Фундаментальный анализ МКПАО «Хэдхантер» | март 2026

Тикер: HEAD

Отрасль: HR-tech, Интернет-рекрутмент

Сайт: www.investor.hh.ru

Анализ в pdf формате

ЗНАКОМСТВО С БИЗНЕСОМ

Чем занимается компания?

МКПАО «Хэдхантер» — крупнейшая российская компания интернет-рекрутмента и лидирующая HR-tech платформа в России и СНГ. Ядром экосистемы Группы является их онлайн-сервис для поиска вакансий и соискателей.

Помимо сайта hh.ru, в «Хэдхантер» входят следующие площадки и сервисы:

• Skillaz – цифровая HR-платформа для автоматизации подбора персонала и управления им в средних и крупных компаниях;

• HRlink – сервис кадрового электронного документооборота;

• Dream Job – онлайн-ресурс с отзывами сотрудников о работодателях;

• Прочие продукты и услуги, такие как брендирование вакансий и страниц работодателей, рекламные объявления и прочие инструменты продвижения объявлений и HR-аналитики.

Группа также предоставляет для работодателей различный перечень сервисов и услуг, к которым относятся:

• Система отслеживания кандидатов работодателями (ATS);

• Инструменты бенчмаркинга, такие как онлайн-аналитика рынка труда и заработной платы;

• Консультации по брендингу;

• Инструменты автоматизации процесса подбора персонала.

А также ряд платных услуг для соискателей, например:

• Продвижение резюме, обеспечивающее его показ в первых строчках результатов поиска;

• Конструктор резюме;

• Услуги консультантов для рекомендаций по развитию карьеры.

«Хэдхантер» занимает лидирующие позиции в Казахстане и Беларуси, и входит в тройку крупнейших представителей рынка в Азербайджане, Кыргызстане и Узбекистане. Все это делает компанию лидером в сфере онлайн рекрутмента в СНГ.

На конец 2023 года в «Хэдхантер» работало более 1500 человек. С тех пор обновленные данные не публиковались.

На кого ориентирован продукт компании?

Если анализировать структуру выручки, то клиентами компании можно в равной степени считать работодателей сегментов крупного и среднего/малого бизнеса, причем примерно в равной степени. На малых и средних клиентов приходится большая доля выручки, но перекос не очень существенный.

На диаграмме ниже разделение между клиентами по долям за 2025 год.

К числу ключевых клиентов можно отнести различные рекрутинговые агенства, чья бизнес-модель построена в том числе на продуктах и услугах компании «Хэдхантер»

Котируются ли цены на продукт компании на открытом рынке?

Влияние рынков капитала на ценообразование в данном случае отсутствует. Цены на услуги полностью регулируются рыночной экономикой.

Кто владеет компанией?

После редомициляции в Россию, «Хэдхантер» почти полностью закрыл информацию о своих акционерах. Понять, кто именно владеет бизнесом, больше нельзя.

В отчете HeadHunter Group PLC, опубликованном в апреле 2023 года, говорилось, что крупнейшим акционером с долей 22,8% являлась Kismet Group Ивана Таврина. Еще 9,3% было у Elbrus Capital.

В апреле 2024 вышла новость что крупные пакеты акций МКПАО приобрели Леван Назаров (10,33%) и Одиссей Гаврилов (8%).

Как структура акционеров выглядит по данным от самой компании за 2025 год можно увидеть ниже.

Относительно понятным является только уровень акций в свободном обращении. Он составляет 42% (данные от Мосбиржи).

МИКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ

Состояние отрасли

«Хэдхантер» работает на рынке онлайн-рекрутмента, а также в смежных областях, относящихся к направлению управления персоналом, что относит компанию к отрасли HR-tech. Спрос на рабочую силу чувствителен к ситуации в экономике и объемам инвестиций внутри компаний, что делает отрасль цикличной. Чем больше новых проектов и запусков производств — тем больше людей требуется для этого.

• Рынок труда в РФ

Традиционно, нормальным уровнем безработицы считается диапазон 4–6% от общего числа рабочей силы. Значения ниже 4% принято считать либо перегревом экономики, либо дефицитом кадров, когда количество открытых вакансий значительно превышает число доступных соискателей.

Из динамики уровня безработицы видно, что с 2022 года Россия находится в состоянии того самого дефицита кадров. Для сравнения, по данным Всемирного Банка на декабрь 2025 года уровень безработицы в некоторых других развитых странах был значительно выше: Испания (9,9%), Великобритания (5,2%), Франция 7,9% Германия (5,6%), США (4,3%), Китай (5,1%).

Уровень безработицы в России, %

Рынок труда в РФ также характеризуется высокой текучестью кадров: 30% (Росстат), в сравнении с развитыми странами, такими как Испания (19%), Великобритания (19%), Франция (17%), Германия (15%), Польша (12%), или Италия (13%), согласно данным от ОЭСР.

В сети нашел упоминание о том, что в 2023–2025 годах в РФ недоставало от 1 до 4,8 млн работников, а более более 90% компаний сообщали о нехватке персонала в ключевых сегментах.

К числу наиболее дефицитных отраслей экономике относятся:

• Обрабатывающая промышленность — сотни тысяч открытых позиций;

• Торговля и ритейл — сотни тысяч вакансий продавцов и управленцев смен;

• Транспорт и логистика — нехватка водителей, логистов, операторов складов;

• Строительство — дефицит рабочих и инженерно-технических кадров;

• Сельское хозяйство — сезонный и постоянный кадровый голод.

• Трудоспособное население в РФ

«Хэдхантер», ссылаясь на демографический прогноз Федеральной службы государственной статистики, пишет, что, население России к 2030 году сократится на 2%, при одновременном росте экономики относительно 2021 года на 17% (согласно Минэкономразвития России).

Росстат также прогнозирует, что к 2030 году количество людей в возрасте 20-39 лет (именно их принято считать локомотивом рабочей силы) сократится на 5,3 млн человек.

В сумме эти факторы должны привести к росту спроса на человеческий капитал.

Статистики по динамике трудоспособного населения по годам в открытом доступе я не нашел, но если верить ежегоднику от Росстата, то за 4 года — с 2020 по 2024 год — количество трудоспособного населения увеличилось на 2,2 млн человек (цифры за 2025 еще не опубликаванны).

Рост этот связывают с поднятием пенсионного возраста. Часть возрастного населения вернулось в категорию годных к труду, что и увеличило общее количество трудоспособного населения.

Общая численность населения на рынках присутствия Хэдхантера вне России составляет 75 млн человек (примерно 50% численности населения России (по данным Всемирного Банка)).

• Отрасль HR-Tech

HR-Tech, несмотря на замедление темпов роста, продолжает разиваться. В 2025 году компании в сфере автоматизации HR-решений заработали 94 млрд рублей против 85,8 млрд рублей в 2024 году (+9,32% год к году). Сегментами с наибольшим ростом стали КЭДО (40,7%), Альтернативная занятость (36,4%) и Комплексные решения (19,9%). Медленнее всего растут компании из подбора персонала (57,6 млрд рублей, 2,71% относительно 2024 года).

Данных за более ранние периоды найти не удалось, так что сравнить, как рос рынок до начала СВО, не вышло. Из-за резкого скачка в 2023 году, среднегодовые темпы роста получились завышенными — 16,7%, притом что последние 2 года отрасль росла по 9,9-9,6%. Среди причин замедления указывают регуляторные изменения, высокую стоимость кредита и необходимость удерживать текущих клиентов, а не приобретать новых. Еще участники рынка говорят о сокращении бюджетов у заказчиков, рост конкуренции и повышении требований к эффективности сервисов.

Объемы рынка HR-Tech, млрд рублей

• Индекс Хэдхантера

Ситуацию в отрасли также характеризует ситуация с индексом Хэдхантера, который показывает соотношение количества активных резюме к количеству активных вакансий на рынке в выбранной профобласти.

По динамике индекса ниже хорошо заметно, как ситуация за полтора года перешела от рынка соискателя к рынку работодателя. Краткое пояснение, как читать значения индекса:

• 2.0–3.9 — дефицит соискателей;

• 4.0–7.9 — умеренный уровень конкуренции за рабочие места, здоровое соотношение между работодателями и соискателями;

• 8.0–11.9 — высокий уровень конкуренции соискателей за рабочие места, рынок работодателя;

• больше или равно 12 — крайне высокий уровень конкуренции соискателей за рабочие места.

Мартовские уровни индекса свидетельствуют о том, что ситуация на рынке труда уже близка к порогу максимальной конкуренции среди соискателей. В подобных условиях поиск сотрудников для работодателя значительно упрощается, а значит и потребность в оплате дополнительных услуг для найма снижается.

Объемы рынка сбыта, млн рублей

Данные по объему рынка взяты из отчетов самого Хэдхантера. Менеджмент выделяет 4 сегмента отрасли, с оценкой по каждой из них:

• рынок рекрутмента ~330 миллиардов рублей;

• рынок автоматизации HR ~100 миллиардов рублей;

• рынок КЭДО ~13 миллиардов рублей;

• рынок управления репутацией работодателя ~7 миллиардов рублей.

Совокупный объем всех рынков, на которых представленна Группа, составляет около 450 млрд рублей. Если в лоб посчитать долю «Хэдхантер» этом рынке, то получается менее 10% от общего размера и только 12,5% от профильного рынка рекрутмента.

Оценка рынка HR-Tech по сегментам за 2025 год приведена в таблице далее. Более половины рынка (61,8%) занимает сегмент Подбора персонала. Доля эта только растет: в 2022 году на нее приходилось 49,6%, а в 2023 уже 51,8%.

Лучшие результаты за год показали направления КЭДО (+40%) и Комплексные решения (+20%). А Подбор персонала (+3%) и Обучение и развитие (+9%) выросли меньше всего.

Динамика цен на продукцию или сырье

Ценовая политика Группы предусматривает гибкие тарифы для клиентов в зависимости от региона или выбранного тарифа. По этой причине оценить изменение стоимости на услуги Компании в цифрах не удастся.

«Хэдхантер» регулярно индексирует цены на свои услуги и продукты, а также постепенно снижает размер скидок для разных категорий клиентов (менеджмент даже называет это одной из точек роста прибыли в будущем), что косвенно можно оценить через размер выручки на клиента.

Мнение аналитиков о секторе

Свежие исследования сектора находятся в платном доступе, но зато получилось собрать мнения участников рынка. Они, в большинстве своем, сходятся во мнении, что отрасль находится в фазе сдержанного роста и переоценки приоритетов. Рынок будет расти умеренно, в том числе через оптимизацию и консолидацию участников. Спрос со стороны клиентов ограничивается снижением бюджетов и более осторожной инвестиционной политикой компаний. Крупный бизнес продолжает экономить и откладывать внедрение новых продуктов, что давит на средний чек и замедляет динамику рынка.

Низкая безработица стимулирует отказ от массового найма и переход к точечному подбору лучших кандидатов, либо на удержание сотрудников.

Вендоры ожидают, что в 2026 году бюджеты останутся ограниченными, поскольку они формировались в условиях высокой стоимости капитала. А значит и улучшения ситуации стоит ждать не раньше 2027 года.

Рынок постепенно укрупняется из-за того, что клиенты предпочитают выбирать крупные экосистемы вместо набора отдельных сервисов.

Основные конкуренты

Одним из основных факторов, обеспечивших компании «Хэдхантер» успех, является тот факт, что с приходом каждого нового пользователя растет общая ценность их сервиса для клиентов и пользователей. Больше вакансий привлекает больше соискателей, что увеличивает ценность платформы как для работодателей, так и для тех, кто находится в поиске работы. Речь тут идет о сетевом эффекте, который одновременно является «рвом безопасности» бизнеса.

На конец 2025 года «Хэдхантер» занимает 3 место в мире по посещаемости среди всех профильных ресурсов, посвященных поиску работы и подбору персонала. На декабрь 2025 года месячная аудитория компании насчитывала 29,2 млн посетителей, а число зарегистрированных профилей превысило 60 млн, из которых:

• 62% — это «белые воротнички», они же офисные сотрудники;

• 38% — это представителей рабочих профессий.

По оценкам ресурса Smart Ranking ТОП-5 компаний HRTech-рынка по размеру выручки в 2025 выглядят следующим образом:

Неочевидным конкурентом Группы является и само государство. Согласно части 2 статьи 53 Федерального закона от 12.12.2023 № 565-ФЗ «О занятости населения в Российской Федерации», работодатели обязаны информировать государственную службу занятости посредством размещения информации, в том числе, о свободных рабочих местах и вакантных должностях (потребности в их замещении) на Единой цифровой платформе в сфере занятости и трудовых отношений «Работа в России».

Это требование обеспечивает приток работодателей на платформу trudvsem.ru, которая фактически является конкурентом для любого сервиса онлайн-рекрутмента.

А вот на российском фондовом рынке у Хэдхантера нет прямых конкурентов, так что сравнить компанию по мультипликаторам или рентабельности не с кем.

ВЫВОДЫ О МИКРОЭКОНОМИЧЕСКИХ ФАКТОРАХ

Текущая ситуация с кадровым дефицитом и низкой безработицей, как ни странно, является позитивной для компании «Хэдхантер», так как их бизнес-модель от этого выигрывает. Учитывая цикличный характер отрасли, справедливо сделать допущение, что после нормализации ключевой ставки и возврата к инвестициям спрос на рабочую силу вернется. А уже за ним вырастет спрос и на сопутствующие услуги, что косвенно подтверждается ростом рынка HR-Tech.

«Хэдхантер» имеет сильные позиции на рынке онлайн рекрутмента, при этом занимая относительно невысокую долю выручки от общего размера. Потенциал для рост как будто имеется, в том числе от возможной консолидации отрасли, где «Хэдхантер», учитывая его размер и доступные ресурсы, должен стать одним из бенефециаров.

Негатив тоже имеется, в виде сокращения бюджетов у соискателей и падения спроса на рабочую силу. По косвенным признакам, восстановление начнется не ранее 2027 года, а может и позже, если экономика уйдет в рецессию. Растущий индекс Хэдхантера, несмотря на цикл смягчения ставки, это наглядно показывает.

Можно поставить нейтрально-позитивную оценку за раздел.

МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ

Рынки присутствия/сбыта компании

Диверсификация по рынкам присутствия у Хэдхантера скорее номинальная. 94% выручки приходится на Россию, что делает вклад прочих стран несущественным. Но для галочки нужно отметить, что помимо РФ Группа работает также в Беларуси, Азербайджане, Казахстане, Узбекистане, Кыргызстане и Грузии.

Интересна тут скорее динамика роста выручки в других регионах год к году. В относительных значениях сильнее всего выручка выросла в Узбекистане (+18,8%), затем идет Кыргызстан (+12,3%) и Беларусь (+2%). Прочие страны прибавили 19,1%. Аутсайдером в списке выглядит Казахстан — там выручка по сравнению снизилась на 6,2%, в сравнении с годом ранее. Россия выросла на 4,3%.

При этом в цифрах зарубежная выручка увеличилась на 0,1%, всего на 2 млн рублей.

Валюта прибыли (по долям)

Функциональными валютами Группы являются российский рубль, белорусский рубль и казахский тенге. Но так как на все зарубежные страны в сумме приходится менее 6,5% выручки, то говорить о валютной диверсификации преждевременно.

Риски компании

Для себя я выделяю три ключевых риска, способных оказать значительное влияние на операционные и финансовые результаты бизнеса. При этом их влияние раскрывается по разному, в зависимости от сроков удержания позиции.

• Повышение налогов (среднесрочный риск).

Наверное, главным и наиболее чувствительным риском для акционеров в «Хэдхантер» является рост налога на прибыль с текущих 5% до рыночных 25%. Сейчас «Хэдхантер» имеет ИТ аккредитацию, что позволяет платить льготную ставку по налогу на прибыль 5% (в 2024 было 0%). Текущая льгота действует до 2030 года, однако в условиях дефицита бюджета может быть скорректирована или вовсе отменена раньше срока.

Для инвесторов отмена льготной налоговой ставки будет означать сокращение дивидендной доходности примерно на те же 20%.

• Конкуренция со стороны крупных работодателей (долгосрочный риск).

Угроза конкуренции для Хэдхантера исходит не столько от прочих площадок по поиску работы, сколько со стороны их самых крупных и платежеспособных клиентов, создающих собственные площадки для найма персонала. К ним, например, можно отнести Сбер, Яндекс, VK, Ozon, Wildberries, X5 и другие крупные компании. Практически все крупные работодатели в РФ уже имеют свои карьерные порталы и платформы.

Такая активность разрушает «ров безопасности» компании. Хотя сейчас «Хэдхантер» имеет доминирующую на рынке позицию, в долгосроке это может стать серьезным вызовом для бизнеса. Собственные площадки крупных работодателей не являются аналогом Хэдхантеру в полной мере, но вполне способны сократить часть расходов на рекрутмент путем перераспределения части денежных потоков из вне вовнутрь, которые иначе могли бы стать выручкой Группы.

• Затяжной кризис в экономике и на рынке труда (краткосрочный/среднесрочный риск).

«Хэдхантер» зарабатывает на размещении вакансий и доступе к базе резюме. Снижение деловой активности на рынке напрямую влияет на возможность бизнеса зарабатывать деньги.

Сокращение спроса на персонал сказывается на оттоке части клиентов, в особенности среднего и малого бизнеса и экономии расходов на найм. Как следствие, происходит снижение числа клиентов, либо сокращение их бюджетов. Индексировать цены в таких условиях будет становиться все сложнее, а значит можно ожидать падения маржинальности и доходов.

ВЫВОДЫ О МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИХ ФАКТОРАХ

Подводя промежуточный итог можно выделить позитивные и негативные факторы по макроэкономике.

Представленость сервиса в странах СНГ это однозначный позитив, так как является потенциальной точкой роста прибыли в будущем (если такие планы у компании будут).

При этом весь позитив перевешивают возможные риски. Ближайшие годы будет сохраняться давление от проблем в экономике, а после возможного выхода из этого кризиса «Хэдхантер» к 2030 году может потерять до 20% прибыли из-за отмены льгот для ИТ (если это не случится раньше).

По итогу «Хэдхантер» получает от меня негативную оценку за раздел, за счет высоких рисков снижения дивидендной доходности и цен на акции на горизонте как минимум до 2030 года.

ОПЕРАЦИОННЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ

Активные пользователи

Последние известные цифры по активным пользователям датируются 2024 годом. В отчетах 2025 года есть упоминание 29 млн пользователей, но при этом не указано за какой год ведется измерение.

Крупная пользовательская база создает бизнесу «ров безопасности» и сетевой эффект, что позволяет поддерживать монопольное положение, потому важно, чтобы цифры не снижались во времени.

С 2019 по 2024 год число активных клиентов выросло на 164%, что дает CAGR на уровне 10%. Хорошие результаты.

Активные пользователи, млн человек

Число опубликованных вакансий

На фоне замедления темпов роста экономики и охлаждения рынка труда, среднее количество опубликованных вакансий в 2025 сократилось на 24%.

С 2018 года компания сильно выросла в объеме размещений. Среднегодовые темпы роста на всем отрезке составляют почти 11% при общем росте числа вакансий за 8 лет более чем вдвое.

Количество опубликованных вакансий (в среднем за период), тыс. штук

Количество платящих клиентов

Количество платящих клиентов в 2025 снизилось вслед за падением числа вакансий, хотя и не так сильно, только на 15%.

Частично снижение было компенсировано ростом средней выручки на каждую из групп клиентов, так что «Хэдхантер» даже сумел показать рост выручки год к году.

С 2018 по 2025 годы среднегодовые темпы роста платящих клиентов составили 11%. Если оценивать последние 5 лет, то СГТР будет 8,6%. Общая база за эти 8 лет удвоилась.

Количество платящих клиентов, штук

Средняя выручка на платящего клиента

Несмотря на ситуацию в экономике и сокращение количества клиентов Группе удалось повысить средний размер выручки в 2025 году на всех категориях клиентов:

• Крупные клиенты: +6,6%

• Средние и малые клиенты: +13,3%

• Прочие клиенты: +18,7%

С 2018 по 2025 год цифры будут уже трехзначные:

• Крупные клиенты: +334%

• Средние и малые клиенты: +187,3%

• Прочие клиенты: +205,3%

ВЫВОДЫ ОБ ОПЕРАЦИОННЫХ ПОКАЗАТЕЛЯХ

Операционные результаты прошлых лет у «Хэдхантер» прекрасные. Рост во всех направлениях как по учебнику, почти без просадок в отдельные года (за исключением 2022 из-за COVID19).

Но с текущими и будущими результатами все уже не так радужно. В 2025 просела платящая клиентская база, и я жду, что по итогам текущего года, она сократится еще.

Среднюю выручку на клиента, возможно, получится удержать за счет индексации цен, но улучшения по всем прочим показателям лично я ожидаю не ранее второй половины 2027 года.

Ставлю Хэдхантеру нейтральную оценку за раздел.

ФИНАНСОВОЕ ПОЛОЖЕНИЕ КОМПАНИИ

Наибольший удельный вес в активах:

Наибольший удельный вес в пассивах:

Выручка, млн рублей

Выручка «Хэдхантер» в 2025 году выросла на 4% г.г. На фоне замедления экономики и снижения числа клиентов это можно считать отличным результатом.

В прогнозах компании на 2026 заложен рост выручки в пределах 8% (при сохранении рентабельности по скорректированной EBITDA выше 50%). Таким образом менеджмент ожидает примерно 44,5 млрд рублей.

СГТП по выручке с 2018 по 2025 год составляет 31,3%. СГТП 2021-2025 еще выше — 37,8%

Выручка, млн рублей

Операционная прибыль, млн рублей

Операционная прибыль ожидаемо снизилась. Снижение год к году составило 6,6%, до 18,9 млрд рублей, из-за роста операционных затрат.

СГТП по операционной прибыли с 2018 по 2025 год составляет 36,9%. В 2021-2025 СГТП составляет уже 46,2%

Операционная прибыль, млн рублей

Чистая прибыль, млн рублей

Чистая прибыль сократилась год к году на 24,7%, с 23,8 до 17,9 млрд рублей. Кроме роста затрат и убытка от курсовых разниц, также сказалось уменьшение денежной позиции, после выплаты дивиденда в конце 2024 года, и снижение финансовых доходов на 44%, выплаты от которых в прошлом году дали 3,1 млрд рублей (против 1,8 в 2025 году).

Среднегодовые темпы роста в чистой прибыли самые высокие: 50,4%, если считать с 2018 по 2025, и 57%, если брать последние 5 лет (2021-2025).

Чистая прибыль, млн рублей

EPS (прибыль на 1 акцию)

Доход на акцию в 2025 году снизился вслед за чистой прибылью на 27,3%.

Более сильное снижение, возможно, связано с продолжающейся конвертацией депозитарных расписок в акции после переезда Компании в РФ. В МСФО отчете указано, что на конец 2024 года количество акций в обращении было 44,1 млн штук. А на конец 2025 их стало уже 44,5 млн штук.

СГТП равняется 51,2% за период с 2018-2025, и 57,9% за последние 5 лет с 2021 по 2025 включительно.

Чистая прибыль, приходящаяся на 1 акцию 

Доля обязательств в структуре активов

Размер обязательств к общего объему активов составляет 62,3%, сократившись за год на 18,6 п.п.

Учитывая структуру активов «Хэдхантер» можно ожидать, что после выплаты дивидендов и снижения капитала показатель снова вырастет.

Средний показатель доли обязательств составляет 70,9% с 2018 по 2025 годы, и 67% с 2021 по 2025 годы.

Доля обязательств (L/A) в % от активов

ROE

Рентабельность капитала в 2025 году составила сумасшедшие 385,5%.

Большого смысла в анализе этого коэффициента нет, так как «Хэдхантер» может им легко управлять в силу особенностей своей структуры активов, где денежные средства — это крупнейшая статья активов. В 2024, после выплаты дивидендов, денежные средства Группы составляли 5,4 млрд рублей, а в 2025 уже 14,5 млрд. Отсюда рост почти втрое.

Среднее значение ROE составило 133,4% на всем периоде и 181,3%, если оценивать 5 последних лет. Медианное значение коэффициента будет 91,9% и 156,6% соответственно.

Рентабельность капитала (ROE)

ROA

Рентабельность активов в 2025 году снизилась на 17,4 п.п., до 60,6%, что все еще является очень высоким значением.

Среднегодовые значения равняются 31,8% (с 2018) и 44,4% (с 2021). Медианный показатель на тех же периодах равен 21,3% и 40,9%.

Рентабельность активов (ROA)

ROS

Рентабельность прожаж в 2025 году снизилась на 16,6 п.п., опустившись до 43,7%.

Средний уровень коэффициента на всем отрезке времени равен 32,6%. Если оценивать только пять последних лет, то средний ROS увеличится до 40,2%.

Медианное значение ROS составляет 28,6% за все время, и 42,2% на периоде с 2021 по 2025 года.

Рентабельность продаж (ROS)

ВЫВОДЫ О ФИНАНСОВОМ ПОЛОЖЕНИИ

В структуре активов преобладают ликвидные активы и гудвилл. «Хэдхантер» на 75% состоит из денег и стоимости брендов ранее купленных им бизнесов.

Преимущество такой структуры в том, что бизнесу не требуется много капитала для масштабирования. Обратная сторона заключается в том, что инвестор платит за бизнес-модель и торговую марку, а не за реальные активы.

Финансовые показатели прошлых лет демонстрируют двузначные темпы роста. За последние 5 лет бизнес показал великолепные результаты:

• Выручка выросла в 2,6 раза

• Операционная прибыль в 1,7 раз

• Чистая прибыль увеличилась в 2,3 раза

• Прибыль на акцию в 2,2 раза.

Вместе с этим и все коэффициенты рентабельности у Хэдхантера также очень высокие, что подчеркивает эффективность бизнес модели Группы.

Главным негативом можно считать низкие ожидания по результатам от 2026 года. «Хэдхантер» прогнозирует рост выручки в этому году всего на 8%. Учитывая инфляцию издержек мы почти наверняка увидим сокращение операционной и чистой прибыли при одновременном ухудшении рентабельности.

Ставлю нейтрально-позитивную оценку за раздел из-за ожидаемо более низких, чем в 2025, показателей в этом году.

СТРУКТУРА ДОХОДОВ И РАСХОДОВ

Структура прибыли

«Хэдхантер» предоставляет очень подробную структуру выручки в разрезе своих продуктов, что позволяет хорошо оценить на чем именно бизнес зарабатывает деньги.

Вот как структура выручки выглядит за 2025 год. Основную прибыль Группе генерирует направление «Объявление о вакансиях» — 45,5%.

А вот так распределена выручка по направлениям бизнеса. 88% выручки дает основная платформа — сайт HH.ru.

Направление HR-Tech пока занимает только 6%, но зато в 2025 году доля выручки от этого направления выросла почти вдвое.

Также имеется сегментация платящих клиентов на категории, из которой становится ясно, от каких групп клиентов идет наибльшая выручка.

Из распределения клиентов становится ясно, что именно Малые и Средние клиенты, за счет своего количества, дают больше всего выручки. Но за год их доля от общей выручки сократилась с 50,3% до 44,7%, а в абсолютных цифрах снизилась на 7%.

С Крупными клиентама все наоборот. Рост в объемах +10%, и увеличение доли выручки с 35,6% до 37,8%.

Наконец, доходы с иных стран (кроме России). Они, мягко говоря, разочаровывают: снижение в абсолютных цифрах(-0,8%) вместе со снижением в доле выручки (-0,2 п.п.)

Структура расходов

Операционные расходы Группы, без учета амортизации или курсовых разниц, представлены на диаграммах ниже.

Главная расходная статья группы — затраты на персонал — составляет 57,5%, и увеличились год к году на 27%. На рост повлияли появившиеся в 2025 году взносы в социальный фонд по новой ставке 7,6%. Если в 2024 году «Хэдхантер» сделал отчисления в размере 177,6 млн рублей, то в 2025 сумма выросла до 786,5 млн рублей.

С 01 января 2026 года страховые взносы для ИТ-компаний увеличились еще в два раза, с 7,6% до 15%, на выплаты в пределах базы — 2 979 392₽ в год. С сумм сверх этого порога сохранят ставку 7,6%. Можно ожидать еще одного скачка расходов на страховые взносы уже в отчете за 2026 год.

Структура долга

Структура обязательств Группы может ввести в заблуждение относительно их реального положения дел из-за наличия там статьи Обязательсва по договору.

На деле это «бумажная» задолженность, возникшая из-за того, что полученные от клиентов в порядке предоплаты средства отображаются как обязательства. По факту вся эта сумма позднее будет признана как выручка (после окончания периода, за который внесена предоплата).

Реальными крупными статьями обязательств являются кредиторская задолженность и аренда.

Кредитные рейтинги

Хэдхантер имеет кредитный рейтинг только от одного российского РА:

• АО «Эксперт РА» - ruAA от 22.01.2026 (прогноз «стабильный»)

Процентные платежи по кредитам

Размер процентных платежей по кредитам и займам в 2025 году составил всего 88,9 млн рублей, против 228,2 в 2024 году.

В долях от выручки или EBITDA это 0,2% и 0,4%. Можно сказать, что кредитов или займов у Группы почти нет.

ВЫВОД О СТРУКТУРЕ ДОХОДОВ И РАСХОДОВ

Несмотря на наличие разных продуктов, сервисов и площадок у Хэдхантера, основной доход в 2025 году был сгенерирован их основным ресурсом HH.ru (почти 88% выручки). Хотя внутри портала диверсификация по услугам и клиентам все же имеется.

В структуре расходов ожидаемо преобладают затраты на персонал — 57,5% от всех операционных расходов. И в 2026 году, судя по всему, эта доля только увеличится за счет роста ставки страховых взносов с 7,6% до 15%.

Есть и однозначно позитивные стороны, например, отсутствие долга и высокий кредитный рейтинг.

По итогу «Хэдхантер» получает нейтрально-позитивную оценку за раздел.

МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ

P/B

10,5

Оценка может показаться высокой, учитывая что капитал Группы на 3/4 состоит из денежных средств и торговых марок, но тут нужно учитывать, что Хэдхантеру не нужен большой капитал. Ценность бизнеса в его умении генерировать прибыль за счет сильного бренда и сетевого эффекта, а не во вложениях в основные средства.

При этом текущий мультипликатор ниже своего среднего и медианного значения. Средний P/B за все время равняется 19,3, а за пять последних лет — 16,2. Медианный показатель на тех же периодах равен 15 и 10,5.

Отношение капитализации к балансовой стоимости компании

P/E

7,7

На дату подготовки раздела Хэдхантер стоил 7,7 прибылей 2025 года. Оценка кажется справедливой и не предполагает какого-то дисконта.

К концу 2026 года мультипликатор вряд ли будет ниже, скорее даже наоборот, увеличится за счет снижения прибыли.

Средние значения P/E с 2018 по 2025 равняются 27,6. Средний P/E последних 5 лет равен 12,5. Медианные значения на тех же отрезках времени равны 16,5 и 14,3.

Отношение капитализации к чистой прибыли компании

E/P

Годовая доходность по итогам 2025 года составила почти 13%. Так как «Хэдхантер» направляет всю чистую прибыль на дивиденды, то

это фактически является реальной отдачей на инвестиции (без учета переоценки самих акций).

Среднее значение мультипликатора равно 6,5% за полный период и 9,1% за пять последних лет. Медианный E/P равен 9,1% и 7%, соответственно.

Отношение чистой прибыли к капитализации компании

EV / EBITDA

Мультипликатор по итогам 2025 года составил 6,2.

Отсутствие публичных конкурентов не дает понять — много это или мало, но если сравнить с общим рынком, то EV / EBITDA индекса Мосбиржи в 2025 был равен 7,2.

Среднее и медианное значения EV/EBITDA с 2018 по 2025 равняются 14,7 и 8,4. Пять последних лет дадут значения 8,4 и 9,1 соответственно.

Отношение чистой стоимости компании к EBITDA 

ND / EBITDA

-0,6

Группа имеет отрицательный чистый долг с 2022 года. Среднее значение мультипликатора равно 0,2 на всем периоде и -0,3 за прошлые пять лет.

Медиана по EV/EBITDA на аналогичных отрезках времени равна 0 и -0,2 соответственно.

Отношение чистого долга компании к EBITDA 

ВЫВОДЫ О МУЛЬТИПЛИКАТОРАХ

По мультипликаторам «Хэдхантер» нельзя считать дешевым — скорее справедливо оцененным. К плюсам можно отнести тот факт, что сейчас компания торгуется дешевле своих средних и медианных значений, при том, что финансовые и операционные показатели у бизнеса сейчас значительно лучше, чем 5 лет назад.

Если в качестве гипотезы взять идею, что цикл снижения ставки будет продолжаться, то текущие значения мультипликаторов можно считать неплохой возможностью для покупки.

Ставлю нейтрально-позитивную оценку за раздел.

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ

Снижение долговой нагрузки

Никаких идей, связанных со снижением долговой нагрузки тут нет. «Хэдхантер» уже имеет отрицательный чистый долг, а платежи по кредитам составлют менее 0,3% EBITDA.

Рост показателей

Учитывая циклический характер бизнеса Группы — рост показателей последует вслед за оживлением экономики и возобновлением инвестиционных программ. Если ключевая ставка вернется к однозначным значениям и заемный капитал снова станет доступным для бизнеса, то улучшения показателей можно ждать уже со второй половины 2027 года. Примером того, как это может быть, служат 2023 и 2024 годы.

Помимо естественного роста, «Хэдхантер» выделяет три направления развития:

Первое — увеличение проникновения в сегменты малого и среднего бизнеса: на конец 2025 года оно составляло 26%, а среди индивидуальных предпринимателей — лишь 10%. Менеджмент уверен, что это указывает на высокий потенциал роста выручки.

Второе — выход на смежные рынки: HR-автоматизация (Skillaz), КЭДО (Hrlink) и брендинг (Dream Job). Инвестируя в эти направления, компания формирует собственную HR-экосистему для клиентов.

Третьей точкой можно считать проникновение в менее развитые сегменты рынка. В 1 полугодии 2025 года проникновение в другие сегменты рынка рекрутмента выглядело следующим образом:

• офисные работники высокой квалификации – 73%;

• остальные офисные работники – 91%;

• неквалифицированные рабочие – 40%;

• квалифицированные рабочие – 27%.

Менеджмент подчеркивает наличие большого потенциала в сегменте рабочего персонала и увеличивает свое присутствие в этих направлениях через рост количества вакансий. В свою очередь рост числа соискателей должен со временем трансформироваться и в рост количества клиентов, ориентированных преимущественно на представителей рабочих профессий в таких отраслях, как розничная торговля, промышленность, сельское хозяйство и строительство.

Дивиденды и дивидендная политика

Текущая дивидендная политика подразумевает выплаты дивидендов не реже одного раза в год исходя из суммы не менее 60% и не более 100% от скорректированной чистой прибыли по МСФО, если отношение чистого долга к скорректированной EBITDA за последние 12 месяцев менее 2.5х. При ND/EBITDA > 2.5, СД может принять решение о выплате дивидендов с учетом денежной позиции, свободного денежного потока, прогноза на следующие периоды и рыночной конъюнктуры.

Совокупные дивиденды в следующие 12 месяцев, по расчетам УК Доходъ, составляют 444,75 рублей на акцию: 233 рубля в мае и 211,75 в октябре 2026 года.

Прогнозный дивиденд за 2026 может составить от 440 до 480 рублей на акцию. При этом «Хэдхантер» уже направляет все свободные средства на выплату дивидендов, так что рассчитывать на рост payout тут нет смысла.

Прочие идеи

• Консолидация сектора и M&A сделки.

Группа придерживается тренда на консолидацию отрасли, и время от времени покупает сторонние компании.

В 4 квартале 2025 года Группа приобрела 26,42% компании «Моя смена».

А в 2024 году было сразу три сделки по увеличению доли в уже имеющихся активах:

• «Скилаз-ЛМС» (Edstein) с 75% до 100%,

• «HRlink» с 50,91% до 60%,

• «Вся работа» (Беларусь) с 47% до 100%.

ИТОГОВОЕ РЕШЕНИЕ *

«Хэдхантер» — технологическая компания, которая c 2000 года занимается созданием и развитием цифровых продуктов и сервисов в сфере управления персоналом в России и крупнейших странах СНГ. Главным активом компании является сайт hh.ru.

В числе плюсов бизнеса можно выделить:

• лидерство в своей отрасли и близкое к монопольному положение;

• эффективную бизнес-модель, не требующую больших инвестиций в развитие;

• высокую дивидендную доходность относительно рынка.

Среди минусов следует отметить:

• риск сокращения части прибыли из-за отмены ИТ-льгот;

• тяжелую ситуацию в экономике, оказывающую прямое влияние на операционные и финансовые показатели бизнеса Группы через спрос со стороны клиентов;

• слабые ожидания от 2026, в том числе со стороны самого менеджмента.

По совокупности оценок и наличию инвестиционных идей «Хэдхантер» получают от меня нейтрально-позитивную оценку.

Акции могут стать неплохим выбором в дивидендный портфель (либо в качестве источника дивидендов в иных портфелях), но вряд ли подойдут тем, кто ищет активы с высоким потенциалом быстрой переоценки.

* Файл с анализом не является инвестиционной рекомендацией. Его цель — не сделать выбор за вас, а помочь принять собственное решение.

Всегда думайте своей головой, прежде чем инвестировать свои деньги.

Если разбор оказался вам полезен — подпишитесь на мой телеграм канал.

Там вы найдете этот и другие анализы по российскому рынку.