на фоне падения самой выручки холдинга на 24%.
⛔️Концентрация активов: 66% активов (или 3,8 млрд ₽) — это вложения в непрозрачные операционные компании группы, чьей отчетности мы не видим.
⛔️Скелеты в перевыпущенной отчетности: В новой версии аудита за 2025 год внезапно материализовались 211 млн ₽ «расходов прошлых лет», съевшие часть чистой прибыли.
⛔️Недоплата за риск: Справедливая доходность (YTM) для такого уровня риска и субординации должна составлять 19–22%. Рынок же пытаются накормить доходностью в 16,08–18,39%.
🎯 Вердикт СГ Рус — это классическая «крепость под осадой структуры». Мы видим первоклассный автономный баланс, который выступает лишь прикрытием для закредитованного невидимого операционного бизнеса. Финансовое здоровье холдинга иллюзорно и полностью зависит от трансфертов дочек.
Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг В против ВВ- от НКР
Требуемая доходность в базовом сценарии 20%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 18%. Эмитент предлагает до 18,39 %
💼Резюме: Асимметрия риска не в пользу инвестора. Структура нового выпуска (1 год, bullet) лишает вас права досрочного выхода. Брать бумагу имеет смысл только если купон установят по верхней границе (17%), и исключительно на короткий срок как тактическую ставку на снижение ключа малым объемом (до 1% портфеля ВДО).
При купоне ниже 16,5% наша рекомендация жесткая — AVOID (Проходить мимо). Премия за риск потерять всё здесь банально не доложили.
☂️Лично для меня выпуск выглядит интересно на долю до 1% от портфеля ВДО при купоне 17% и не ниже.💸
Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале https://t.me/probondsrf
Не является инвестиционной рекомендацией
